中國(guó)上市公司的所有權(quán)和控制權(quán)研究.pdf

1、本文以國(guó)內(nèi)上市公司為主要研究對(duì)象，多層面、多角度分析研究了所有權(quán)和控制權(quán)的特點(diǎn)、控制形態(tài)與公司治理水平、超額控制與公司績(jī)效、所有權(quán)結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓等內(nèi)容。論文的主要工作和結(jié)論如下： (1)系統(tǒng)分析和歸納了國(guó)內(nèi)上市公司所有權(quán)和控制權(quán)的特點(diǎn)，對(duì)股份類(lèi)別的政策和法律特征、股權(quán)集中度和制衡度、控制權(quán)形態(tài)與控制權(quán)結(jié)構(gòu)等內(nèi)容進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析，在此基礎(chǔ)上探討了現(xiàn)有的所有權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理和運(yùn)營(yíng)帶來(lái)的負(fù)面影響。 (2)

2、在分析了國(guó)內(nèi)上市公司治理特征的基礎(chǔ)上，構(gòu)建中國(guó)上市公司治理水平的評(píng)價(jià)指數(shù)，并據(jù)此對(duì)中國(guó)上市公司治理水平的現(xiàn)狀、影響因素以及與績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。研究結(jié)果表明：我國(guó)上市公司治理水平總體不高；股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理水平具有顯著影響，政府控股型公司的治理水平最高，國(guó)有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)控股型公司的治理水平要高于國(guó)有法人控股型公司，而一般法人控股型及股權(quán)分散型公司的治理水平介于前兩者之間，但不存在顯著差異；公司治理水平對(duì)凈資產(chǎn)收益率具有正向影響，但

3、對(duì)市凈率卻具有負(fù)向影響，這一結(jié)論在競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)更為明顯。 (3)所有權(quán)和控制權(quán)的相互關(guān)系是剖析股東行為、研究公司治理的核心。本文的實(shí)證分析表明，大股東持有的股權(quán)比重越大，其致力于公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的激勵(lì)就越強(qiáng)，而攫取控制權(quán)收益的誘因就越弱，從而使大股東的持股比重對(duì)公司績(jī)效具有顯著的正向影響。另一方面，如果在董事會(huì)中處于控制地位的大股東擁有相應(yīng)較少的持股比重，那么大股東將具有較強(qiáng)的誘因和能力來(lái)“掏空”上市公司，侵害小股東利益，進(jìn)而對(duì)公司績(jī)

4、效產(chǎn)生負(fù)面影響。本文的實(shí)證分析還顯示，控制權(quán)和所有權(quán)的偏離對(duì)績(jī)效的負(fù)面影響主要體現(xiàn)在國(guó)有法人及民營(yíng)法人控股型公司中，而公司內(nèi)部其他大股東的存在可以約束大股東的自利行為。 (4)關(guān)于國(guó)有企業(yè)改革的途徑，一直存在著產(chǎn)權(quán)論和競(jìng)爭(zhēng)論兩種相互競(jìng)爭(zhēng)的觀點(diǎn)。通過(guò)構(gòu)建一個(gè)基于生產(chǎn)函數(shù)的回歸模型，對(duì)國(guó)內(nèi)制造業(yè)上市公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及與績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。研究結(jié)果表明：有效的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)產(chǎn)出增長(zhǎng)率具有正面效應(yīng)；企業(yè)所有權(quán)集中度

5、與產(chǎn)出增長(zhǎng)率存在U形關(guān)系，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例低于20﹪或高于50﹪時(shí)，上市公司具有較高的產(chǎn)出增長(zhǎng)率，但控股股東類(lèi)型并不能解釋這種關(guān)系；進(jìn)一步的分析則顯示，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)只有在股權(quán)較為分散和股權(quán)高度集中的企業(yè)中才能發(fā)揮正面影響，即市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和所有權(quán)結(jié)構(gòu)之間存在互補(bǔ)關(guān)系。 (5)作為一種外部治理機(jī)制，關(guān)于控制權(quán)轉(zhuǎn)讓是否有利于改善公司績(jī)效目前爭(zhēng)論頗多。通過(guò)對(duì)上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的動(dòng)因以及財(cái)務(wù)效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，本文發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)績(jī)效惡化和財(cái)務(wù)壓力加

6、重是公司轉(zhuǎn)讓控制權(quán)的主要原因，而股權(quán)集中度較低以及規(guī)模較小的公司更容易發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)讓。進(jìn)一步的分析顯示，控制權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的改善主要來(lái)自資產(chǎn)置換，從而導(dǎo)致公司的績(jī)效改善并不具有持續(xù)性。 (6)沿襲并發(fā)展了Hanouna，Sarin和Shapiro提出的方法，以控制權(quán)交易和小額股權(quán)交易的價(jià)格差額來(lái)估算我國(guó)上市公司控制權(quán)價(jià)值，并探討控制權(quán)價(jià)值的影響因素。研究結(jié)果顯示，我國(guó)上市公司的控制權(quán)價(jià)值平均為24﹪左右，略高于國(guó)際水平；公

7、司盈利狀況和現(xiàn)金流動(dòng)性對(duì)控制權(quán)價(jià)值具有正向影響，而控制權(quán)競(jìng)爭(zhēng)程度則對(duì)控制權(quán)價(jià)值具有負(fù)向影響。從中國(guó)股市特殊的制度背景和股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)分析，我們認(rèn)為這種控制權(quán)價(jià)值主要來(lái)自于大股東對(duì)公司的“掏空”行為以及公司本身具有的“殼”價(jià)值兩個(gè)層面。 總的來(lái)說(shuō)，中國(guó)上市公司治理的最大特點(diǎn)表現(xiàn)為“關(guān)鍵人控制”和“大股東控制”。因此，所有權(quán)和控制權(quán)相一致、并且存在股權(quán)制衡和政府控制力的公司具有較高的治理水平和公司績(jī)效。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)包括：

8、 ●在國(guó)內(nèi)首次構(gòu)造了上市公司治理指數(shù)，據(jù)此來(lái)定量刻畫(huà)國(guó)內(nèi)上市公司的治理水平及其影響因素，并分析了不同的治理水平對(duì)公司績(jī)效的影響。 ●在國(guó)內(nèi)首次對(duì)“產(chǎn)權(quán)論”和“競(jìng)爭(zhēng)論”這兩種不同的改革觀點(diǎn)的相互關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，指出市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和所有權(quán)結(jié)構(gòu)改革之間存在互補(bǔ)關(guān)系，“產(chǎn)權(quán)論”和“競(jìng)爭(zhēng)論”的觀點(diǎn)應(yīng)互相融合。 ●從財(cái)務(wù)績(jī)效、股權(quán)結(jié)構(gòu)和企業(yè)特征三個(gè)方面分析上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的原因，并實(shí)證分析了控制權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)績(jī)效影響的內(nèi)在機(jī)制，深入