我國(guó)資本市場(chǎng)效率的實(shí)證檢驗(yàn)——濾嘴法則的解釋及應(yīng)用.pdf

1、本文以有效市場(chǎng)假說(shuō)為出發(fā)點(diǎn)，按檢驗(yàn)方法對(duì)我國(guó)在市場(chǎng)弱式有效實(shí)證研究領(lǐng)域內(nèi)的研究成果進(jìn)行了歸納和分析。接著系統(tǒng)闡述了有效市場(chǎng)假說(shuō)的發(fā)展變遷情況，并對(duì)市場(chǎng)有效性的主要檢驗(yàn)方法進(jìn)行了介紹和比較。在以上論述的基礎(chǔ)上，本文聯(lián)系我國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)行情況，借鑒國(guó)外研究成果，通過(guò)濾嘴法則檢驗(yàn)方法對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)效率問(wèn)題進(jìn)行了實(shí)證研究。在檢驗(yàn)方法的選擇上，引入了濾嘴法則檢驗(yàn)方法。國(guó)內(nèi)外的大量實(shí)證研究表明，不同的檢驗(yàn)方法會(huì)產(chǎn)生不同的結(jié)果。于是對(duì)市場(chǎng)有效性結(jié)

2、論的爭(zhēng)論，在某種程度上變成了檢驗(yàn)方法有效性的大比拼。特別是在對(duì)弱式有效性的檢驗(yàn)中，由于更多的涉及到數(shù)學(xué)模型，在這方面的爭(zhēng)論也就尤為激烈。Alexander(1961)最早提出濾嘴法則(Filter Rule)，該法則在之后的研究中不斷地被繼承和發(fā)展，并后成為學(xué)術(shù)界研究技術(shù)分析與市場(chǎng)效率最常使用的工具。本文引入了濾嘴檢測(cè)這一在國(guó)外被廣泛用于檢驗(yàn)市場(chǎng)弱式有效性的實(shí)證方法，并不是因?yàn)檫@是唯一的最好的實(shí)證方法，而是出于兩點(diǎn)考慮：其一，在國(guó)外研究

3、界，濾嘴檢驗(yàn)作為三大檢測(cè)市場(chǎng)有效性的方法之一，自1961年被提出以來(lái)，被廣泛使用和討論。而我國(guó)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有實(shí)證研究的論證思路和實(shí)證方法固然多種多樣，但是鮮有從濾嘴法則入手的。故試圖加以介紹；其二，濾嘴檢測(cè)方法以技術(shù)分析的思路為基礎(chǔ)。技術(shù)分析本身就來(lái)源于實(shí)踐，由此得出的研究結(jié)論具有很強(qiáng)實(shí)踐指導(dǎo)意義。在檢驗(yàn)過(guò)程中，綜合了前人的研究成果，盡量考慮到多種可能的誤差和影響條件，包括選擇性誤差、非同時(shí)交易和交易成本的影響。并且采用由Sweeney(19

4、88)提出X統(tǒng)計(jì)量直接衡量樣本期間內(nèi)每一天的濾嘴法則的投資報(bào)酬和買(mǎi)進(jìn)持有策略投資報(bào)酬之間的差異。 研究表明，導(dǎo)致中國(guó)股票市場(chǎng)效率低下的原因是多方面的。第一，在2006年大范圍股權(quán)分置改革完成之前，我國(guó)上市公司的股本結(jié)構(gòu)是由國(guó)有股、法人股和社會(huì)公眾股三部分構(gòu)成，其中超過(guò)三分之二的國(guó)有股和法人股都不能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)流通，因此很難通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓來(lái)實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。雖然這一情況在2006年大范圍股權(quán)分置改革基本完成之后已經(jīng)得到很大程度上的

5、改善，但是之前的歷史數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響是直接而無(wú)法回避的。并且在股權(quán)分置改革后也只有三分之一的股票是流通的，而有三分之二股票是等待流通的。這樣的格局雖然很大程度上可以杜絕大股東侵占公司利益的情況，但是對(duì)公司管理層與機(jī)構(gòu)投資者之間通過(guò)內(nèi)幕信息獲利等現(xiàn)象仍然無(wú)能為力。第二，目前我國(guó)證券市場(chǎng)上信息披露不充分、信息披露失真、信息披露不及時(shí)等問(wèn)題影響了投資者，尤其是廣大中小投資者，平等地獲取一切影響股價(jià)的信息，損害了市場(chǎng)的公平性、公開(kāi)性和公正性