我國限售流通A股估值研究——基于IPO網(wǎng)下配售與股權分置改革的數(shù)據(jù).pdf

1、本文對我國限售流通A股的估值問題進行了深入研究。
　　 一般來說，限售流通股(restricted stock)是指這樣一類股票，由于某些條件的約束不能立即進入二級市場進行交易，而其他特征與普通股完全一樣的股票。在經(jīng)濟實踐中，限售流通股被廣泛使用，如新股發(fā)行、股權激勵、并購交易、風險投資以及股權分置改革等諸多領域。限售流通股具有廣泛的存在和豐富的表現(xiàn)形式。實踐中，當事人可以根據(jù)不同的需要對限售流通股的相關要素進行設計，從而達到特

2、定的目的。
　　 在我國，限售流通股主要有兩類存在形式，一是由于股權分置改革產(chǎn)生的大量限售流通A股，二是在IPO網(wǎng)下配售過程中形成的限售流通A股。作為股權分置改革中股東承諾的一部分，限售流通A股將會在上市公司激勵中發(fā)揮重要作用。此外，隨著我國風險投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，限售流通股的存在也將會愈加普遍。實踐中，當事人需要對限售流通A股進行交易和管理，如質(zhì)押貸款、協(xié)議轉讓、激勵補償和風險管理等。正是由于限售流通股在實踐中的廣泛應用和獨特作用

3、，所以，對我國限售流通A股進行研究具有重要的現(xiàn)實意義。
　　 股票估值一向是金融學的核心命題，具有重要的理論意義。本文將限售流通股與估值聯(lián)系起來，在借鑒國內(nèi)外的相關研究的基礎上，根據(jù)限售流通A股在我國的存在形式，利用已有的估值模型及其擴展對限售流通A股估值進行了深入研究。理論上，對現(xiàn)有的理論估值模型進行了擴展，以使其更加接近市場的實際。同時，利用已有的模型及擴展模型對我國的限售流通A股進行了適用性分析。從而在理論與實際兩個方面對

4、我國的限售流通A股進行了研究。
　　 全文共設七章，第一章為引言，主要闡述本文的研究主題、研究意義及其創(chuàng)新之處。第二章為文獻綜述，對資產(chǎn)估值的方法與理論發(fā)展進行了評述，同時結合本文的研究主題，對限售流通股的研究進行了回顧。第三章為我國限售流通股的存在形式及其形成依據(jù)，同時對美國限售股進行了概述。第四章在理論與實際兩個方面對限售流通股展開研究，收集了119個IPO網(wǎng)下配售過程中形成的限售流通A股樣本數(shù)據(jù)，使用現(xiàn)有的理論估值模型與擴

5、展模型對其進行估計；同時對樣本數(shù)據(jù)在實踐中的表現(xiàn)，估計出其實際價值，通過理論估計值與實際值的比較分析，檢驗現(xiàn)有的估值模型在我國市場的適用性。第五章對我國股權分置改革中的415個限售流通A股樣本數(shù)據(jù)進行了理論與實際上的估值分析，通過理論與實際估值結果的比較分析影響其估值的因素并檢驗模型對我國限售流通A股實際價格折扣的解釋能力。第六章主要對第四和第五章的結果進行橫向比較，分析不同種類的限售流通A股在理論與實際估值上的差異，從更深的層次上分析

6、影響限售流通股估值穩(wěn)定性與可靠性的因素。第七章主要研究了在我國股權分置改革中限售流通A股的減持問題，首先通過建立模型對減持進行理論分析，然后對上述兩類樣本數(shù)據(jù)進行了實證分析。
　　 本文的研究結論如下：
　　 第一，與國外限售流通股的形成原因一樣，我國限售流通股的形成主要是由于相關法律法規(guī)的約束。
　　 第二，已有的限售流通股估值模型對我國限售流通A股實際價格折扣的解釋存在較大差異。這種差異隨著樣本時間跨度的延長

7、和市場波動的減小而減小，并且理論估值的穩(wěn)定性和可靠性也隨之增強。
　　 第三，建立在Longstaff模型和Finnerty模型基礎上的擴展估值模型具有較好的實際解釋能力，尤其是對我國股權分置改革中形成的限售流通A股樣本。
　　 第四，在股權分置改革中形成的限售流通A股不會出現(xiàn)大規(guī)模的減持，除非國有資產(chǎn)的布局發(fā)生大的調(diào)整。
　　 第五，對IPO網(wǎng)下配售形成的限售流通A股和股權分置改革中形成的限售流通A股的減持研究

8、表明，前者的減持對其價格的影響難以確定，而后者的減持將對其市場交易價格產(chǎn)生顯著的負面沖擊。
　　 本文的創(chuàng)新之處在于：
　　 第一，對現(xiàn)有的限售流通股估值理論進行了總結，并在此基礎上進行了模型的擴展。對樣本數(shù)據(jù)的實際研究表明，擴展后的模型在解釋限售流通股的實際價格折扣時要優(yōu)于已有的限售流通股估值模型。
　　 第二，分別計算了IPO網(wǎng)下配售和股權分置改革產(chǎn)生的限售流通A股樣本的實際價格折扣，同時利用已有的估值模型和