中國(guó)上市公司高管薪酬對(duì)股權(quán)成本的影響研究.pdf

1、隨著2015年1月1日72家央企最新的薪酬改革方案的實(shí)施，以及輿論媒體對(duì)各種“薪酬亂象”的報(bào)道日益增加，人們對(duì)企業(yè)的薪酬關(guān)注度也逐漸提高，一味的“限薪”及阻止薪酬差距的擴(kuò)大并不能從根本上解決公司治理問(wèn)題，公司薪酬激勵(lì)機(jī)制的本質(zhì)目標(biāo)——公司股東、管理層、員工及債權(quán)人之間利益的相互協(xié)調(diào)，在這眾多關(guān)系及利益協(xié)調(diào)的過(guò)程中，資本成本便是其中的核心約束因素，它是經(jīng)理們?cè)谶M(jìn)行各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策時(shí)需要考慮的一個(gè)關(guān)鍵因素，更代表了公司投資者對(duì)其投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)和回

2、報(bào)進(jìn)行權(quán)衡后的資源分配決定，因此，在公司治理實(shí)務(wù)中，實(shí)現(xiàn)投資者利益保護(hù)與管理層才能發(fā)揮之間的良性互動(dòng)一直都應(yīng)該是公司治理的主旨所在，公司要建立科學(xué)、高效的薪酬制度，將管理者人力資本和投資者利益因素納入到企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的全過(guò)程中，動(dòng)態(tài)地、實(shí)時(shí)地約束和激勵(lì)公司高管，將公司價(jià)值的創(chuàng)造和股東等投資者報(bào)酬要求的滿足有機(jī)地結(jié)合在一起。
　　本文基于我國(guó)目前薪酬體制改革和資本市場(chǎng)不斷發(fā)展完善的現(xiàn)實(shí)背景下，通過(guò)手工計(jì)算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、統(tǒng)計(jì)證券分析師最新

3、的每股盈余預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)等，采用 Gorden模型、PEG模型、OJ模型、CAPM模型四種股權(quán)成本計(jì)算方法估算出股權(quán)成本，利用我國(guó)滬深A(yù)股上市公司2005-2013年的數(shù)據(jù)，研究了高管薪酬包括：高管絕對(duì)薪酬水平、高管團(tuán)隊(duì)相對(duì)薪酬差距對(duì)公司股權(quán)成本的影響，并進(jìn)一步研究了在我國(guó)特殊的產(chǎn)權(quán)制度背景下，高管薪酬激勵(lì)對(duì)股權(quán)成本的影響差異。
　　同時(shí)，針對(duì)近年來(lái)我國(guó)經(jīng)理人市場(chǎng)的不斷發(fā)展完善和對(duì)高管人力資本的關(guān)注度不斷提升，本文通過(guò)手工搜集2008-

4、2012年間5年中的1954個(gè)公司的2683位CEO個(gè)人簡(jiǎn)歷，手工搜索并統(tǒng)計(jì)整理出CEO曾經(jīng)任職過(guò)的職位種類(lèi)、CEO曾經(jīng)任職過(guò)的公司數(shù)、CEO曾經(jīng)任職過(guò)的行業(yè)數(shù)、CEO任職前是否在其他公司擔(dān)任過(guò)CEO、CEO是否在大型及綜合類(lèi)企業(yè)任職過(guò)，利用CEO職業(yè)經(jīng)歷的這5個(gè)指標(biāo)，采用主成分因子分析方法構(gòu)建了CEO通才指數(shù)，并從CEO才能異質(zhì)性的視角，即：CEO通才或?qū)２?，研究了CEO才能差異這一高管人力資本特征對(duì)公司高管薪酬激勵(lì)的影響，在其基礎(chǔ)上

5、，進(jìn)一步從 CEO才能異質(zhì)性的視角研究了CEO才能差異下的高管薪酬對(duì)公司股權(quán)成本的影響變化。
　　另針對(duì)我國(guó)企業(yè)普遍面臨的融資約束問(wèn)題，本文還通過(guò)計(jì)算 SA指數(shù)、公司規(guī)模和股利分配率高低、利息保障倍數(shù)等來(lái)衡量企業(yè)的融資約束程度，研究了融資約束的情況下，高管薪酬對(duì)公司股權(quán)成本的影響，本文的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：
　?。?）當(dāng)公司高管絕對(duì)薪酬水平更高時(shí)，公司的股權(quán)成本會(huì)更低，提高高管薪酬能夠在一定程度上降低股權(quán)成本，并且由于國(guó)企特殊的體

6、制和薪酬制度，國(guó)有產(chǎn)權(quán)會(huì)弱化高管薪酬對(duì)股權(quán)成本的積極作用，高管薪酬對(duì)股權(quán)成本的積極作用會(huì)在民企中更顯著。而高管團(tuán)隊(duì)薪酬差距對(duì)股權(quán)成本的影響研究發(fā)現(xiàn)：當(dāng)公司高管團(tuán)隊(duì)間薪酬差距更大時(shí)，尤其是CEO與其他兩位核心高管間差距更大時(shí)，能夠更加激勵(lì)高管和 CEO，公司的股權(quán)成本也會(huì)隨著高管團(tuán)隊(duì)間薪酬差距的加大而顯著降低，并且由于國(guó)企高管的薪酬管制和民企的高管間競(jìng)爭(zhēng)的加劇，薪酬差距對(duì)股權(quán)成本的降低作用也會(huì)在民企表現(xiàn)的更明顯，該結(jié)論支持錦標(biāo)賽理論。

7、r>　　（2）當(dāng)公司CEO通用技能更高時(shí)，即CEO為通才時(shí)，相對(duì)于CEO專(zhuān)才型公司，通才CEO公司高管薪酬會(huì)更高，公司的高管團(tuán)隊(duì)間薪酬差距也會(huì)更大，特別是CEO薪酬、CEO與其他兩位核心高管的薪酬差距會(huì)更明顯。在不同的CEO才能分組中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)上市公司CEO是通才時(shí)，較之于CEO專(zhuān)才組，高管薪酬對(duì)股權(quán)成本的積極作用會(huì)更強(qiáng)。但是CEO是通才組公司高管團(tuán)隊(duì)薪酬差距對(duì)股權(quán)成本負(fù)向的積極作用會(huì)有所減弱，而在 CEO專(zhuān)才組公司，高管團(tuán)隊(duì)薪酬差距對(duì)股

8、權(quán)成本的積極作用則依然顯著，說(shuō)明隨著 CEO通用技能的提高，高管間薪酬差距的擴(kuò)大，則會(huì)抑制高管薪酬差距對(duì)股權(quán)成本的積極作用，該結(jié)果更傾向于支持管理者權(quán)力理論。
　　（3）針對(duì)我國(guó)上市公司目前的整體融資約束問(wèn)題，本文通過(guò)利用衡量融資約束的多變量指標(biāo)SA指數(shù)和單變量指標(biāo)股利支付率、公司規(guī)模、利息保障倍數(shù)等分組發(fā)現(xiàn)，在受融資約束更嚴(yán)重的公司，公司高管薪酬對(duì)股權(quán)成本的降低作用會(huì)更明顯；同時(shí)研究結(jié)果也發(fā)現(xiàn)：在受融資約束更高的公司，高管間薪酬