控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場異象的實(shí)證研究.pdf

1、我國證券市場從20世紀(jì)90年代初起步，在十幾年的時(shí)間里，不斷發(fā)展壯大，市場結(jié)構(gòu)逐步完善，為優(yōu)化資源配置和促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了重要的作用。在這一發(fā)展過程中也出現(xiàn)了很多的問題，并由此引發(fā)了學(xué)術(shù)界的研究與討論。本文所研究的“控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異象”就是其中的一個(gè)重要課題。 所謂“控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異象”，就是指在控制權(quán)轉(zhuǎn)移公告期間，發(fā)生的市場指標(biāo)的異常波動情況，例如，國外實(shí)證表明目標(biāo)公司股票的價(jià)格指標(biāo)在公告前一周內(nèi)會出現(xiàn)激增(或驟降)，

2、以及同樣重要的交易量的異常放大或縮小，在存在大量國有股和法人的中國，股票市場中是否存在控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異動現(xiàn)象，如果有，這種異動現(xiàn)象具有怎樣的特征，產(chǎn)生的背景、原因和機(jī)理是什么。這都是本文需要研究的重點(diǎn)。我們將在文章中按照研究順序依次對這些問題進(jìn)行研究和分析。 在第一章導(dǎo)論中，我們對本文的選題依據(jù)、概念界定、研究框架以及可能的創(chuàng)新與不足之處做了一一論述。從中能夠展示我們研究的整體思路。 在第二章對控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異象的文

3、獻(xiàn)綜述中，我們重點(diǎn)回顧了學(xué)者們對控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異象產(chǎn)生的內(nèi)在機(jī)理的研究，包括其中最具代表性的內(nèi)部交易假說理論和市場預(yù)期假說理論，以及這兩種理論所分別對應(yīng)的理論模型即策略性交易模型和競爭性交易模型。在之后的研究中，我們將借鑒這些較為經(jīng)典的理論國外的研究具體分析我國控制權(quán)轉(zhuǎn)移的一些環(huán)境以及制度上的非量化特征。 在第三章中我們將對中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場異象的內(nèi)在機(jī)制進(jìn)行深入的剖析。包括中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移有哪些基本特征，大股東

4、控制、內(nèi)部人控制與中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移存在怎樣的關(guān)系，并對中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的利益機(jī)制與市場異象進(jìn)行了深入的分析，得出了非常有意義的結(jié)論。 在第四章中我們將針對所選取的市場數(shù)據(jù)進(jìn)行初步的實(shí)證分析。事件研究法將是這一章中主要的實(shí)證方法，我們將選取發(fā)生在2002-2005年間的符合實(shí)證目標(biāo)要求的108宗控股權(quán)轉(zhuǎn)移事件，通過市場原始數(shù)據(jù)(超過20000組數(shù)據(jù))計(jì)算這些事件在研究窗口[-39，20](以公告日為基準(zhǔn)日，0時(shí)期)內(nèi)的

5、包括超常交易量和超常收益在內(nèi)的關(guān)鍵性交易指標(biāo)，并結(jié)合經(jīng)典的研究理論對控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場異象的進(jìn)行基礎(chǔ)性的理論分析。 在第五章中我們將利用ARMA模型對中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移異象指標(biāo)的方向性趨勢進(jìn)行測度。通過模型捕捉到了各研究窗口內(nèi)超常交易量和超常收益的運(yùn)動特征，描繪了我國股票市場上的控制權(quán)轉(zhuǎn)移事件引發(fā)市場異動現(xiàn)象的量化過程。 在第六章中我們將利用ARCH類模型對中國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移異象指標(biāo)的波動性趨勢進(jìn)行測度。結(jié)論包括控制

6、權(quán)轉(zhuǎn)移事件所引發(fā)的市場異象在各窗口內(nèi)的波動程度，控制權(quán)轉(zhuǎn)移公告沖擊對超常收益(超常交易量)的影響的持續(xù)性，以及超常收益(超常交易量)對控制權(quán)轉(zhuǎn)移公告沖擊的衰減過程。 在第七章中我們將利用PanelData模型針對控制權(quán)轉(zhuǎn)移市場異象的影響因素做深入的分析。旨在利用量化模型深入地探討是哪些因素以及在何種程度上影響并決定著市場異象的產(chǎn)生和變化。例如超常交易量是否導(dǎo)致超常收益，超常收益的變化受到哪些因素的影響，諸如行業(yè)、時(shí)間窗口、交易年

7、份等等。 通過第四、五、六、七章的模型分析，我們發(fā)現(xiàn)我國上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的市場異象確實(shí)存在。平均超常收益(AAR)為正的事件的比例超過50％，在68％的水平上波動。在公告日，平均超常交易量有著更為急劇的增長，比以前幾周要高出8到10倍，表明了公告的重要性。與此同時(shí)，在不同的時(shí)間窗口內(nèi)這些交易指標(biāo)的方向性趨勢和波動性變化有著顯著的區(qū)別，尤其在超常收益和超常交易量的對應(yīng)關(guān)系上與國外實(shí)證存在著差異。我們還發(fā)現(xiàn)行業(yè)因素，交易所處的年份