基于投資者先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒模型的IPO抑價(jià)研究.pdf

1、IPO抑價(jià)現(xiàn)象存在于全球所有資本市場(chǎng)，我國(guó)證券市場(chǎng)自1990年成立以來(lái)，IPO高抑價(jià)現(xiàn)象也就一直存在，且長(zhǎng)期居高不下。眾多學(xué)者結(jié)合中國(guó)特殊的市場(chǎng)環(huán)境和制度背景提出了多種理論和假說(shuō)，但這些理論和假說(shuō)卻尚未得到一致認(rèn)同。
　　 我國(guó)IPO高抑價(jià)究竟來(lái)源于何方?為什么定價(jià)方式的市場(chǎng)化改革不能根除這一現(xiàn)象?IPO的發(fā)行定價(jià)與交易價(jià)格究竟哪個(gè)更能反映公司的內(nèi)在價(jià)值?本文基于投資者先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒模型，從行為金融學(xué)的視角出發(fā)，在比較我國(guó)一、二級(jí)

2、市場(chǎng)相對(duì)有效性的基礎(chǔ)上，對(duì)IPO高抑價(jià)現(xiàn)象產(chǎn)生的原因進(jìn)行了較為系統(tǒng)的研究，以期對(duì)上述幾個(gè)問(wèn)題進(jìn)行理論解釋和實(shí)證檢驗(yàn)。
　　 首先，本文將把IPO的發(fā)行定價(jià)和上市首日的交易價(jià)格獨(dú)立開(kāi)來(lái)，通過(guò)對(duì)公司價(jià)值的代理變量進(jìn)行主成分回歸分析，發(fā)現(xiàn)IPO的發(fā)行定價(jià)較之二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格而言，更好地反映了公司的內(nèi)在價(jià)值，具有更高的合理性。
　　 在此發(fā)現(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文在詢(xún)價(jià)發(fā)行機(jī)制下提出了投資者先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒假說(shuō)，認(rèn)為一直以來(lái)新股發(fā)行的高抑

3、價(jià)歷史信息使無(wú)信息優(yōu)勢(shì)的散戶(hù)投資者對(duì)IPO內(nèi)在價(jià)值的估計(jì)存在著先驗(yàn)的樂(lè)觀(guān)情緒，他們趨于高估IPO內(nèi)在價(jià)值。而且由于多數(shù)投資者不可能在一級(jí)市場(chǎng)上申購(gòu)到新股，這種先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒不會(huì)反映在IPO發(fā)行定價(jià)中，而是被帶入二級(jí)市場(chǎng)中，形成對(duì)新股的狂熱追捧，進(jìn)而抬升二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格。這種一、二級(jí)市場(chǎng)之間存在的巨大價(jià)差，就表現(xiàn)為IPO高抑價(jià)現(xiàn)象。
　　 根據(jù)這一假說(shuō)，本文建立了IPO期望抑價(jià)與投資者先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒的關(guān)系模型，從理論上證明了散戶(hù)投資

4、者的先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒是形成我國(guó)IPO高抑價(jià)現(xiàn)象的一個(gè)重要原因，并得到了詢(xún)價(jià)發(fā)行機(jī)制不能從根本上消除IPO高抑價(jià)現(xiàn)象，IPO內(nèi)在價(jià)值的不確定性越大，期望抑價(jià)越高，IPO內(nèi)在價(jià)值的預(yù)期值越高，期望抑價(jià)越低等結(jié)論。
　　 最后，本文通過(guò)對(duì)2005-2008年在滬深兩市發(fā)行上市的257家IPO樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，表征投資者先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒的本次IPO上市之前10只新股的平均抑價(jià)率IR10和上市首日換手率TurnOver這二個(gè)代理指標(biāo)都與IPO期望

5、抑價(jià)顯著正相關(guān)，由此本文從模型上推導(dǎo)出的主要結(jié)論IPO期望抑價(jià)與散戶(hù)投資者的先驗(yàn)樂(lè)觀(guān)情緒正相關(guān)得到了我國(guó)新股市場(chǎng)實(shí)證數(shù)據(jù)檢驗(yàn)的支持。
　　 本文的研究結(jié)果對(duì)于抑制IPO高抑價(jià)現(xiàn)象、提高一級(jí)市場(chǎng)資源配置功能、進(jìn)一步完善我國(guó)現(xiàn)行詢(xún)價(jià)制度具有現(xiàn)實(shí)參考意義，也使投資者認(rèn)識(shí)到，自己并不像傳統(tǒng)的均衡模型中描述的那樣理性，而是明顯地受到許多行為和心理因素的影響。投資者應(yīng)學(xué)會(huì)控制自己的情緒，逐步糾正自己行為上的偏差，以一種平和的心態(tài)進(jìn)行合理的投