基于目標(biāo)期限退休基金的動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置研究.pdf

1、二十世紀(jì)90年代，美國共同基金市場(chǎng)發(fā)行了一種名為目標(biāo)期限退休基金(target-date retirement fund，簡稱TDF)的共同基金，是根據(jù)基金持有人年齡的增長而不斷降低股票資產(chǎn)配置比例的證券投資基金，伴隨著美國養(yǎng)老市場(chǎng)快速發(fā)展，目標(biāo)期限退休基金迅速得到市場(chǎng)認(rèn)可和資產(chǎn)規(guī)模的爆發(fā)，并成為DC計(jì)劃的最基本組成部分之一。為了提高DC計(jì)劃的普及率，2006年，美國政府頒布養(yǎng)老金保護(hù)法案(Pension Protection Act

2、of2006)，允許將目標(biāo)期限退休基金列為“合格默認(rèn)投資選擇”(qualified default investment alternative，簡稱QDIA)，即如果雇員沒有選擇確定的投資品種，雇主就可以將其養(yǎng)老金投資于目標(biāo)期限退休基金中，視同默認(rèn)。此舉進(jìn)一步加速了此類基金產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展和壯大。在養(yǎng)老金保護(hù)法案推出后，DC計(jì)劃參與者投資于目標(biāo)期限退休基金的資產(chǎn)比率逐年提高，到2012年底，已經(jīng)是2006年的2倍之多。我國針對(duì)養(yǎng)老金的理

3、財(cái)產(chǎn)品少之又少，也尚未有形成系統(tǒng)的投資策略和投資理論，目前僅三只目標(biāo)期限退休基金產(chǎn)品，截至2013年二季度末合計(jì)規(guī)模僅77.78億元，發(fā)展前景值得期待。
　　本文通過研究目標(biāo)期限退休基金的動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置投資策略，解決基金投資的最優(yōu)資產(chǎn)配置路徑問題，分析動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置策略下基金投資的期末資產(chǎn)值、退休財(cái)富比率、期末資產(chǎn)累積分布、短缺風(fēng)險(xiǎn)、單位下行風(fēng)險(xiǎn)超額收益等指標(biāo)的優(yōu)勢(shì)，從理論和實(shí)踐兩個(gè)角度探討了動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置策略運(yùn)用于我國目標(biāo)期限退休基金

4、投資的有效途徑，本文主要內(nèi)容如下:
　　本文的第二章介紹了目標(biāo)期限退休基金的理論基礎(chǔ)。生命周期投資模型的假設(shè)之一是恒定風(fēng)險(xiǎn)厭惡理論，強(qiáng)調(diào)了投資者在決策期間的風(fēng)險(xiǎn)容忍度是恒定不變的，即投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例是不變的。隨后在馬克維茨的均值-方差理論基礎(chǔ)上建立了多時(shí)期投資模型，即生命周期投資模型。隨著更多決策因素的加入，例如勞動(dòng)力收入、健康風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)福利、稅收等，生命周期投資模型越來越成熟，并指導(dǎo)了以生命周期為投資主題的目標(biāo)期限退休基金。然

5、而，生命周期投資模型并未將目標(biāo)期限退休基金在退休前定期投入和退休后定期支出的流動(dòng)性因素考慮在內(nèi)，使理論與實(shí)際收益偏差較大。對(duì)此，資產(chǎn)配置模型考慮了流動(dòng)性和跨期因素，并衍生出動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置模型，為目標(biāo)期限退休基金奠定理論基礎(chǔ)。
　　第三章對(duì)傳統(tǒng)生命周期投資理論提出質(zhì)疑，認(rèn)為在該理論指導(dǎo)下的目標(biāo)期限退休基金并不能保證投資者在退休時(shí)有足夠的資產(chǎn)，甚至其資產(chǎn)配置上的缺陷可能導(dǎo)致財(cái)富的損失。在此基礎(chǔ)上，本文提出一種動(dòng)態(tài)調(diào)整的資產(chǎn)配置策略，具體

6、方法為:目標(biāo)期限退休基金的資產(chǎn)配置將由賬戶的歷史投資累積收益決定。期初，投資者將資金全部或大部分投資于股票資產(chǎn)，當(dāng)?shù)竭_(dá)資產(chǎn)配置調(diào)整日時(shí)，當(dāng)且僅當(dāng)歷史投資的累積收益率達(dá)到或超過預(yù)先設(shè)定的目標(biāo)累積收益率，組合才從風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移至低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn);此后的一段時(shí)間，在每一個(gè)評(píng)估日，如真實(shí)投資的累積收益率低于目標(biāo)累積收益率，組合將從低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)再次轉(zhuǎn)移回風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。
　　第四章中，本文根據(jù)上一章提出的投資策略有效性檢驗(yàn)方式，對(duì)不同策略下目標(biāo)期限退休基金

7、的投資效果做實(shí)證檢驗(yàn)與分析。文章運(yùn)用Excel和SAS軟件，對(duì)美國過去70年的數(shù)據(jù)作回溯模擬，得出8582個(gè)觀察值，對(duì)這些樣本的期末財(cái)富累計(jì)值、累積分布、退休財(cái)富比率、短缺風(fēng)險(xiǎn)、目標(biāo)收益的敏感性分別進(jìn)行評(píng)估，比較得出:當(dāng)目標(biāo)期限退休基金運(yùn)用動(dòng)態(tài)調(diào)整資產(chǎn)配置策略，其各項(xiàng)實(shí)證數(shù)據(jù)表現(xiàn)明顯優(yōu)于傳統(tǒng)的生命周期資產(chǎn)配置策略。
　　第五章中，本文運(yùn)用經(jīng)驗(yàn)總結(jié)法，借鑒美國市場(chǎng)的數(shù)據(jù)模擬過程，對(duì)中國市場(chǎng)的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究與分析，觀察得到，動(dòng)態(tài)