風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系與績差基金業(yè)績持續(xù)性.pdf

1、近年來，隨著基金品種、數(shù)量的增加和投資方式的多樣化，“基民”隊(duì)伍迅速擴(kuò)張，基金尤其是開放式基金規(guī)模越來越大、運(yùn)作也越來越規(guī)范，基金已經(jīng)成為我國證券市場(chǎng)上最重要的機(jī)構(gòu)投資者。基金投資的風(fēng)險(xiǎn)收益關(guān)系如何，高風(fēng)險(xiǎn)是否伴隨高收益?基金歷史業(yè)績對(duì)基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度有何影響，是否績差基金存在風(fēng)險(xiǎn)偏好?基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度對(duì)績差基金業(yè)績持續(xù)性又有怎樣的影響?這些問題都值得深入研究探討。
　　 傳統(tǒng)的金融理論認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)與收益之間存在正相關(guān)關(guān)系，高風(fēng)

2、險(xiǎn)伴隨著高收益，反之亦然。然而，在公司戰(zhàn)略管理領(lǐng)域卻經(jīng)常存在著高風(fēng)險(xiǎn)低利潤和低風(fēng)險(xiǎn)高利潤的公司并存的現(xiàn)象。很多學(xué)者對(duì)這種異常現(xiàn)象進(jìn)行了研究，并指出公司領(lǐng)域中存在“風(fēng)險(xiǎn)-收益悖論”。同時(shí)，一些研究者發(fā)現(xiàn)在資本市場(chǎng)上也存在著“風(fēng)險(xiǎn)-收益悖論”?！帮L(fēng)險(xiǎn)-收益悖論”的存在是傳統(tǒng)金融理論無法解釋的，而行為金融學(xué)和前景理論將心理學(xué)的相關(guān)理論運(yùn)用于金融分析，對(duì)“悖論”做出了合理的解釋。根據(jù)前景理論，投資者決策時(shí)都有一個(gè)業(yè)績參考點(diǎn)，他們將低于參考點(diǎn)的業(yè)

3、績視為損失，高于參考點(diǎn)的業(yè)績視為收益。投資者面對(duì)損失時(shí)風(fēng)險(xiǎn)偏好；面對(duì)收益時(shí)風(fēng)險(xiǎn)厭惡。因此，業(yè)績參考點(diǎn)以下，風(fēng)險(xiǎn)與收益之間應(yīng)該為負(fù)相關(guān)關(guān)系，而業(yè)績參考點(diǎn)以上，風(fēng)險(xiǎn)與收益之間表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。
　　 本文主要研究內(nèi)容如下：
　　 第一、本文介紹了基金風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系的傳統(tǒng)理論假設(shè)，包括有效市場(chǎng)假設(shè)、期望效用理論以及現(xiàn)代投資組合理論。并對(duì)新的不確定條件下的決策理論——前景理論作出描述，根據(jù)前景理論對(duì)金融市場(chǎng)中的一些異?，F(xiàn)象作出解

4、釋。為本文后面的研究奠定理論基礎(chǔ)。
　　 第二、主要對(duì)我國基金市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系及是否績差基金存在風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。首先，本部分簡要介紹了實(shí)證研究中各種指標(biāo)的選取，包括基金風(fēng)險(xiǎn)和收益指標(biāo)、基金業(yè)績指標(biāo)、無風(fēng)險(xiǎn)利率的選取和市場(chǎng)組合的構(gòu)造。其次，對(duì)基金風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系的評(píng)估方法進(jìn)行了介紹。最后是實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果分析。在基金業(yè)績度量指標(biāo)上，本文除了運(yùn)用傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益指標(biāo)，還引入風(fēng)險(xiǎn)因子ES，構(gòu)建業(yè)績度量指標(biāo)ER，使業(yè)績度量更為

5、合理。在檢驗(yàn)基金風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系時(shí)，本文分別采用列聯(lián)表法和Spearman相關(guān)系數(shù)法，以保證檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性。在比較分析績差組基金與績優(yōu)組基金風(fēng)險(xiǎn)差異時(shí)，本文借鑒前景理論的觀點(diǎn)，將基金按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益進(jìn)行分組，取普通組業(yè)績?yōu)榛饹Q策參考點(diǎn)，并用t檢驗(yàn)的方法考察績差組和績優(yōu)組風(fēng)險(xiǎn)是否存在顯著差異。檢驗(yàn)結(jié)果為：(1)除了2008年的“大熊市”，基金風(fēng)險(xiǎn)-收益呈顯著負(fù)相關(guān)，其他年份，基金風(fēng)險(xiǎn)-收益顯著正相關(guān)。因此，我國證券投資基金不存在“風(fēng)險(xiǎn)-

6、收益悖論”；(2)正常市場(chǎng)中，績差組基金風(fēng)險(xiǎn)顯著大于績優(yōu)組基金，績差基金存在風(fēng)險(xiǎn)偏好，市場(chǎng)狀況很差時(shí)，績差基金改變高風(fēng)險(xiǎn)的投資策略，其風(fēng)險(xiǎn)顯著小于績優(yōu)組基金。
　　 第三、對(duì)基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)績差基金業(yè)績持續(xù)性的影響進(jìn)行實(shí)證分析。在第三章研究結(jié)論的基礎(chǔ)上，假定績差基金偏好風(fēng)險(xiǎn)的投資行為并沒有帶來高收益，結(jié)果造成績差基金業(yè)績持續(xù)較差，即績差基金存在業(yè)績持續(xù)性。選取與第三章相同的業(yè)績指標(biāo)，業(yè)績持續(xù)性評(píng)價(jià)方法是以一年為評(píng)估期，隨后一年