公司治理、剝離決策與剝離績效關(guān)系研究.pdf

1、公司為應(yīng)對資源有限及商業(yè)環(huán)境快速變革的壓力,需要不斷進行業(yè)務(wù)重構(gòu)以提升其效率。上世紀80年代開始,公司業(yè)務(wù)重構(gòu)開始在歐美盛行,而剝離和并購一樣,被認為是公司業(yè)務(wù)重構(gòu)的主要方式之一。近年來,無論在國外還是在國內(nèi),資產(chǎn)剝離的數(shù)量和規(guī)模都呈持續(xù)增長的態(tài)勢。尤其是2007年以來,市場環(huán)境發(fā)生了巨大變化,次貸危機、股市動蕩、行業(yè)衰退使企業(yè)作為市場主體處于十分不利地位。然而與并購相比,剝離長期以來一直都沒有得到理論界和實務(wù)界應(yīng)有的重視,通常多數(shù)公司

2、都是時刻準備著收購資產(chǎn),而非剝離資產(chǎn)。學術(shù)界對并購的理論與實證研究已浩如煙海,針對剝離的研究卻并不多見,國內(nèi)少數(shù)研究剝離的文獻或主要是介紹國有企業(yè)如何剝離非經(jīng)營性資產(chǎn),這與國外研究的剝離內(nèi)涵并不一致,或集中于研究剝離的因為和結(jié)果。現(xiàn)有研究的一個前提是:雖然很多公司都有重構(gòu)需要,尤其是針對長期處于低績效的業(yè)務(wù)單元,但即使剝離更有利于公司的長期發(fā)展,實踐中大部分公司管理者不愿意通過剝離減少或調(diào)整其業(yè)務(wù)部門,而且即使剝離發(fā)生,對企業(yè)業(yè)績改善的

3、作用也并不明顯。剝離作為體現(xiàn)公司戰(zhàn)略方向調(diào)整的重要戰(zhàn)略行為是否發(fā)生,是否真正有利于公司發(fā)展,都極大地受組織情境及管理者行為的影響。而公司治理作為保障管理者對公司資源貢獻者負責的制度安排,決定著公司戰(zhàn)略決策制定及實施結(jié)果,它對公司剝離決策的影響及其在解釋剝離后績效提升方面的研究仍有待深入。
　　 基于此考慮,本研究試圖通過在國內(nèi)證券市場收集大量公司治理和剝離交易的數(shù)據(jù)和資料,利用國內(nèi)外較為成熟的研究成果作為本文理論模型和統(tǒng)計分析方

4、法的參考依據(jù),為我國上市公司治理與剝離關(guān)系的深入分析提供大量的經(jīng)驗證據(jù),并就發(fā)現(xiàn)問題提供一些建議。為實現(xiàn)上述目標,本研究主要分析了以下主要問題:①公司治理如何影響剝離的發(fā)生?②剝離發(fā)生是否帶來積極的剝離績效?③剝離績效是否受公司治理的影響?針對以上問題,本研究共分為三個部分,以在國內(nèi)滬深證券交易所上市的公司為研究對象,分析上市公司治理對其剝離決策和剝離績效的影響。在現(xiàn)有公司治理和剝離相關(guān)研究的基礎(chǔ)上,通過理論分析框架和假設(shè)提出,構(gòu)建了股

5、權(quán)集中度、控股股東屬性、管理者持股、管理者變更、董事會規(guī)模、外部董事規(guī)模、長期負債等公司治理構(gòu)成要素對上市公司剝離決策影響的二維Logistic回歸模型、上市公司綜合剝離績效的評價模型和股權(quán)集中度、管理者持股、外部董事規(guī)模、公司長期負債對上市公司長期和短期綜合剝離績效影響的多元線性回歸模型.以258個發(fā)生剝離和293個未發(fā)生剝離的上市公司的公司治理、剝離交易和相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)資料為基礎(chǔ),采用Logistic回歸分析、因子分析、多元線性回歸分

6、析等方法對數(shù)據(jù)進行處理,并對模型所包含的假設(shè)進行實證檢驗。通過以上研究,得出如下三個基本結(jié)論:
　　 在研究內(nèi)容一中,公司治理對剝離決策有直接的影響。第一大股東持股比例、Z指數(shù)(第一大股東持股與第二大股東持股比例)、管理者變更情況均對剝離決策有正向直接的影響。第一大股東持股比例越高、股權(quán)越集中的上市公司,更積極從事剝離活動；而剝離發(fā)生之前兩年,往往伴隨著剝離公司管理者變更,尤其是公司總經(jīng)理或CEO發(fā)生變更。董事會規(guī)模與剝離決策顯

7、著負相關(guān),說明董事會規(guī)模越大,越不利于剝離的發(fā)生；而剝離頻率與剝離決策顯著正相關(guān),說明上市公司過去兩年剝離發(fā)生次數(shù)越多,經(jīng)驗越豐富,其持續(xù)進行業(yè)務(wù)剝離的可能性就越大。而外部董事的規(guī)模、控股股東的股權(quán)屬性、管理者持股比例對剝離決策的作用并不明顯。
　　 在研究內(nèi)容二中,剝離不一定帶來積極的剝離績效。雖然2004-2008年間,上市公司剝離發(fā)生當年的績效較剝離前一年的有明顯上升,但是上市公司剝離后第一年和第二年的績效不但沒有上升,反

8、而出現(xiàn)不同程度的下降。剝離后第三年其業(yè)績才出現(xiàn)了顯著上升,第四年雖然也有所上升,但是并不顯著。這說明上市公司短期剝離績效變化并不明顯,而長期剝離績效較短期績效變化顯著。
　　 在研究內(nèi)容三中,公司治理對剝離績效產(chǎn)生重要影響.從短期來看,剝離績效與Z指數(shù)(第一大股東持股與第二大股東持股比例)之間顯著負相關(guān),但是長期來看二者之間無顯著相關(guān),說明股權(quán)越集中,不利于剝離后短期績效的改善.剝離后長期內(nèi),管理者持股比例的激勵和監(jiān)督有助于剝離

9、績效的提高,但是短期來看,二者之間的關(guān)系不明顯；外部董事的監(jiān)督和服務(wù)有助于剝離績效的提升,但是它對剝離短期績效作用并不顯著。公司債務(wù)的監(jiān)督對剝離績效的提升也沒有顯著的作用；且剝離規(guī)模和公司規(guī)模對短期績效提升有一定的影響,但與剝離長期績效之間相關(guān)關(guān)系不顯著,而剝離經(jīng)驗卻有助于剝離長期和短期績效的提升。
　　 綜合本研究的主要結(jié)論,與前人的相關(guān)研究比較,本研究的主要創(chuàng)新點在于:從戰(zhàn)略管理和組織行為的視角,提出了“公司治理-剝離發(fā)生-

10、剝離績效”的研究框架；研究了公司治理對剝離發(fā)生這一決策的影響,得出其股權(quán)集中度、管理層變更、董事會規(guī)模、公司長期負債、剝離頻率對剝離決策具有直接影響,而控股股東屬性、外部董事規(guī)模,管理者持股比例與剝離發(fā)生不存在顯著關(guān)系。然后,對剝離績效進行了評價,發(fā)現(xiàn)剝離短期績效變化并不明顯,而長期績效改善較顯著；基于此,進一步分析了公司治理對剝離績效的影響,發(fā)現(xiàn)管理者持股比例、Z指數(shù)、外部董事規(guī)模、公司長期負債及剝離規(guī)模和頻率、公司規(guī)模對剝離公司長期