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認(rèn)證類型：個(gè)人認(rèn)證

認(rèn)證主體：常**（實(shí)名認(rèn)證）

IP屬地：河北

IP屬地：河北 更新時(shí)間：2024-09-29 格式：doc 頁數(shù)：10 大?。?1.50KB 人氣指數(shù)：12 舉報(bào) 版權(quán)申訴

1、<p>　　我國上市公司不同資產(chǎn)剝離動(dòng)因?qū)冃в绊懙姆治?lt;/p><p>　　內(nèi)容摘要：本文通過事件研究法對我國上市公司資產(chǎn)剝離動(dòng)因與企業(yè)績效進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)四種主要的資產(chǎn)剝離動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)都可產(chǎn)生正向超額收益，并且在這四種剝離動(dòng)因中，市場對出售盈利能力差的資產(chǎn)和調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)兩種剝離動(dòng)因的反應(yīng)要強(qiáng)于另外的兩種。 </p><p>　　關(guān)鍵詞：資產(chǎn)剝離 企業(yè)業(yè)績 事件研究法 超額收益率

2、 </p><p><b>　　引言 </b></p><p>　　隨著經(jīng)濟(jì)與全球化進(jìn)程的快速發(fā)展，我國企業(yè)在多元化擴(kuò)張熱潮之后出現(xiàn)了缺乏核心競爭力等一系列問題，于是通過資產(chǎn)剝離的方式再次回歸到核心主業(yè)，增強(qiáng)核心競爭力。所以，資產(chǎn)剝離作為一個(gè)可以回歸核心的資本運(yùn)作方式而越來越受到企業(yè)的重視。 </p><p>　　國外學(xué)者對資產(chǎn)剝離進(jìn)行了大量的

3、實(shí)證研究，他們主要運(yùn)用事件研究法對資產(chǎn)剝離后企業(yè)股東財(cái)富的變化情況分析，得出資產(chǎn)剝離對公司財(cái)富創(chuàng)造具有積極的效應(yīng)。Boudreaux（1975）使用月收益率對剝離活動(dòng)的市場反應(yīng)進(jìn)行了開創(chuàng)性的研究。此后，Alexander（1984）、Jain（1985）分別使用每日收益率和標(biāo)準(zhǔn)事件研究方法對資產(chǎn)剝離的市場績效進(jìn)行了一系列的探討。Haynes、Thompson與Wright（2003）對英國公司資產(chǎn)剝離后的企業(yè)業(yè)績變化作了實(shí)證研究，以實(shí)際

4、資產(chǎn)收益率作為衡量企業(yè)業(yè)績的指標(biāo)發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)剝離能給企業(yè)帶來雖然很小但是在統(tǒng)計(jì)上卻顯著增加的收益。 </p><p>　　我國學(xué)者也對資產(chǎn)剝離進(jìn)行了不少研究。干春暉（1997）比較全面的鑒定了資產(chǎn)剝離。張衛(wèi)國等（2009）從交易成本的視角探索企業(yè)管理者如何選擇不同的資產(chǎn)剝離方式，發(fā)現(xiàn)交易成本與資產(chǎn)剝離方式之間存在相關(guān)性。賴斌慧等（2009）匯總了國內(nèi)外對企業(yè)資產(chǎn)剝離績效實(shí)證研究的方法和成果，并介紹了這些方法的主要特

5、點(diǎn)。嚴(yán)復(fù)海等（2010）運(yùn)用事件研究法對2006年我國資產(chǎn)剝離的上市公司短期價(jià)值效應(yīng)進(jìn)行分析，進(jìn)一步揭示資產(chǎn)剝離能否為企業(yè)帶來短期價(jià)值效應(yīng)。顧麗娟（2011）對資產(chǎn)剝離、分立、分拆上市和追蹤股票四種資產(chǎn)收縮型重組方式在創(chuàng)造價(jià)值動(dòng)因方面的理論依據(jù)進(jìn)行了歸納。通過文獻(xiàn)整理發(fā)現(xiàn)，學(xué)者們對關(guān)于企業(yè)資產(chǎn)剝離動(dòng)因與績效的關(guān)系等問題沒有進(jìn)行深入的探討。本文通過事件研究法分析資產(chǎn)剝離動(dòng)因?qū)冃У挠绊憽?</p><p><

6、b>　　研究假設(shè) </b></p><p>　　Duhaime與Grant，Coyne與Wright以及Scherer所進(jìn)行的案例研究揭示了被出售業(yè)務(wù)的主要特征，其中之一是這些被剝離資產(chǎn)的業(yè)績都十分糟糕。Mary與Thomas研究了1976-1979年間發(fā)生65起自愿資產(chǎn)出售事件的財(cái)富500強(qiáng)公司，重點(diǎn)分析了它們的財(cái)務(wù)健康狀況，發(fā)現(xiàn)這些公司在剝離之前，其業(yè)績水平要明顯低于沒有進(jìn)行資產(chǎn)剝離的公司。

7、Ravenscraft與Scherer發(fā)現(xiàn)企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)剝離的首要原因，就是該業(yè)務(wù)部門的盈利性。綜合以上結(jié)果分析，提出以下假設(shè)： </p><p>　　H1：出售盈利能力狀況差的資產(chǎn)的剝離動(dòng)因會(huì)使企業(yè)產(chǎn)生正向超額收益。 </p><p>　　增加企業(yè)現(xiàn)金流，為企業(yè)發(fā)展提供資金的剝離動(dòng)因可以使企業(yè)增加現(xiàn)金來滿足企業(yè)其他業(yè)務(wù)對現(xiàn)金的需求，為企業(yè)的盈利增加砝碼。針對這個(gè)動(dòng)因提出以下假設(shè)： <

8、/p><p>　　H2：增加企業(yè)現(xiàn)金流，為企業(yè)發(fā)展提供資金的剝離動(dòng)因能使企業(yè)產(chǎn)生正向超額收益。 </p><p>　　Alexander、Benson與Kampmeyer系統(tǒng)研究了資產(chǎn)剝離原因，他們綜合了以前的相關(guān)文獻(xiàn)，認(rèn)為企業(yè)資產(chǎn)剝離一個(gè)重要原因就是，為了使企業(yè)能減少多元化程度，集中于核心業(yè)務(wù)。因此提出以下假設(shè)： </p><p>　　H3：戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)的剝離動(dòng)

9、因可以使企業(yè)產(chǎn)生正向超額收益。 </p><p>　　企業(yè)為了改變資產(chǎn)的流動(dòng)性和獲利能力，會(huì)采用資產(chǎn)剝離方式調(diào)整資產(chǎn)的類型和比重。這種調(diào)整改變了企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性，使得資源能更好地配置和利用，一般會(huì)給企業(yè)帶來更大的收益。因而提出以下假設(shè)： </p><p>　　H4：調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置的動(dòng)因會(huì)給企業(yè)產(chǎn)生正向超額收益。 </p><p><b>　　研

10、究設(shè)計(jì) </b></p><p><b>　?。ㄒ唬┲笜?biāo)選取 </b></p><p>　　1.事件窗口期的選擇。通過以前學(xué)者用事件研究法的方式發(fā)現(xiàn)，較短的窗口期則能較好地反映事件的顯著影響。由此本文選取資產(chǎn)剝離公告前后各15個(gè)交易日為事件窗口期，即W=[-15，15]。 </p><p>　　2.正常收益率的估計(jì)。本文通過市場模型

11、方法估計(jì)正常收益率。該模型要求在使用時(shí)需要一個(gè)“估計(jì)期”，估計(jì)期為事件窗口期前的一段時(shí)間，本文選取了前100天為估計(jì)期。這段時(shí)間是為了得出個(gè)別股票收益率與市場收益率間的線性關(guān)系，故這個(gè)時(shí)間選的長點(diǎn)可以更好地反映這個(gè)關(guān)系。關(guān)系式表達(dá)如下： </p><p><b>　　Rjt=a+ </b></p><p><b>　　bRmt </b></

12、p><p>　　其中，Rjt表示股票在第t日的正常收益率，Rjt=（Pjt-Pj，t-1）/Pj，t-1（Pjt表示在第t日的股票收盤價(jià)），Rmt表示市場在第t日內(nèi)的正常收益率，Rmt=（It-It-1）/It-1（It表示第t日的市場指數(shù)收盤價(jià)），a、b表示回歸系數(shù)，分別對應(yīng)模型的截距和斜率。 </p><p>　　通過對各個(gè)樣本公司在估計(jì)期的市場收益率和該企業(yè)的正常收益率進(jìn)行回歸分析估算出

13、a、b的值。根據(jù)Rmt=（It-It-1）/It-1（It表示第t日的市場指數(shù)收盤價(jià)）計(jì)算出事件窗口期內(nèi)各天的市場收益率，代入得出的個(gè)別股票收益率與市場收益率的模型中，即可得出事件窗口期內(nèi)各天樣本公司的正常收益率ERj。 </p><p>　　3.超額收益率的確定。 超額收益率就是企業(yè)實(shí)際的收益率Rjt減去企業(yè)的正常收益率ERj。即： </p><p>　　ARjt=Rjt-ERj <

14、;/p><p>　　4.計(jì)算AARt并進(jìn)行顯著性T檢驗(yàn)。對事件期內(nèi)樣本公司每天的超額收益率求平均數(shù)，即得到事件期內(nèi)每天的平均超額收益率AARt： </p><p>　　AARt=（1/N）∑Nj=1 ARjt（t=T1，T2……） </p><p>　　5.計(jì)算CARt并進(jìn)行顯著性T檢驗(yàn)。從事件窗口期內(nèi)-T日到第t日內(nèi)各天的AAR進(jìn)行加總，得出CARt： 　　CARt

15、= ∑tT1 AARt（t=T1，T2……） </p><p>　　CARt代表了剝離事件對所有樣本公司的總體平均影響。 </p><p>　　6.分析CAR的檢驗(yàn)結(jié)果。對CAR的T檢驗(yàn)結(jié)果進(jìn)行分析，如果CAR通過T檢驗(yàn)，則說明市場對資產(chǎn)剝離行為產(chǎn)生了顯著影響。 </p><p><b>　?。ǘ?shù)據(jù)來源 </b></p>&l

16、t;p>　　剝離事件的統(tǒng)計(jì)來自于：國泰安數(shù)據(jù)庫、新浪財(cái)經(jīng)；采用Excel2003和SPSS18.0分析處理數(shù)據(jù)。本文收集在2008-2011年間發(fā)生過資產(chǎn)剝離行為的企業(yè)，剔除數(shù)據(jù)不完整、關(guān)聯(lián)交易等事項(xiàng)，最終選擇了63家有效樣本公司，按本文研究將這些企業(yè)分類。分別是：以出售盈利能力差的資產(chǎn)為動(dòng)因的有11家，以調(diào)整資本結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置為動(dòng)因的有18家，以戰(zhàn)略調(diào)整、回歸主業(yè)為動(dòng)因的有21家，以增加現(xiàn)金流為動(dòng)因的有13家。 </p

17、><p><b>　　實(shí)證分析 </b></p><p>　　針對四種不同的資產(chǎn)剝離動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)績效影響的分析如下： </p><p>　?。ㄒ唬┮猿鍪塾芰Σ畹馁Y產(chǎn)為動(dòng)因 </p><p>　　以出售盈利能力差的資產(chǎn)為動(dòng)因發(fā)生資產(chǎn)剝離行為的11家樣本公司在事件窗口期的AAR與CAR，結(jié)果如圖1所示。 </p>

18、<p>　　圖1中，在剝離日前，AAR值在0的上下小范圍的波動(dòng)，正值多于負(fù)值，而公告后波動(dòng)的幅度則比較大，最高達(dá)到了2%多，而最低也降到了將近-2%。CAR在事件日前也是在0的上下波動(dòng)，但在事件日后的幾天內(nèi)卻呈現(xiàn)出直線上升的趨勢，第23日最高達(dá)到了5.43%，之后又降了下來，維持在了2%-3%之間的水平。AAR、CAR進(jìn)行與0的顯著性T檢驗(yàn)（單邊檢驗(yàn)，a=0.05），如表1、表2所示，從對出售盈利狀況差的資產(chǎn)剝離動(dòng)因的CAR

19、的T檢驗(yàn)結(jié)果可看出，0.008<0.05，樣本的CAR通過T檢驗(yàn)，說明該動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)績效影響是顯著的?？梢援a(chǎn)生正向超額收益，H1成立。 </p><p>　　（二）以增加企業(yè)現(xiàn)金流、為企業(yè)發(fā)展提供資金為動(dòng)因 </p><p>　　計(jì)算以增加企業(yè)現(xiàn)金流為動(dòng)因發(fā)生剝離行為的18家樣本公司在事件窗口期的AAR與CAR，結(jié)果如圖2所示。從圖2反映的結(jié)果看，AAR的值一直在0的上下浮動(dòng)，正值要多

20、于負(fù)值。CAR的值在剝離日前負(fù)值要明顯多于正值，在第11天降到最低-4.30%，但在剝離日之后的第5天開始出現(xiàn)了明顯的上升，直到第25日達(dá)到了最高的2.03%，之后一直維持正值。 </p><p>　　AAR、CAR進(jìn)行與0的顯著性T檢驗(yàn)（單邊檢驗(yàn)，a=0.05）結(jié)果如表1、表2所示， 從對增加企業(yè)現(xiàn)金流，為企業(yè)提供資金的CAR的顯著性T檢驗(yàn)可以看出，0.003<0.05，說明這個(gè)CAR值通過了顯著性T檢驗(yàn)

21、，樣本公司的CAR值是具有顯著性的。這個(gè)結(jié)果表明該動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)的績效影響是正向顯著的，H2成立。 </p><p>　　（三）以戰(zhàn)略調(diào)整、回歸主業(yè)為動(dòng)因 </p><p>　　計(jì)算以戰(zhàn)略調(diào)整為動(dòng)因發(fā)生資產(chǎn)剝離行為的21家樣本公司在事件窗口期的AAR與CAR，結(jié)果如圖3所示。 </p><p>　　圖3所反映的關(guān)于戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)剝離動(dòng)因的AAR與CAR值，對于AAR

22、值來說，無論在剝離日前還是后，所有的值基本都在0的上下波動(dòng)。CAR值在公告日前全是負(fù)值，在第14日達(dá)到了最低的-3.26%，而在公告日后CAR值開始上升，到第28日達(dá)到最高的1.03%。 </p><p>　　AAR、CAR進(jìn)行與0的顯著性T檢驗(yàn)（單邊檢驗(yàn)，a=0.05）結(jié)果如表1、表2所示， 通過對戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)剝離動(dòng)因的AAR的T檢驗(yàn)，由于0.05遠(yuǎn)小于0.98，可以看出該動(dòng)因?qū)AR的影響很不顯著，而對

23、該動(dòng)因的CAR的T檢驗(yàn)則可看出，0.000<0.05，所以該動(dòng)因?qū)AR的影響是很顯著的。這表明戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)的剝離動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)績效有顯著的影響，可產(chǎn)生正向超額收益，H3成立。 </p><p>　?。ㄋ模┮哉{(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置為動(dòng)因 </p><p>　　計(jì)算以調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)為動(dòng)因發(fā)生剝離行為的13家樣本公司在事件窗口期的AAR與CAR，結(jié)果如圖4所示。 </p>

24、<p>　　圖4中所反映出的AAR值一直在0的上下波動(dòng)，在第7天達(dá)到最低的-2.93%，在剝離公告日達(dá)到最高的3.92%，在公告日之后一直在0的附近微小波動(dòng)。CAR在剝離前波動(dòng)的比較大，在剝離公告日的前兩日開始上升，到剝離日基本達(dá)到最高的7.87%，說明信息在公告前有可能被泄露。之后開始在3%左右波動(dòng)，較剝離前有所提高。 </p><p>　　AAR、CAR進(jìn)行與0的顯著性T檢驗(yàn)（單邊檢驗(yàn)，a=0.

25、05）結(jié)果如表1、表2所示， 在對調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置剝離動(dòng)因的AAR值T檢驗(yàn)中，由于0.808>0.05， 可看出這個(gè)動(dòng)因?qū)AR的影響并不顯著。而在對CAR的T檢驗(yàn)中，0.000明顯小于0.05，所以該動(dòng)因?qū)AR的影響非常顯著，因而該動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)可產(chǎn)生正向的超額收益，H4成立。 </p><p>　　（五）不同剝離動(dòng)因的對比分析 </p><p>　　通過將不同的四種剝離動(dòng)

26、因的CAR值放到一個(gè)圖里進(jìn)行對比分析（見圖5），可以發(fā)現(xiàn)出售盈利能力差的資產(chǎn)的剝離動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)的績效影響是最顯著的，市場對該種動(dòng)因的認(rèn)同度最高。接下來依次是：調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置；增加現(xiàn)金流；戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)。 </p><p><b>　　結(jié)論 </b></p><p>　　本文通過事件研究法對上市公司資產(chǎn)剝離的四種主要?jiǎng)右蜻M(jìn)行了分析，總結(jié)得出了市場對不同企業(yè)

27、資產(chǎn)剝離的動(dòng)因的反應(yīng)： </p><p>　　一是通過計(jì)算在剝離這個(gè)事件期內(nèi)的平均超額收益率AAR與累計(jì)平均超額收益率CAR，再通過分析得出四種主要的資產(chǎn)剝離動(dòng)因?qū)ζ髽I(yè)都可產(chǎn)生正向超額收益。 </p><p>　　二是在這四種剝離動(dòng)因中，市場對出售盈利能力差的資產(chǎn)和調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)兩種剝離動(dòng)因的反應(yīng)要強(qiáng)于另外的兩種，筆者認(rèn)為這是由于市場認(rèn)為這兩個(gè)原因是主要制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸，對這兩個(gè)進(jìn)行剝離將

28、解除這個(gè)瓶頸，因而CAR在剝離發(fā)生之后發(fā)生很大的提升。而戰(zhàn)略調(diào)整，回歸主業(yè)和增加現(xiàn)金流這兩個(gè)動(dòng)因同樣會(huì)使企業(yè)產(chǎn)生正向超額收益，但反應(yīng)不及前兩個(gè)大。 </p><p>　　參考文獻(xiàn)： 　　1.Alexander GJ，Benson PG，Kampmeyer JM.Investigating the valuation effects of announcements of voluntary corporate

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