對(duì)企業(yè)并購(gòu)中融資風(fēng)險(xiǎn)的探討

1、對(duì)企業(yè)并購(gòu)中融資風(fēng)鹼的探討●馮梅笑／文提要：隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和全球化浪潮的到來(lái)，企業(yè)左塑墊墊塾廑墮全些壹能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)但同時(shí)也存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)就是其中重要的一項(xiàng)。本文對(duì)企業(yè)并購(gòu)中融資風(fēng)險(xiǎn)及支付方式的選擇進(jìn)行了分析并提出了相應(yīng)的對(duì)策和建議。一、并購(gòu)中的融資風(fēng)險(xiǎn)分析并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)，主要指企業(yè)能否及時(shí)足額地籌集到并購(gòu)資金以及籌集的資金對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的影響。企業(yè)通常采用的融資方式有內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資主要是指使用內(nèi)部留存，

2、包括企業(yè)稅后利潤(rùn)、未使用或未分配的專項(xiàng)基金，變賣(mài)企業(yè)閑置資產(chǎn)，企業(yè)應(yīng)付賬款，企業(yè)各項(xiàng)應(yīng)付稅金和利息等。外部融資主要有股票、債券、賣(mài)方融資、杠桿收購(gòu)等。從資金的最終來(lái)源看，并購(gòu)中應(yīng)用較多的融資方式是外部融資，它包括債務(wù)融資、權(quán)益融資和介于兩者之間的混合融資。權(quán)益融資雖然可以通過(guò)發(fā)行股票迅速籌集到大量資金，沒(méi)有固定到期日和付現(xiàn)的限制，但會(huì)導(dǎo)致控制權(quán)分散，而且我國(guó)證券法對(duì)上市公司首次發(fā)行股票、配股、增發(fā)和融資后的資金使用制定了嚴(yán)格的規(guī)定。相對(duì)

3、于權(quán)益融資，債務(wù)融資成本要低一些，而且債務(wù)融資不會(huì)稀釋股權(quán)。但是債務(wù)要還本付息，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，將會(huì)導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)惡化，企業(yè)容易陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。此外，我國(guó)金融政策較為嚴(yán)格，我國(guó)《商業(yè)銀行法》明確規(guī)定“信貸資金不得用于股權(quán)性投資”，因此在我國(guó)現(xiàn)階段制度環(huán)境下，直接針對(duì)并購(gòu)的銀行短期信貸是難以獲得的。而以往銀行長(zhǎng)期信貸在企業(yè)并購(gòu)中主要用于并購(gòu)?fù)瓿珊蟮钠髽I(yè)整合安排，用于大規(guī)模的結(jié)構(gòu)調(diào)整和更新改造?！镀髽I(yè)債券管理?xiàng)l例》也規(guī)定，企業(yè)發(fā)行債券所籌資金不得

4、用于股票買(mǎi)賣(mài)等與本企業(yè)經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)性投資。可見(jiàn)，上市公司欲通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行并購(gòu)融資時(shí)，融資渠道很窄。在多渠道籌集并購(gòu)資金的情況下，企業(yè)面I著融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)。債務(wù)資本中包括短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)結(jié)構(gòu)等。在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，比如杠桿并購(gòu)，當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí)，將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和按期還本風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中，當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí)，會(huì)使股東利益受損，從而

5、為敵意收購(gòu)者提供了機(jī)會(huì)。二、支付方式的選擇2006年中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的上市公司收購(gòu)管理辦法中規(guī)定，收購(gòu)人可以采用現(xiàn)金、證券、現(xiàn)金與證券相結(jié)合等合法方式支付收購(gòu)上市公司的價(jià)款?！豆痉ā返谝话偎氖龡l對(duì)股份公司回購(gòu)股份之用途做出了新的規(guī)定，允許股份公司在與持有本公司股份的其他公司合并的情況下回購(gòu)公司股份。然而，由于我國(guó)金融市場(chǎng)尚不完善，企業(yè)可選擇的方式有限，并購(gòu)方主要是通過(guò)增發(fā)新股或銀行貸款用現(xiàn)金支付并購(gòu)價(jià)款。美國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)并以直接融資為

6、主，因而采取換股并購(gòu)的案例較多。日本資本市場(chǎng)雖然也較為成熟，但以間接融資為主。我國(guó)直接融資市場(chǎng)起步較晚，間接融資市場(chǎng)受政府約束較大，并購(gòu)市場(chǎng)剛剛起步，總體來(lái)說(shuō)融資成本較高。直接融資不但要支付股權(quán)資本成本，而且還要受股票發(fā)行規(guī)模的限制。也因并購(gòu)方對(duì)于并購(gòu)的支付方式選擇余地少，直接限制了企業(yè)并購(gòu)的規(guī)模。在2004年我國(guó)十大并購(gòu)案例中，有8家企業(yè)采取現(xiàn)金支付方式，有2家企業(yè)選擇現(xiàn)金加股票的支付方式，只有聯(lián)想1家采用IT服務(wù)業(yè)作價(jià)置換亞信的股權(quán)

7、。其中絕大多數(shù)都是上市公司吸收合并非上市公司，且大部分合并主要是為了解決歷史遺留問(wèn)題。另外在我國(guó)大多數(shù)企業(yè)在并購(gòu)時(shí)選擇現(xiàn)金并購(gòu)方式。然而，現(xiàn)金支付所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是不容忽視的。當(dāng)并購(gòu)與國(guó)際資本市場(chǎng)相聯(lián)系時(shí)，現(xiàn)金支付使并購(gòu)方必然面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，海內(nèi)外資本市場(chǎng)的聯(lián)系日益頻繁，匯率風(fēng)險(xiǎn)難以避免。三、對(duì)策與建議(一)大力發(fā)展資本市場(chǎng)。企業(yè)并購(gòu)與資本市場(chǎng)緊密聯(lián)系在一起因此必須大力發(fā)展資本市場(chǎng)以促進(jìn)我國(guó)企業(yè)并、，購(gòu)市場(chǎng)

8、的發(fā)展。這里主要是指股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)。我國(guó)的股票市場(chǎng)有著諸如制度性缺陷和結(jié)構(gòu)性缺陷，產(chǎn)生了大CommercialAccounting2008816期團(tuán)維普資訊一、負(fù)債融資的利弊分析●韓敬進(jìn)／文(一)負(fù)債融資的優(yōu)點(diǎn)、1有利于降低食業(yè)資本成本資本成本，是指企業(yè)為融通和使剛資金而付的代價(jià)。F1于業(yè)負(fù)債融資所籌集的資金不是資本金，企業(yè)只需支付利息和到期歸還本會(huì)，債權(quán)人不參分配業(yè)的剩余利潤(rùn)，企業(yè)融資成本相對(duì)較低：負(fù)債融資所籌集的資金足債務(wù)，債權(quán)

9、人無(wú)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理權(quán)力，不影響企業(yè)的控制權(quán)力結(jié)構(gòu)。如采川發(fā)行股票方式籌集資金，增加了股東，就會(huì)改變氽業(yè)的控制權(quán)力結(jié)構(gòu)2負(fù)債融資具有信號(hào)傳遞功能當(dāng)企業(yè)對(duì)外融資時(shí)，內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者干外部投資者之問(wèn)存存著信息不對(duì)稱，『大l此可能引發(fā)經(jīng)理人員的道德風(fēng)險(xiǎn)，有必要對(duì)經(jīng)理人員進(jìn)行激勵(lì)約束設(shè)計(jì)激勵(lì)約束機(jī)制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)就是獲得經(jīng)理人員行為的信息。融資方式的選擇就能夠有效地將經(jīng)營(yíng)管理者掌握的關(guān)于企業(yè)發(fā)展前景的正確信息傳遞給外部投資者。由于破產(chǎn)慨率和企業(yè)的質(zhì)量負(fù)相關(guān)，

10、和負(fù)債水平正相關(guān)，相同的負(fù)債水平對(duì)于不同的業(yè)而言破產(chǎn)慨率不同：優(yōu)良的企業(yè)破產(chǎn)慨率低，質(zhì)量差的企業(yè)破產(chǎn)概率高。這就意味著，同時(shí)使用較高的負(fù)債水平，優(yōu)良企業(yè)成本較低，而質(zhì)量較差的企業(yè)將無(wú)法模仿優(yōu)良企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者選擇高的負(fù)債比率，岡此負(fù)債水平成為傳遞企業(yè)質(zhì)量情況的一個(gè)信號(hào)。企業(yè)價(jià)值被低估時(shí)，現(xiàn)有股東岡為擔(dān)心利益流向新股東而偏向采用負(fù)債融資。L大】此，負(fù)債水平可以傳遞f有芙企業(yè)價(jià)值的倩息，IT以為企業(yè)的健康發(fā)展提供重要的參考信號(hào)。(二)負(fù)債融資的

11、不足。負(fù)債融資有可能導(dǎo)致且I卡務(wù)危量的股巾泡沫此外由于種種原，我同企業(yè)債券市場(chǎng)在發(fā)眨速度、規(guī)模和品種等方面嚴(yán)重滯后，企債券市場(chǎng)規(guī)模與整個(gè)資本市場(chǎng)卡日比顯得微不足道。存罔外，發(fā)行債券是企業(yè)融資的最主要手段，企業(yè)通過(guò)債務(wù)融資的金額往往是通過(guò)股市融資的數(shù)倍債務(wù)融資在直接融資葉I【主要地位?！捍?此，我同的債務(wù)融資有很大的發(fā)展問(wèn)。(二)鼓勵(lì)換股方式進(jìn)行并購(gòu)支付方式方面，存以金或資產(chǎn)的傳統(tǒng)并購(gòu)方式基礎(chǔ)上，尤其是對(duì)涉及價(jià)值巨大的并購(gòu)_幣=組案例，鼓

12、勵(lì)通過(guò)換股廳式實(shí)觀并購(gòu)、與現(xiàn)金或資產(chǎn)并購(gòu)方式相比股權(quán)并購(gòu)有不可替代的優(yōu)勢(shì)，如可使許多資金交易量巨大的并購(gòu)成為現(xiàn)實(shí)：避免出觀因，方勝J葉；而導(dǎo)致另一方退的局向?qū)崿F(xiàn)雙贏：有利于行購(gòu)雙方的要素整合這也正是我同正彳F興起的產(chǎn)業(yè)整合所要達(dá)到的日的；使以小博大的“蛇譯象”成為可能上紀(jì)9O年代，舊際已經(jīng)接受以換H殳方式作為許購(gòu)的交易方式，尤其是在大型跨公司的并購(gòu)行為rfII隨著新的同有資產(chǎn)管理體制的肜成，股僅行購(gòu)將要也應(yīng)陔成為我同資本市場(chǎng)產(chǎn)、并購(gòu)整臺(tái)

13、的主要方式(三)借鑒國(guó)外金融創(chuàng)新，開(kāi)發(fā)新的金融工具融資f圈段方面，彳F傳統(tǒng)丁具的基礎(chǔ)上，積微借鑒吲外金融T具的創(chuàng)新，如跟蹤股票。發(fā)行跟蹤股票是新近f【現(xiàn)的一種非常有獨(dú)特性質(zhì)的經(jīng)營(yíng)策略陔策略的目的存于他公司的某一特定資產(chǎn)獲得市場(chǎng)的認(rèn)可，為企業(yè)籌劃并01fJ或籌措支付股息的歉項(xiàng)提供了一個(gè)嶄新而優(yōu)良的資金來(lái)源渠道。在借鑒國(guó)外金融工具創(chuàng)新的同時(shí)也應(yīng)陔加強(qiáng)開(kāi)發(fā)適合我國(guó)同情的金融：I具的創(chuàng)新從而為我同企業(yè)并購(gòu)融資提供更好的融資I：具一(四)匯率風(fēng)險(xiǎn)

14、對(duì)策。對(duì)于計(jì)劃跨罔斤購(gòu)的上市公司而言，為規(guī)避匯率險(xiǎn)解分析利率、匯率變動(dòng)的趨勢(shì)很重要業(yè)應(yīng)制定相應(yīng)的融資風(fēng)險(xiǎn)管理策略：充分運(yùn)用金融工具，如遠(yuǎn)期合約、利率互換、貨幣互換等來(lái)防地購(gòu)融資險(xiǎn)巾場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)罔家的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表u月，珩竿決購(gòu)融資『口J題單靠一種途徑、一種方式收效甚微，必需通過(guò)多種渠道，采取多種方式加以解決，解決好融資問(wèn)題必將對(duì)我舊企業(yè)：購(gòu)市場(chǎng)及跨周并購(gòu)的發(fā)展起到積卡砭作川《作者單位：鄭州航空工業(yè)管理學(xué)院)責(zé)任編輯春霞ConunercialA