配股的股價公告效應(yīng)及其稀釋研究.pdf

1、我國股票市場發(fā)展至今已有十幾年的歷史了，在這十幾年中，股市的不斷發(fā)展完善，為上市公司的融資開辟了廣闊的天地。上市公司的融資方式也不斷推陳出新，從內(nèi)部融資、債務(wù)融資到現(xiàn)在讓上市公司愛不釋手的股權(quán)融資。特別是股權(quán)融資中的配股近幾年倍受上市公司青睞，只要上市公司具備了配股的條件，一般都不會輕易放棄這一大好機會力爭進行配股，配股逐漸成為我國上市公司再融資的主要方式。配股融資作為股市上的稀缺資源本來應(yīng)該是配置到富于經(jīng)濟效率和對國民經(jīng)濟有重要作用的

2、“刀刃”上。但是事實卻是事與愿違。我國上市公司沒有充分發(fā)揮配股融資的長處，為了“圈錢”而“圈錢”，并且對配股籌集的資金配置效率低下，對股市的負(fù)面影響日漸突出，而且這種負(fù)面影響有日益擴大的趨勢，更為可悲的是投資者對配股的態(tài)度已由原先認(rèn)為是利好轉(zhuǎn)為利空，這嚴(yán)重影響了上市公司及整個中國股市的健康發(fā)展。為了更好地了解配股融資對股票市場的影響，同時更好地維護中小股東特別是廣大股民的利益，使其能在紛繁的配股消息中，認(rèn)真分析，從中去偽存真，不至于在股

3、票市價波動中遭受不必要的損失，有必要從現(xiàn)有的實際角度出來，以理論為基礎(chǔ)來研究配股融資對股市的影響。 本文在以國外有關(guān)配股融資股價公告效應(yīng)的理論為基礎(chǔ)，總結(jié)了國內(nèi)外對于相關(guān)問題的研究成果，運用了事件研究的方法對股價的公告效應(yīng)進行了更為細(xì)致的研究分析。同時，通過建立數(shù)學(xué)模型，從投資機會的收益性角度來分析公告效應(yīng)，以期通過上述研究可以使上市公司和投資者可以通過投資機會的選擇來進行有效決策。本文共分為四個部分： 第1章為導(dǎo)論，詳

4、細(xì)介紹了我國證券市場中配股現(xiàn)象的基本情況，對歷年來配股狀況做出了系統(tǒng)性描述，發(fā)現(xiàn)在《上市公司新股發(fā)行管理辦法》發(fā)布之前，由于增發(fā)新股的審批比配股更為困難，因此配股自然就成了上市公司再融資的首選方式。這種現(xiàn)象在2000年達(dá)到了最高峰。但近年來上市公司股權(quán)融資的熱潮似乎有所減弱。另一方面，結(jié)合國內(nèi)的相關(guān)研究成果，提出了本文的研究目的和重點是借助投資機會理論，分析配股融資行為對股價的影響；同時，在現(xiàn)實市場中，企業(yè)的融資行為在微觀上關(guān)系到企業(yè)的

5、資本成本、資本結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流量安排和控制權(quán)配置等，在宏觀上影響到整體資本市場的資金配置效率和廣大投資者的利益。而本文的研究，可以為政府部門制定上市公司股權(quán)再融資的相關(guān)監(jiān)管政策提供有益的參考，從而具有重要的現(xiàn)實意義。 第2章以綜述的方式，歸納了國外的最新的研究成果，主要涉及配股融資方式選擇的研究、配股融資后公司長期業(yè)績的研究、配股融資對股價影響的研究等三方面，并對不同方面的研究成果進行了系統(tǒng)歸納。同時也針對我國的配股融資政策的變遷的

6、六個階段進行了總結(jié)分析。我國在配股方面的這六個階段的發(fā)展，呈現(xiàn)出很明顯的松--緊--松的一個態(tài)勢，這從對凈資產(chǎn)收益率這一指標(biāo)的規(guī)定上就可以看出來。同時，有關(guān)配股方式的認(rèn)定也越發(fā)地明晰，最后定位在了代銷方式發(fā)行上；另一方面，證監(jiān)會一再地強調(diào)上市公司對股東的分紅比例，從現(xiàn)金分紅比例到最后的現(xiàn)金或股票的分配比例，以及最后引入了發(fā)行失敗機制，都表現(xiàn)了其對投資者特別是中小股東合法利益的保護。這些都標(biāo)志著我國配股政策的逐步發(fā)展和完善。同時，對相關(guān)配

7、股項目的優(yōu)惠基本反映了當(dāng)時的宏觀政策背景。 第3章首先詳細(xì)介紹了國外關(guān)于配股融資的理論：資本結(jié)構(gòu)變化假設(shè)、負(fù)面信息假設(shè)、價格壓力假設(shè)；然后運用事件研究法對股價的公告效應(yīng)進行了實證檢驗及分析。以配股公告日為事件發(fā)生日，采用市場調(diào)整模型計算每個配股公司的異常收益率，在此基礎(chǔ)上計算出配股公告的平均異常收益率和累計超常收益率。首先我們對配股公告日前后的平均異常收益率和累計超常收益率進行了描述性統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)在公告曰配股公司股價普遍存在顯

8、著的負(fù)的收益率，這表明了配股行為確實對股價造成了不良的影響。而且這種負(fù)面影響有日益擴大的趨勢，在公告日后第十一天達(dá)到了最低值，這與目前國內(nèi)外做的一些研究也是相符的。另外，這種公告的負(fù)效應(yīng)并非是在公告日當(dāng)天反應(yīng)出來的，而是在公告日前一天就已經(jīng)出現(xiàn)，也就是說，市場預(yù)先獲知了這一信息，并及時地做出了反應(yīng)。同時，為了更加深刻地認(rèn)識股價的公告效應(yīng)，本文又將樣本細(xì)分，從經(jīng)過特別處理和未經(jīng)特別處理兩方面入手進行比較分析。在研究過程中發(fā)現(xiàn)，經(jīng)過特別處理

9、的公司在配股前后表現(xiàn)都要更為活躍一些，波動較大；且在股價效應(yīng)的反應(yīng)上同時也存在一定的滯后性，是在公告日當(dāng)天出現(xiàn)了一個最低值。這與其本身經(jīng)過特別處理這一特點有很大的相關(guān)性。 在股價公告效應(yīng)得到證實之后，本文的第4章著手研究如何稀釋這種股價公告效應(yīng)。本文引入了國外的投資機會選擇理論，從公司的市凈率、托賓Q值凈資產(chǎn)收益率、市盈率、股息收益率等方面來定義投資機會。從不同形式的相關(guān)系數(shù)的對比及利用分位數(shù)分組的方法對樣本進行了嚴(yán)格細(xì)致的描述

10、性統(tǒng)計分析之后，得出了研究假設(shè)：投資機會的選擇與配股的公告效應(yīng)成正相關(guān)；當(dāng)投資處于一個有利的機會時，即凈資產(chǎn)收益率、市盈率、市凈率較大，而股息收益率較小時(Q值不確定)，則股價的負(fù)的公告效應(yīng)就相對減弱；反之，當(dāng)企業(yè)處于不利的投資時期時，配價的負(fù)的公告效應(yīng)就會加劇。在這個假設(shè)的基礎(chǔ)上建立了與之對應(yīng)的數(shù)學(xué)模型，通過細(xì)致的實證檢驗，得到了可以很好地稀釋公告期股價效應(yīng)的三個因素：配股前一年的凈資產(chǎn)收益率、市盈率和股息收益率，并從這三個變量入手提

11、出了有關(guān)的政策建議。 本文的創(chuàng)新在之處在于：第一，在研究配股行為的股價的公告效應(yīng)時，不是簡單地將配股公司平均股價變動進行了趨勢分析，而是在此基礎(chǔ)上將配股公司進行了細(xì)分，分為經(jīng)特別處理和未經(jīng)特別處理的公司，并將兩部分進行對比，將經(jīng)特別處理的公司的本身特性與其股價公告效應(yīng)有機地結(jié)合起來；第二，將國外的投資機會選擇理論引入對配股融資的研究。國內(nèi)對配股的研究無非是從再融資方式的選擇、配股價格的制定、盈余管理等角度進行切入，而本文借鑒國外