企業(yè)并購前的財務分析與評價

1、金融、證券嚼靜自J)母‘哉4部戰(zhàn)穩(wěn)錦企業(yè)并購前的財務分析與評價文麗(天津商業(yè)大學夭津300134)摘要:企業(yè)并購己日在主成為商界關(guān)注的焦點，對企、Iv.并購前的財務相關(guān)問題進行分析，提出了企業(yè)并購內(nèi)在的邏輯脈絡租體系，解決r并購決策前的財務評價和規(guī)劃問題關(guān)鍵詞:企業(yè)并購財務，體系方法企業(yè)并購前對日標企業(yè)分析的內(nèi)容般包括:產(chǎn)業(yè)、法律、運醬、財務等方面，其中，Mfj標企業(yè)的財務分析是.個重點，主要是為了確定目標企業(yè)所提供的財務資料是否真實地

2、反映其財務狀況，評價的重點主要包指資產(chǎn)、負債和盈利能力。評價資產(chǎn)時應注意各項資產(chǎn)的所有權(quán)是簾為公司所有，資產(chǎn)的tt價是甘于合理應收賬款的可回收性，有一無提取足額的壞賬準備在貨的損挺狀況無形資產(chǎn)價值評估是否合理等對債務的審查評價主要集中在查明有無i漏列的負債，此外，應查明以前各期稅款是否已足都i繳納，防止收購后由并購方繳納并被稅務部門罰款二1在實踐中對目標企業(yè)的財務評價可以采用的指標1.1企業(yè)各種財務比率具體包括:變現(xiàn)能力比率，主要反映企

3、業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力和短期償債能力的大小，包括流動比率、速動比率資產(chǎn)管理比率，用來衡量企業(yè)在資產(chǎn)管理為麗的效率，包括營業(yè)周期、存貨周轉(zhuǎn)率、應收賬款周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和I總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率3負債比率，主要反映企業(yè)的資卒結(jié)構(gòu)是否合理，評價企業(yè)的長期償債能力，包括資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率、有形凈值債務來、..獲利息倍數(shù):盈利能力比率，主要從不同角度測算其盈利能力水平，包括銷售凈利率、銷售毛利率、資產(chǎn)凈值率、凈值報酬3字。1.2資本結(jié)構(gòu)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是指

4、企業(yè)各種長期資金米源的構(gòu)成和比例關(guān)系它既是決定企業(yè)綜合資本成本的主要因素，又是反映企業(yè)財務風階和度的主要尺度，立將直接影響企業(yè)的盈利能力。通過計算分析被并購企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)、總杠桿系數(shù)，了解其經(jīng)營風險，財務風險和總風險，以決定并購后如何調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，合理規(guī)避風險，先分發(fā)揮杠桿效應，實現(xiàn)更大的經(jīng)濟效益P1.3經(jīng)濟增加值(EVA)1袤指標可以測定企業(yè)在某一年份中所創(chuàng)造的經(jīng)濟價值嚕其定義為:EA工投資資牛二額~x(投入資本收益

5、率→加權(quán)平均資卒成本)0亥指標綜合F企業(yè)投入資本規(guī)模、資本成本與資卒收益等多種因素。與各種靜態(tài)指標相比，只有當投資者從目標企業(yè)收益中獲得大于其投資的機會成本時，才表明股東從并購活動中獲得了增值收益。2并購方財務指標評價2.1近幾年的凈利潤增長率。對企業(yè)近幾年的凈利潤進行分析，考察企業(yè)的利潤增長率，結(jié)合企業(yè)近期的產(chǎn)品投資情況，評估并購方在未來經(jīng)營中是否有較大的發(fā)展空間.因為對于目標企業(yè)的經(jīng)合需要一個較長的過程，在這段時間里，并購后企業(yè)的資

6、金米源很可能還是需要原并購廳的支持，岡此，并購j應該有足夠的現(xiàn)金流來支持并購后企業(yè)的運行2.2其他一般財務比率分析。主要包括一些衡量財務風險的比較重要的比率，與七→節(jié)中對目標企業(yè)財務分析類似，例如資產(chǎn)負債率、財務杠桿等，通過這些比率分析并購是否會對并購h臼身帶來財務風險。2.3并購T籌資能力分析在企業(yè)并1胸中，并購JJ通常要支付不同數(shù)額的資金.1λl此，如何籌集資金成為企業(yè)并購實施過程中的個重大問題儼在并購決策前.也應對籌資能力迸行仔細

7、評價，從籌集資金來源的角度，籌資渠道可分為企收的內(nèi)部渠道和外部渠迢c企業(yè)內(nèi)部籌資渠道是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源在企業(yè)并購中，有些企業(yè)通常傾向于盡可能選擇這一渠道，因為這種力式保密性好，而且企業(yè)不必支付外部融資成卒，因而風險較小。外部籌資渠道是指企業(yè)從外部所開辟的資金來源，主要包括:擴充股本、借款、發(fā)行企業(yè)債券、引進新的投資在等)這類方式具有籌資速度快、彈性大、資金量大的優(yōu)點，因此成為并購過程中籌集資金的主要來源J但其缺點是保密性差.企業(yè)

8、千百變負擔高額)jJi:卒，岡而f“t較高風險盧3并購的財務風險分析3.1融資安恃風險企業(yè)并購可以自有資金完成，也可以通過發(fā)行股票、對外舉債融資等力ι飛實現(xiàn)c以自有資金進行并購雖然可以降低財務風險，但也叫能造成機會損失，尤其是一抽調(diào)本企毗寶貴的經(jīng)營資金用于并購，還可能導致企業(yè)正常周轉(zhuǎn)閑難。融資安排是企業(yè)并購計劃中非常重要的→環(huán)，在整個并購鏈條中處于H常重要的地位，如果融資安排不當或前后不銜孩都有可能產(chǎn)生財務風險。融資超前會造成利息等融資

9、成本損失，融資滯后則直接影響到整個并購計劃的順利實施.甚至可能導致并購失敗c3.2融資結(jié)構(gòu)風險企業(yè)并購所得的大最資金有時很難以單一的融資力式加以解決、在多渠道籌購資金的情況下，企業(yè)還將面臨融資結(jié)構(gòu)風險。融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務資股權(quán)資本結(jié)構(gòu)，債務資4:中包括短期債務與長期偵務結(jié)國業(yè)論壇www.zgcy.so2011:lf第6期總第125期構(gòu)等。合理確定融資結(jié)構(gòu)，要遵循資卒成卒最小化原則，二是債務資本與股權(quán)資本要保持適當?shù)谋壤莻鶆召Y

10、本與長期債務資本合理匹配。在以債務資本為主的融資結(jié)構(gòu)中.例如杠桿收當并購后的實際效果達不到預期H寸。將可能產(chǎn)生利息支付和按期還本風險。在以資1非為主的融資結(jié)構(gòu)中，當并賂J后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損，而可能為敵意收購者提供r機會v即使完全以經(jīng)營資金支付并購價款，也存在→財務風險。因此，在企業(yè)并購決策安排巾，必須介理分析融資結(jié)構(gòu)風險。3.3資金使用結(jié)構(gòu)風險企業(yè)并購所籌集的資金在使用方fiij包掃以下內(nèi)容:并購價格:支付給日標

11、企業(yè)股東的買價并購費用:為完成并購交易所需支付的交易費用和中介費增量投入成本:為啟動目標企業(yè)的存量資源，發(fā)揮并購雙方資源優(yōu)勢而付出動資金和輸出管理、技術(shù)、品牌等無形資產(chǎn)支出以及其他配套投入成卒豆。在企業(yè)并購資金的使用安排L企業(yè)首先支付的是并購費用，這在并購成本占比例較小其次是一支付FlfJ企業(yè)的只價.~價可一次性支付，也可分期支付，支付的方式通常對購買方更為有利:最后是支付增量投入資金，尤其是生產(chǎn)經(jīng)營的啟動資金、下崗職I一的安置費用等一

12、在企業(yè)并購所籌集資金的使用力面，不但間上安披照順序保證二個)麗的資金需要，而fl要求在空間上作:1合理的分自己。囚企業(yè)資余不僅旬繭的要求，還有使用結(jié)構(gòu)的要求(任何安排不當，都將影響到企購放果的主u期實現(xiàn)。4對并購財務協(xié)同效應的預測獲得協(xié)同效應是企業(yè)并購的重要動l習和lFl標，在并購前應對并購后是否會產(chǎn)生同效應進行合理的評價，而財務協(xié)同效應薩的預測是其中的一個重要方面c財務協(xié)應是指由于并購后的相互連涵和協(xié)調(diào)一致給企業(yè)在財務方面帶來的種種效

13、益。4.1并購導致的杠桿效應c企業(yè)并購導致企業(yè)資本擴大，降低了合Jt工企業(yè)破產(chǎn)的可能性，償債能力和取得外部借款的能力提高。由于破戶風險的降低，從而使企業(yè)的舉債能力得以提高，這使企業(yè)籌集資金更為容易4.2節(jié)約融資成本，降低交易費用t并購擴大了企業(yè)的規(guī)模c一般情況下，大企業(yè)更容易進入資本市場，而且在資本市場上，大企業(yè)具有某些將定的融資優(yōu)勢啕從而有效降低了其融資成本。這是因為它們可以大批撾發(fā)行債券.從lliif史證券的發(fā)行成本相對降低，而且大

14、企業(yè)往往在過去已涵過各種途徑、方法向市場證明了其穩(wěn)健的獲利能力、良好的償債信譽，11此也進行融資時所常支付的風險溢價也相對降低4.3并購產(chǎn)生預期效Ei將加速股東財富的增長，并購預期效應.!ljJ由于并購活i，lJ引起股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生政交而“生的收益。個企業(yè)被其他企業(yè)11購，通市會被認為向人們傳達了該企業(yè)價值被，Ij場低估和該企、J~的管理民將采取更有效率的管理活動的信息.因此，當并購消息傳出，必然引起并協(xié)J雙J股價的波動。而且

15、若并購那些市盈率較低，但每股收益較高的被巾場低估的企業(yè)，可以使并購方的每股收益不斷上升，股價保持持續(xù)七漲的趨勢.l王i而從中獲取利益。并1J!i，前，應該從以七幾個方面對并購將產(chǎn)生的財務協(xié)問效應進行評估，這樣，一方而可以降低并購風險，另→力麗還jjJ以為并1購后財務協(xié)同效應的實現(xiàn)提供一些策略。[參考文獻][IJ張兆國，高級財務管用.武漢大學出版村.2002，2223[2刻]邱閩泉.胡光曉聲剪劉F付j琳.，兼按并收購財務某汰實、務.清華大

16、學t山il版社，2∞5，36.[3J!許斗海山峰葷主編，cI王氣鳳榮等撰稿外資并購人民f法1末L院t州H版杜.2卻00臼5，11斗12.[4叫]鄭磊企業(yè)并購財務管王理型3[5剖]席彥群岳松企業(yè)并購與資il孔咐源L坤踉阜血中電、罔陽己置東j北已財經(jīng)大學f葉fj版社，2卻0∞0創(chuàng)1:必23[6創(chuàng)]姚水洪企業(yè)并購整介問題研究中1“1經(jīng)濟H~版社.2005:35[7J夾，古、軍.企業(yè)并購中的管理整合問題.中網(wǎng)財政經(jīng)濟ili版社.2004:676

17、8[8J王少豪.企業(yè)價值評估中同水利水電tH版村.2005:9296[9J胡玄能企業(yè)并購財務與會計實給大連理「大學出版社，2005:5557[IOJ于眷暉并購案例精粹復旦大學出版襯，2005:1216.I來稿時間120110223|中國產(chǎn)業(yè)IndustryofChinaI~37一金融、證券嚼靜自J)母‘哉4部戰(zhàn)穩(wěn)錦企業(yè)并購前的財務分析與評價文麗(天津商業(yè)大學夭津300134)摘要:企業(yè)并購己日在主成為商界關(guān)注的焦點，對企、Iv.并購前的

18、財務相關(guān)問題進行分析，提出了企業(yè)并購內(nèi)在的邏輯脈絡租體系，解決r并購決策前的財務評價和規(guī)劃問題關(guān)鍵詞:企業(yè)并購財務，體系方法企業(yè)并購前對日標企業(yè)分析的內(nèi)容般包括:產(chǎn)業(yè)、法律、運醬、財務等方面，其中，Mfj標企業(yè)的財務分析是.個重點，主要是為了確定目標企業(yè)所提供的財務資料是否真實地反映其財務狀況，評價的重點主要包指資產(chǎn)、負債和盈利能力。評價資產(chǎn)時應注意各項資產(chǎn)的所有權(quán)是簾為公司所有，資產(chǎn)的tt價是甘于合理應收賬款的可回收性，有一無提取足額

19、的壞賬準備在貨的損挺狀況無形資產(chǎn)價值評估是否合理等對債務的審查評價主要集中在查明有無i漏列的負債，此外，應查明以前各期稅款是否已足都i繳納，防止收購后由并購方繳納并被稅務部門罰款二1在實踐中對目標企業(yè)的財務評價可以采用的指標1.1企業(yè)各種財務比率具體包括:變現(xiàn)能力比率，主要反映企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力和短期償債能力的大小，包括流動比率、速動比率資產(chǎn)管理比率，用來衡量企業(yè)在資產(chǎn)管理為麗的效率，包括營業(yè)周期、存貨周轉(zhuǎn)率、應收賬款周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周

20、轉(zhuǎn)率和I總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率3負債比率，主要反映企業(yè)的資卒結(jié)構(gòu)是否合理，評價企業(yè)的長期償債能力，包括資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率、有形凈值債務來、..獲利息倍數(shù):盈利能力比率，主要從不同角度測算其盈利能力水平，包括銷售凈利率、銷售毛利率、資產(chǎn)凈值率、凈值報酬3字。1.2資本結(jié)構(gòu)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資金米源的構(gòu)成和比例關(guān)系它既是決定企業(yè)綜合資本成本的主要因素，又是反映企業(yè)財務風階和度的主要尺度，立將直接影響企業(yè)的盈利能力。通過計算分析被并購企業(yè)

21、的經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)、總杠桿系數(shù)，了解其經(jīng)營風險，財務風險和總風險，以決定并購后如何調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，合理規(guī)避風險，先分發(fā)揮杠桿效應，實現(xiàn)更大的經(jīng)濟效益P1.3經(jīng)濟增加值(EVA)1袤指標可以測定企業(yè)在某一年份中所創(chuàng)造的經(jīng)濟價值嚕其定義為:EA工投資資牛二額~x(投入資本收益率→加權(quán)平均資卒成本)0亥指標綜合F企業(yè)投入資本規(guī)模、資本成本與資卒收益等多種因素。與各種靜態(tài)指標相比，只有當投資者從目標企業(yè)收益中獲得大于其投資的機會成本時，

22、才表明股東從并購活動中獲得了增值收益。2并購方財務指標評價2.1近幾年的凈利潤增長率。對企業(yè)近幾年的凈利潤進行分析，考察企業(yè)的利潤增長率，結(jié)合企業(yè)近期的產(chǎn)品投資情況，評估并購方在未來經(jīng)營中是否有較大的發(fā)展空間.因為對于目標企業(yè)的經(jīng)合需要一個較長的過程，在這段時間里，并購后企業(yè)的資金米源很可能還是需要原并購廳的支持，岡此，并購j應該有足夠的現(xiàn)金流來支持并購后企業(yè)的運行2.2其他一般財務比率分析。主要包括一些衡量財務風險的比較重要的比率，與

23、七→節(jié)中對目標企業(yè)財務分析類似，例如資產(chǎn)負債率、財務杠桿等，通過這些比率分析并購是否會對并購h臼身帶來財務風險。2.3并購T籌資能力分析在企業(yè)并1胸中，并購JJ通常要支付不同數(shù)額的資金.1λl此，如何籌集資金成為企業(yè)并購實施過程中的個重大問題儼在并購決策前.也應對籌資能力迸行仔細評價，從籌集資金來源的角度，籌資渠道可分為企收的內(nèi)部渠道和外部渠迢c企業(yè)內(nèi)部籌資渠道是指從企業(yè)內(nèi)部開辟資金來源在企業(yè)并購中，有些企業(yè)通常傾向于盡可能選擇這一渠道

24、，因為這種力式保密性好，而且企業(yè)不必支付外部融資成卒，因而風險較小。外部籌資渠道是指企業(yè)從外部所開辟的資金來源，主要包括:擴充股本、借款、發(fā)行企業(yè)債券、引進新的投資在等)這類方式具有籌資速度快、彈性大、資金量大的優(yōu)點，因此成為并購過程中籌集資金的主要來源J但其缺點是保密性差.企業(yè)千百變負擔高額)jJi:卒，岡而f“t較高風險盧3并購的財務風險分析3.1融資安恃風險企業(yè)并購可以自有資金完成，也可以通過發(fā)行股票、對外舉債融資等力ι飛實現(xiàn)c以

25、自有資金進行并購雖然可以降低財務風險，但也叫能造成機會損失，尤其是一抽調(diào)本企毗寶貴的經(jīng)營資金用于并購，還可能導致企業(yè)正常周轉(zhuǎn)閑難。融資安排是企業(yè)并購計劃中非常重要的→環(huán)，在整個并購鏈條中處于H常重要的地位，如果融資安排不當或前后不銜孩都有可能產(chǎn)生財務風險。融資超前會造成利息等融資成本損失，融資滯后則直接影響到整個并購計劃的順利實施.甚至可能導致并購失敗c3.2融資結(jié)構(gòu)風險企業(yè)并購所得的大最資金有時很難以單一的融資力式加以解決、在多渠道籌

26、購資金的情況下，企業(yè)還將面臨融資結(jié)構(gòu)風險。融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務資股權(quán)資本結(jié)構(gòu)，債務資4:中包括短期債務與長期偵務結(jié)國業(yè)論壇www.zgcy.so2011:lf第6期總第125期構(gòu)等。合理確定融資結(jié)構(gòu)，要遵循資卒成卒最小化原則，二是債務資本與股權(quán)資本要保持適當?shù)谋壤莻鶆召Y本與長期債務資本合理匹配。在以債務資本為主的融資結(jié)構(gòu)中.例如杠桿收當并購后的實際效果達不到預期H寸。將可能產(chǎn)生利息支付和按期還本風險。在以資1非為主的融資結(jié)構(gòu)中

27、，當并賂J后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損，而可能為敵意收購者提供r機會v即使完全以經(jīng)營資金支付并購價款，也存在→財務風險。因此，在企業(yè)并購決策安排巾，必須介理分析融資結(jié)構(gòu)風險。3.3資金使用結(jié)構(gòu)風險企業(yè)并購所籌集的資金在使用方fiij包掃以下內(nèi)容:并購價格:支付給日標企業(yè)股東的買價并購費用:為完成并購交易所需支付的交易費用和中介費增量投入成本:為啟動目標企業(yè)的存量資源，發(fā)揮并購雙方資源優(yōu)勢而付出動資金和輸出管理、技術(shù)、品牌等

28、無形資產(chǎn)支出以及其他配套投入成卒豆。在企業(yè)并購資金的使用安排L企業(yè)首先支付的是并購費用，這在并購成本占比例較小其次是一支付FlfJ企業(yè)的只價.~價可一次性支付，也可分期支付，支付的方式通常對購買方更為有利:最后是支付增量投入資金，尤其是生產(chǎn)經(jīng)營的啟動資金、下崗職I一的安置費用等一在企業(yè)并購所籌集資金的使用力面，不但間上安披照順序保證二個)麗的資金需要，而fl要求在空間上作:1合理的分自己。囚企業(yè)資余不僅旬繭的要求，還有使用結(jié)構(gòu)的要求(任

29、何安排不當，都將影響到企購放果的主u期實現(xiàn)。4對并購財務協(xié)同效應的預測獲得協(xié)同效應是企業(yè)并購的重要動l習和lFl標，在并購前應對并購后是否會產(chǎn)生同效應進行合理的評價，而財務協(xié)同效應薩的預測是其中的一個重要方面c財務協(xié)應是指由于并購后的相互連涵和協(xié)調(diào)一致給企業(yè)在財務方面帶來的種種效益。4.1并購導致的杠桿效應c企業(yè)并購導致企業(yè)資本擴大，降低了合Jt工企業(yè)破產(chǎn)的可能性，償債能力和取得外部借款的能力提高。由于破戶風險的降低，從而使企業(yè)的舉債能

30、力得以提高，這使企業(yè)籌集資金更為容易4.2節(jié)約融資成本，降低交易費用t并購擴大了企業(yè)的規(guī)模c一般情況下，大企業(yè)更容易進入資本市場，而且在資本市場上，大企業(yè)具有某些將定的融資優(yōu)勢啕從而有效降低了其融資成本。這是因為它們可以大批撾發(fā)行債券.從lliif史證券的發(fā)行成本相對降低，而且大企業(yè)往往在過去已涵過各種途徑、方法向市場證明了其穩(wěn)健的獲利能力、良好的償債信譽，11此也進行融資時所常支付的風險溢價也相對降低4.3并購產(chǎn)生預期效Ei將加速股東

31、財富的增長，并購預期效應.!ljJ由于并購活i，lJ引起股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生政交而“生的收益。個企業(yè)被其他企業(yè)11購，通市會被認為向人們傳達了該企業(yè)價值被，Ij場低估和該企、J~的管理民將采取更有效率的管理活動的信息.因此，當并購消息傳出，必然引起并協(xié)J雙J股價的波動。而且若并購那些市盈率較低，但每股收益較高的被巾場低估的企業(yè)，可以使并購方的每股收益不斷上升，股價保持持續(xù)七漲的趨勢.l王i而從中獲取利益。并1J!i，前，應該從以七

32、幾個方面對并購將產(chǎn)生的財務協(xié)問效應進行評估，這樣，一方而可以降低并購風險，另→力麗還jjJ以為并1購后財務協(xié)同效應的實現(xiàn)提供一些策略。[參考文獻][IJ張兆國，高級財務管用.武漢大學出版村.2002，2223[2刻]邱閩泉.胡光曉聲剪劉F付j琳.，兼按并收購財務某汰實、務.清華大學t山il版社，2∞5，36.[3J!許斗海山峰葷主編，cI王氣鳳榮等撰稿外資并購人民f法1末L院t州H版杜.2卻00臼5，11斗12.[4叫]鄭磊企業(yè)并購財務

33、管王理型3[5剖]席彥群岳松企業(yè)并購與資il孔咐源L坤踉阜血中電、罔陽己置東j北已財經(jīng)大學f葉fj版社，2卻0∞0創(chuàng)1:必23[6創(chuàng)]姚水洪企業(yè)并購整介問題研究中1“1經(jīng)濟H~版社.2005:35[7J夾，古、軍.企業(yè)并購中的管理整合問題.中網(wǎng)財政經(jīng)濟ili版社.2004:6768[8J王少豪.企業(yè)價值評估中同水利水電tH版村.2005:9296[9J胡玄能企業(yè)并購財務與會計實給大連理「大學出版社，2005:5557[IOJ于眷暉并購案