實物期權(quán)研究.pdf

1、在不確定性和變化日趨劇烈的全球市場上，如果一個公司想充分利用有利的未來投資機會，對競爭者的威脅做出恰當?shù)幕貞p少市場的不利變化所帶來的損失，投資項目的適應性至關(guān)重要。隨著企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的復雜與不確定性程度的提高，投資風險更多地表現(xiàn)在投資本身對復雜多變環(huán)境的難于適應方面。如何保持投資的靈活性，提高投資項目的可調(diào)節(jié)性以適應環(huán)境的變化，已成為企業(yè)在投資決策中必須要考慮的一個重要方面。只用標準的折現(xiàn)現(xiàn)金流方法往往難于對那些影響公司未來的經(jīng)營發(fā)

2、展的重要的投資決策進行分析。 項目投資評價中DCF方法存在固有的缺陷：1)它們難以正確確定項目未來現(xiàn)金流適用的貼現(xiàn)率。傳統(tǒng)的DCF分技術(shù)和NPV分析法暗含著一個對未來現(xiàn)金流以不變的風險調(diào)整后貼現(xiàn)率來折現(xiàn)的假定，在不確定和競爭相互作用的真實世界里，實際的現(xiàn)金流很可能不是像決策者原來所預期的那樣實現(xiàn)。當新的信息到來時和未來的現(xiàn)金流的不確定性逐步被消除、明朗化后，決策者可以在項目生命周期的各個階段用延遲、擴張、收縮、暫時關(guān)閉、放棄等各

3、種方法對其原有的規(guī)劃加以改進。在決策者的有效管理下，項目的NPV呈非對稱的分布，這種非對稱分布增加了上部贏利的概率而減少了下部損失的概率，從而擴大了投資機會的價值。這些投資機會的變化是很難在單一的貼現(xiàn)率中恰當反映的。2)DCF技術(shù)很難對延遲、擴張、收縮、暫時關(guān)閉、放棄等靈活性給項目現(xiàn)金流帶來的可能變化考慮在內(nèi)，因此不能將諸如成長率、相對市場份額等具有戰(zhàn)略意義的指標進行有效的度量，容易忽略項目的戰(zhàn)略價值，造成對項目價值的低估。3)采用DC

4、F方法的決策者通常難以恰當處理項目執(zhí)行過程中管理靈活性及對未來事件管理者的反應能力。項目中蘊涵的管理靈活性和管理者的有效決策將顯著降低項目的風險水平。技術(shù)的迅速變化和競爭的日趨激烈使得分析一個項目的潛在增長價值不再僅僅是對預期現(xiàn)金流進行預測。從實物期權(quán)的角度對未來的投資機會進行評估這一方法為我們提供了一種有力的新視角，并已經(jīng)在現(xiàn)代公司財務理論中關(guān)于資源配置的決策上取得了實質(zhì)性的進步。實物期權(quán)理論使用了從金融期權(quán)定價中衍生出來的思想和技術(shù)

5、，對迄今為止仍然晦澀難懂的靈活性因素進行定量分析，來決定是抓住那些出乎意料的機會(比如向一個新的成長性市場擴張)還是退出蕭條的市場以減少損失。實物期權(quán)著重強調(diào)了觀望的靈活性價值，并建議管理者等到影響重大的不確定性消失、項目收益更加明確時再做出決策，從而獲得更高的收益。在投資推遲的這段時間內(nèi)，可能會有新的、影響項目未來的可行性的信息披露；如果這個項目前景變差，那么公司可以選擇不對這個項目進行投資，這樣就擁有了一種防范損失的陷性的保險機制。

6、 實物期權(quán)分析還提出了不確定性對投資機會的價值的影響的新觀點，如果管理者能夠不對稱地獲得利好情況時的收益，又能避免情況變差時的損失，那么，從期權(quán)價值的角度看，不確定性越高越好。在高度不確定和波動的市場中，通過分階段投資可以獲得更大收益，這樣做可以獲得意外的利好，并且可以控制不利情況帶來的損失，因為管理者可以放棄計劃好的投資。 實物期權(quán)理論將投資項目中的各種投資機會與經(jīng)營柔性視作期權(quán)(選擇權(quán))進行分析，能夠比較準確地評價投

7、資項目的真實價值，使決策者可以實時、動態(tài)和客觀地把握投資決策，盡可能地規(guī)避風險損失，獲取最大投資收益。因此，實物期權(quán)理論充分考慮了投資活動中各種靈活性的價值，是企業(yè)投資決策理論方法的一大飛躍。 綜上所述，實物期權(quán)分析方法為不確定環(huán)境條件下企業(yè)投資決策提供了一種獨特的決策思路和定量分析方法，同時也為金融市場及理論的發(fā)展提供了新的理論和手段。從應用的角度看，它并沒有完全拋棄凈現(xiàn)值分析方法，而是在其基礎(chǔ)之上，考慮投資期權(quán)的價值，從而更

8、為符合實際情況。實物期權(quán)分析方法作為傳統(tǒng)決策分析方法的改良與發(fā)展，不僅在理論上能夠給決策者以啟迪和指導，而且在方法上也易于被實際工作者所理解和接受，因此為其應用于實踐奠定了良好的基礎(chǔ)。 實物期權(quán)理論作為一種先進的企業(yè)投資決策理論思想和分析方法，目前在我國的應用與研究都比較少。國內(nèi)理論界對其相關(guān)的研究一般處于定性的概念探討階段，較少涉及定量化方面，且很少探索其在我國的實際應用。在實務界由于實物期權(quán)的概念較少被人理解掌握，因此在企業(yè)

9、投資實際問題中的應用比較少見。但是，實物期權(quán)理論由于其顯而易見的優(yōu)越性，是一門頗具希望與充滿活力的企業(yè)投資決策理論與方法，它對提高企業(yè)投資決策準確性及投資收益有重要作用，在我國企業(yè)投資領(lǐng)域有著十分廣闊的應用前景與重大的實用價值。因此，對實物期權(quán)理論與方法的研究具有極高的理論和現(xiàn)實意義。 本文的寫作一共包括五部份內(nèi)容。第一部份，緒論。介紹了本文的研究背景、研究意義、研究方法與主要貢獻，同時，對于國內(nèi)外相關(guān)的文獻進行了回顧和分析。第

10、二部份，實物期權(quán)理論概述。首先介紹了金融期權(quán)的基本概念及其屬性，通過論述傳統(tǒng)投資決策方法的不足，引入實物期權(quán)的概念，闡述了實物期權(quán)的起源與發(fā)展、內(nèi)涵與特征，并對實物期權(quán)的價值驅(qū)動因素做了分析，指出了實物期權(quán)方法的優(yōu)越性。第三部份，實物期權(quán)的類型與定價原理。不同的投資項目隱含著不同類型的實物期權(quán)，在對實物期權(quán)定價之前，有必要對其進行分類，該部份結(jié)合理論與實際，介紹了七種類型的實物期權(quán)：延遲期權(quán)、改變運營規(guī)模期權(quán)、成長期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、階段投

11、資期權(quán)、放棄期權(quán)、暫停期權(quán)；在分類之后，詳細論述B—S定價模型和二叉樹定價模型，為后面的定量分析奠定基礎(chǔ)。第四部份，實物期權(quán)的應用。在文章前面做了理論鋪墊之后，本部分著重結(jié)合實際，定性與定量相結(jié)全，將實物期權(quán)分析方法運用到具體的決策實踐中，著重探討了實物期權(quán)分析方法在風險投資和并購估價中應用。第五部份，總結(jié)與展望。對文章前面部份的內(nèi)容作了總結(jié)，論述了實物期權(quán)方法在我國應用的現(xiàn)狀與意義，并且指出了進一步研究的方向。 本文的主要貢獻

12、在于針對傳統(tǒng)投資項目評價方法存在的不足，將實物期權(quán)理論與方法應用于投資項目評價的總體框架，對實物期權(quán)做了詳細的分類，分析了企業(yè)投資項目的期權(quán)特征，論述了企業(yè)應用實物期權(quán)方法進行投資項目評價的建模方法。對實物期權(quán)方法在風險投資中的應用做了詳細的論述，應用實物期權(quán)方法對企業(yè)并購估價做了實際的案例分析，針對實物期權(quán)理論所體現(xiàn)的思想本質(zhì)，闡述了實物期權(quán)理論在我國應用的意義與建議。作為一項探索性的研究，加之本人學識非常有限，文中的一些觀點難免不夠