A-H股溢價(jià)率影響因素的實(shí)證研究.pdf

1、隨著我國對(duì)外開放步伐的推進(jìn)以及經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，國際金融市場(chǎng)中的中國企業(yè)和中國投資者的身影越來越多。國際金融的發(fā)展與融合，使得我國資本市場(chǎng)上出現(xiàn)了一種特殊形式的上市公司，他們既在國內(nèi)大陸市場(chǎng)上市，同時(shí)又在國外其他股票市場(chǎng)交叉上市。而在這些特殊種類的上市公司中，同時(shí)在大陸A股市場(chǎng)和香港H股市場(chǎng)上市交易的公司近年來最受關(guān)注。香港作為繼紐約、倫敦之后的世界第三大金融中心，近年來吸引了大批國內(nèi)外優(yōu)秀企業(yè)紛紛赴港上市。由于香港港股市場(chǎng)與內(nèi)地A股市

2、場(chǎng)在發(fā)行制度、市場(chǎng)成熟度以及市場(chǎng)有效性等方面存在著一定的差異，因此即使是同一個(gè)上市公司，分別在這兩地上市同時(shí)進(jìn)行交易，那他們的股票在價(jià)格上也往往存在一定的價(jià)差，很難滿足“一價(jià)定理”。這一價(jià)差就引起了國內(nèi)外學(xué)者們的廣泛關(guān)注，并紛紛從不同的角度對(duì)這一二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的溢價(jià)率的成因進(jìn)行了理論和實(shí)證上的分析。而本文也參考了較多專家學(xué)者的文獻(xiàn)和報(bào)告，通過對(duì)相關(guān)事件進(jìn)行分析來找出導(dǎo)致AH股二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率產(chǎn)生的可能原因，重點(diǎn)分析了H股回歸A股IPO這一事

3、件對(duì)其影響，同時(shí)又聯(lián)系現(xiàn)實(shí)生活中金融市場(chǎng)上的發(fā)展與創(chuàng)新，創(chuàng)造性地將滬港通這一事件引入本文的分析之中，研究了滬港通的開通是否會(huì)對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率產(chǎn)生影響。這一研究具有一定的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。
　　本文可主要分為三個(gè)部分，即(1)研究的準(zhǔn)備部分;(2)相關(guān)理論知識(shí)的部分;(3)最后的實(shí)證研究部分。研究的準(zhǔn)備部分主要分析了本文的研究背景，提出了本文的研究意義和研究框架等。相關(guān)理論知識(shí)的論述部分主要是對(duì)本文主要的研究對(duì)象和研究內(nèi)容

4、中的主要變量進(jìn)行一定的討論，包括對(duì)AH股的定義與論述，對(duì)AH股在二級(jí)市場(chǎng)上的溢價(jià)率的定義，對(duì)H股回歸A股IPO發(fā)行溢價(jià)的定義和計(jì)算公式的論述，以及對(duì)滬港通的運(yùn)行機(jī)制、滬港通的開通對(duì)A股市場(chǎng)的影響以及對(duì)H股的影響的相關(guān)知識(shí)討論。此外還通過閱讀大量文獻(xiàn)，對(duì)國內(nèi)外現(xiàn)階段研究AH股二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生溢價(jià)率的文獻(xiàn)以及相關(guān)的滬港通文獻(xiàn)進(jìn)行了系統(tǒng)研讀和綜述。論文的實(shí)證研究部分是本文的最為重要的部分，主要研究內(nèi)容即為通過以62支先在H股市場(chǎng)發(fā)行股票后又在A股

5、市場(chǎng)上交叉上市的AH股為研究對(duì)象，分別使用了事件分析法和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的實(shí)證分析方法對(duì)AH股在二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的溢價(jià)率進(jìn)行了分析。本文不僅找出了幾個(gè)造成AH股二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生溢價(jià)率的可能原因，還分析驗(yàn)證了滬港通事件對(duì)這一溢價(jià)率是否存在一定的影響。
　　本文實(shí)證研究部分主要從如下兩個(gè)大的方面對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率進(jìn)行了研究。
　　首先，本文以那些先在H股上市后又在A股上市的上市公司（簡稱先H后A）為研究對(duì)象，研究這些上市公司在回歸A股市

6、場(chǎng)進(jìn)行IPO時(shí)是否會(huì)對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率的大小產(chǎn)生一定的影響。對(duì)于這一方面的研究本文主要分為兩個(gè)部分，第一部分主要研究了上市公司A股IPO這一事件對(duì)H股收益率是否存在一定的影響，并以此間接推斷出上市公司A股IPO這一事件是否會(huì)通過這一影響機(jī)制導(dǎo)致了AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率。這一部分的研究主要應(yīng)用了事件研究法，結(jié)果表明A股IPO上市發(fā)行這一事件對(duì)H股的收益率并無顯著的影響，因此也并未對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率產(chǎn)生造成影響。第二部分則研究了上

7、市公司A股IPO時(shí)的定價(jià)高低是否會(huì)導(dǎo)致AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率的出現(xiàn)。由于內(nèi)地股票市場(chǎng)與香港股票市場(chǎng)之間在市場(chǎng)強(qiáng)度、相對(duì)融資成本以及市場(chǎng)的成熟度等方面存在差異，最終造成了A股IPO發(fā)行價(jià)相對(duì)于當(dāng)期港股來說存在著一定的溢價(jià)，而通過對(duì)這一溢價(jià)率與AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率之間的關(guān)系進(jìn)行研究，本文發(fā)現(xiàn)發(fā)行溢價(jià)率對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率產(chǎn)生了顯著的影響。
　　此外，由于滬港通這一資本市場(chǎng)的重要互聯(lián)互通機(jī)制在2014年正式設(shè)立開通，不僅打開了內(nèi)地

8、資本市場(chǎng)的大門，還為我國投資者提供了更廣闊的投資范圍和更豐富的投資選擇。滬港通的開通一時(shí)掀起了國內(nèi)外的廣泛關(guān)注。滬港通的開通對(duì)我國經(jīng)濟(jì)金融領(lǐng)域的發(fā)展將產(chǎn)生重大的影響。而仔細(xì)探究滬港通的整個(gè)運(yùn)行機(jī)制，其實(shí)質(zhì)就是將規(guī)定范圍內(nèi)的上海證券交易所的A股與指定范圍內(nèi)的香港聯(lián)交所的H股開放，允許對(duì)方交易市場(chǎng)的投資者申請(qǐng)買賣。這無疑打破了之前的市場(chǎng)分割，使得兩個(gè)市場(chǎng)之間可以進(jìn)行證券和資金的流動(dòng)，因此也就可以使得同時(shí)跨越兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行跨市交易甚至是跨市套利

9、成為了可能。一旦市場(chǎng)分割被打破，套利機(jī)制形成，那么在忽略一些次要因素的條件下，兩個(gè)市場(chǎng)的“一價(jià)定理”也將會(huì)在一定條件下成立。由此說來，那么同時(shí)存在于這兩個(gè)市場(chǎng)的AH股之間的溢價(jià)是否也會(huì)受滬港通開通的影響而有所收窄或是消失不見呢。于是本文又研究了滬港通這一關(guān)聯(lián)內(nèi)地股票市場(chǎng)和香港股票市場(chǎng)的大事件是否會(huì)對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率產(chǎn)生一定的影響。同樣本文通過使用事件研究法對(duì)這一問題進(jìn)行研究分析，實(shí)證研究結(jié)果顯示滬港通對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)溢價(jià)率有著十分顯

10、著的影響。根據(jù)這一結(jié)果，本文推測(cè)出幾個(gè)可能造成這一影響的原因，具體包括投資者預(yù)期AH市場(chǎng)估值趨于平衡以及預(yù)期會(huì)有大量跨市場(chǎng)的套利產(chǎn)品的出現(xiàn)等。
　　總的來說，經(jīng)過上述研究，本文證實(shí)了如下幾個(gè)觀點(diǎn)。(1)AH股上市公司A股IPO這一事件并不對(duì)相應(yīng)的H股收益率造成顯著地影響，因此也就不會(huì)導(dǎo)致AH股二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)溢價(jià)率。(2)本文研究的樣本AH股上市公司在A股發(fā)行時(shí)往往較當(dāng)期H股價(jià)格存在一定的發(fā)行溢價(jià)率，而這種溢價(jià)率對(duì)AH股二級(jí)市場(chǎng)的

11、溢價(jià)率起到了顯著地影響和決定作用。(3)與此同時(shí)本文還研究發(fā)現(xiàn)兩地市場(chǎng)組合表現(xiàn)的差異、兩地資金價(jià)格的差異等以及A股上市的年份都或多或少對(duì)A股的發(fā)現(xiàn)溢價(jià)產(chǎn)生了一定的影響。(4)滬港通的開通顯著地影響了AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率，整體使得二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率有所降低，價(jià)差有所縮小。
　　本文主要在如下兩個(gè)方面有所創(chuàng)新。一方面，本文從AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)產(chǎn)生的源頭入手，從AH股剛剛形成時(shí)入手，研究AH股二級(jí)市場(chǎng)的溢價(jià)率產(chǎn)生的原因。本文認(rèn)為之所以

12、AH股會(huì)在二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)一定的溢價(jià)，是因?yàn)镠股股價(jià)發(fā)生異常波動(dòng)或是A股股價(jià)估值不合理。因此本文研究了當(dāng)AH股的A股進(jìn)行IPO上市時(shí)，其相關(guān)的事宜是否也會(huì)對(duì)股票在兩個(gè)市場(chǎng)的股價(jià)造成一定的影響。對(duì)此本文將將A股IPO事宜分為A股IPO這一事件對(duì)H股收益率的影響以及A股IPO定價(jià)的高低對(duì)AH股溢價(jià)率的影響，創(chuàng)造性地從事件因素以及價(jià)值因素兩個(gè)方面較為全面的反映了A股IPO的所有相關(guān)事宜對(duì)AH股溢價(jià)率的影響。另一方面，本文又緊隨金融市場(chǎng)發(fā)展的腳步，