債權(quán)型貨幣錯(cuò)配與中國(guó)的選擇.pdf

1、在全球貨幣尚未統(tǒng)一的現(xiàn)實(shí)條件下，貨幣錯(cuò)配是客觀存在而又難以回避的普遍現(xiàn)象。同國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)相比，非國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)的貨幣錯(cuò)配問(wèn)題尤其嚴(yán)重。國(guó)外大量文獻(xiàn)顯示，20世紀(jì)90年代以來(lái)歷次出現(xiàn)的金融危機(jī)都與危機(jī)國(guó)國(guó)內(nèi)嚴(yán)重的貨幣錯(cuò)配不無(wú)關(guān)系。貨幣錯(cuò)配不但是這些國(guó)家陷入危機(jī)的重要原因之一，而且使這些國(guó)家在化解危機(jī)、重建經(jīng)濟(jì)過(guò)程中付出更為沉重的代價(jià)。進(jìn)入21世紀(jì)后，全球貨幣錯(cuò)配問(wèn)題出現(xiàn)了新的變化。20世紀(jì)90年代中期新興市場(chǎng)國(guó)家(地區(qū))經(jīng)歷了債務(wù)型貨幣

2、錯(cuò)配不斷累積與本幣大幅貶值所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退與金融動(dòng)蕩。然而，2000年之后這些國(guó)家在外匯儲(chǔ)備高增長(zhǎng)之后出現(xiàn)了另一形式的貨幣錯(cuò)配即債權(quán)型貨幣錯(cuò)配。理論邏輯與經(jīng)驗(yàn)事實(shí)均表明，無(wú)論是債務(wù)型貨幣錯(cuò)配還是債權(quán)型貨幣錯(cuò)配，它們不但影響微觀經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和生存發(fā)展，而且會(huì)對(duì)一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生十分不利的影響，比如影響貨幣政策的有效性、妨礙匯率制度的變遷以及危及一國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融的安全等等。21世紀(jì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的不斷加劇引起了各國(guó)政府的密切關(guān)注和深深憂慮。

3、似乎不可思議的是，債權(quán)國(guó)(以新興市場(chǎng)國(guó)家和石油輸出國(guó)為主)的債權(quán)卻以世界上最大債務(wù)國(guó)(美國(guó))的貨幣來(lái)計(jì)值，這種全球性的貨幣錯(cuò)配問(wèn)題為國(guó)際金融動(dòng)蕩埋下了伏筆。 我國(guó)經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放以來(lái)三十年的快速發(fā)展，不但經(jīng)濟(jì)體制逐步由計(jì)劃體制向市場(chǎng)體制轉(zhuǎn)軌，而且在對(duì)外金融關(guān)系上逐漸由千方百計(jì)吸引外資的債務(wù)國(guó)向擁有高額外匯儲(chǔ)備的債權(quán)國(guó)轉(zhuǎn)變。由于人民幣不是國(guó)際貨幣，因此我國(guó)也毫無(wú)疑問(wèn)存在貨幣錯(cuò)配現(xiàn)象。與20世紀(jì)90年代末期新興市場(chǎng)國(guó)家(地區(qū))存在的債務(wù)

4、型貨幣錯(cuò)配不同，我國(guó)屬于債權(quán)型貨幣錯(cuò)配，這一點(diǎn)同20世紀(jì)80年代末期和90年代初期的日本極為相似，但也呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。主要表現(xiàn)為：由于存在不同的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與制度特征，與日本貨幣錯(cuò)配主要出現(xiàn)在私人部門(mén)不同，我國(guó)的貨幣錯(cuò)配主要集中在官方，這是我國(guó)經(jīng)濟(jì)在匯率彈性增大的情況下能夠繼續(xù)保持穩(wěn)定的重要原因之一。此外，我國(guó)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配所處的經(jīng)濟(jì)與金融背景同日本完全不同，日本當(dāng)時(shí)已經(jīng)是發(fā)達(dá)國(guó)家，擁有較為健全的金融體系和較為發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)，并且日元已經(jīng)

5、走上國(guó)際化之路，而我國(guó)雖然經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)位居世界前列，但當(dāng)前仍然是發(fā)展中國(guó)家，在向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，金融體系尚不完善，金融市場(chǎng)發(fā)育滯后，在這樣的背景之下，我國(guó)金融企業(yè)和非金融企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力有待進(jìn)一步提高。因此，債權(quán)型貨幣錯(cuò)配對(duì)中國(guó)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)更大。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融深入改革和擴(kuò)大開(kāi)放進(jìn)程中，尤其是債權(quán)型貨幣錯(cuò)配由官方部門(mén)向私人部門(mén)轉(zhuǎn)移的過(guò)程中，特別要注意防范債權(quán)型貨幣錯(cuò)配對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展帶來(lái)的不利影響。 本文主要探討我國(guó)的債權(quán)型

6、貨幣錯(cuò)配的現(xiàn)狀、成因和影響，并在此基礎(chǔ)上研究了弱化我國(guó)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的途徑與方法。此外，本文還結(jié)合貨幣錯(cuò)配問(wèn)題還研究了下述問(wèn)題：如何提高我國(guó)金融業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力并完善國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)以消除我國(guó)當(dāng)前貿(mào)易大國(guó)與金融弱國(guó)的不對(duì)稱性，怎樣增強(qiáng)我國(guó)在國(guó)際金融領(lǐng)域中的話語(yǔ)權(quán)和規(guī)則制定權(quán)，從而為建立一個(gè)公正、合理的國(guó)際金融新秩序作出我國(guó)應(yīng)有的貢獻(xiàn)。具體說(shuō)，全文從以下幾個(gè)方面進(jìn)行展開(kāi)。 首先借鑒國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)建立適合中國(guó)國(guó)情的貨幣錯(cuò)配測(cè)算公式。運(yùn)用該公式對(duì)中

7、國(guó)1985年到2006年共22年的修正AECM指數(shù)進(jìn)行測(cè)算。結(jié)合測(cè)算結(jié)果，對(duì)近年來(lái)我國(guó)貨幣錯(cuò)配的演變趨勢(shì)分五個(gè)時(shí)期進(jìn)行詳細(xì)分析?？梢园l(fā)現(xiàn)近年來(lái)我國(guó)的貨幣錯(cuò)配程度越來(lái)越高，在國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒(méi)有根本性改變以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)制度不作調(diào)整的情況下，中國(guó)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配程度存在進(jìn)一步加劇的趨勢(shì)，由此帶來(lái)的不利影響值得政府、銀行、企業(yè)和居民的高度關(guān)注。 其次分析了我國(guó)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配形成的原因。中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的原因是多方面的，既有微觀制度

8、設(shè)計(jì)原因，也有宏觀經(jīng)濟(jì)政策原因：既有國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌不到位和發(fā)展模式—貫化等原因，也有國(guó)際上不合理的國(guó)際貨幣體系和不公正的國(guó)際金融秩序等原因。但從根本上講，中國(guó)出現(xiàn)債權(quán)型貨幣錯(cuò)配是中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前所處的境況決定的，多年來(lái)改革開(kāi)放造就了中國(guó)的貿(mào)易大國(guó)地位，但同時(shí)金融制度與市場(chǎng)發(fā)展滯后使中國(guó)處于金融弱國(guó)地位，這種貿(mào)易與金融地位上的不對(duì)稱性決定了債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的事實(shí)以及解決這一問(wèn)題的復(fù)雜性與艱巨性。實(shí)證分析表明，外匯儲(chǔ)備與消費(fèi)物價(jià)指數(shù)對(duì)我國(guó)貨幣錯(cuò)配的

9、影響十分顯著，因此，必須千方百計(jì)將過(guò)高的外匯儲(chǔ)備降下來(lái)，同時(shí)要保持人民幣價(jià)值的相對(duì)穩(wěn)定，這也是人民幣未來(lái)走向國(guó)際化的重要前提條件。 再次結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)實(shí)際分析了債權(quán)型貨幣錯(cuò)配對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。雖然債權(quán)型貨幣錯(cuò)配從性質(zhì)上不同于債務(wù)型貨幣錯(cuò)配，但它們同樣會(huì)對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)不利影響，嚴(yán)重時(shí)會(huì)危及一國(guó)金融的安全。與債務(wù)型貨幣錯(cuò)配會(huì)帶來(lái)本幣貶值壓力，并在本幣貶值情況下產(chǎn)生通貨緊縮效應(yīng)不同，嚴(yán)重的債權(quán)型貨幣錯(cuò)配使一國(guó)貨幣面臨升值壓力，如果本

10、幣升值與貨幣錯(cuò)配主要集中于官方同時(shí)出現(xiàn)，會(huì)使宏觀經(jīng)濟(jì)面臨通貨膨脹的壓力。這一定程度上解釋了我國(guó)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)所出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱現(xiàn)象。 從我國(guó)來(lái)看，當(dāng)前出現(xiàn)的債權(quán)型貨幣錯(cuò)配不但影響宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定而且對(duì)銀行體系的財(cái)務(wù)狀況、外匯儲(chǔ)備管理、匯率制度改革以及貨幣政策的有效性產(chǎn)生不利影響。具體說(shuō)，我國(guó)商業(yè)銀行在本幣升值情況下匯兌損益十分嚴(yán)重；高額外匯儲(chǔ)備是債權(quán)型貨幣錯(cuò)配官方化的集中體現(xiàn)，由此帶來(lái)外匯儲(chǔ)備總量管理與結(jié)構(gòu)管理的困難；過(guò)高的貨幣錯(cuò)配程

11、度加劇了匯率制度變革過(guò)程中的不確定性，并成為匯率制度改革的強(qiáng)大阻力：債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的存在是當(dāng)前中國(guó)出現(xiàn)貨幣政策困境的重要原因。為了抑制國(guó)內(nèi)通貨膨脹趨勢(shì)，提高利率是很自然的政策反應(yīng)，但是利率提高會(huì)引起外資通過(guò)正規(guī)與非正規(guī)的渠道進(jìn)入中國(guó)進(jìn)而加劇人民幣升值壓力，而人民幣升值與債權(quán)型貨幣錯(cuò)配相結(jié)合會(huì)影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性。 最后探討了弱化債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的思路與對(duì)策。鑒于貨幣錯(cuò)配問(wèn)題的國(guó)際性、長(zhǎng)期性與艱巨性，本人認(rèn)為，弱化貨幣錯(cuò)配問(wèn)題是一項(xiàng)

12、系統(tǒng)工程，為此，本文從三種視角入手探討解決貨幣錯(cuò)配問(wèn)題的途徑與方法。從中國(guó)角度看，首先要加強(qiáng)對(duì)銀行與企業(yè)貨幣錯(cuò)配的監(jiān)控，同時(shí)應(yīng)建立相應(yīng)的貨幣錯(cuò)配預(yù)警系統(tǒng)并作為貨幣危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的補(bǔ)充，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題必須及時(shí)采取措施加以糾正；其次要大力發(fā)展金融市場(chǎng)，尤其是外匯市場(chǎng)與債券市場(chǎng)，為弱化貨幣錯(cuò)配提供有效的套期保值工具：再次，要根據(jù)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化調(diào)整對(duì)外開(kāi)放策略，通過(guò)“出口導(dǎo)向”戰(zhàn)略、引進(jìn)外資策略和資本賬戶開(kāi)放策略的調(diào)整來(lái)阻斷債權(quán)型貨幣錯(cuò)配的發(fā)生機(jī)

13、制；最后，注意協(xié)調(diào)好貨幣數(shù)量政策與匯率政策。在貨幣政策目標(biāo)選擇上，外部目標(biāo)必須服務(wù)于內(nèi)部目標(biāo)，以擴(kuò)大貨幣政策操作空間。從亞洲角度看，為解決亞洲日益嚴(yán)重的貨幣錯(cuò)配狀況，必須加強(qiáng)亞洲各國(guó)的貨幣合作，在更高級(jí)的匯率合作沒(méi)有展開(kāi)之時(shí)，可以在降低區(qū)內(nèi)貨幣錯(cuò)配程度上作更大努力，以發(fā)展亞洲債券基金為契機(jī)，促進(jìn)區(qū)域內(nèi)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，減少對(duì)外部金融市場(chǎng)的依賴。中國(guó)的選擇是進(jìn)一步促進(jìn)人民幣亞洲化和積極參與ABF建設(shè)，通過(guò)金融創(chuàng)新與制度調(diào)整擴(kuò)大人民幣在亞洲

14、的使用范圍與領(lǐng)域。從全球角度看，“全球性貨幣錯(cuò)配”的根源在于現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系的核心是主權(quán)國(guó)家貨幣充當(dāng)國(guó)際貨幣。由此帶來(lái)債權(quán)國(guó)的債權(quán)卻由債務(wù)國(guó)發(fā)行的貨幣計(jì)值的“悖論”。這是國(guó)際金融體系不穩(wěn)定的根源所在。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，解決貨幣錯(cuò)配問(wèn)題的終極方案是在全球?qū)嵭袉我回泿?，但從近期?lái)看，這一目標(biāo)仍然遙不可及，關(guān)鍵原因在于現(xiàn)行國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)對(duì)改革的阻撓。因此，為了防止貨幣危機(jī)的頻繁發(fā)生，更為現(xiàn)實(shí)的選擇是世界各國(guó)要想方設(shè)法減輕本國(guó)的貨幣錯(cuò)配程度以求自保。