關(guān)系投資研究——基于機(jī)構(gòu)投資者視角.pdf

1、全球資本市場的發(fā)展歷史表明，股權(quán)機(jī)構(gòu)化(InstitutionalizationofEquity)是當(dāng)今資本市場最重要的發(fā)展之一，機(jī)構(gòu)投資者在全球資本市場上的股權(quán)地位上升已經(jīng)使其對公司治理的影響顯著增強(qiáng)，機(jī)構(gòu)投資者的作用成為公司治理研究的一個(gè)重要課題，Lashbrooke(1995)甚至聲稱，公司治理問題不再是交易和經(jīng)濟(jì)學(xué)問題，而是機(jī)構(gòu)投資者采取積極還是消極態(tài)度的問題。 關(guān)系投資(RelationalInvesting)是西方研

2、究者和法學(xué)研究者常討論的機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理的機(jī)制之一，這一概念包括公司治理和投資兩方面內(nèi)涵，是積極的公司治理和長期投資的有機(jī)結(jié)合。本文研究后提出，關(guān)系投資不僅是一種機(jī)制，而且在某種程度上是一種正在形成的公司治理模式。關(guān)系投資的出現(xiàn)是機(jī)構(gòu)投資者對內(nèi)外因素適應(yīng)的結(jié)果，這些因素包括法律和政治等制度、機(jī)構(gòu)自身運(yùn)營特點(diǎn)以及投資風(fēng)險(xiǎn)控制等因素。 這一治理模式是由機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)，建立在機(jī)構(gòu)投資者的相對(適度)集中股權(quán)結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，這種結(jié)

3、構(gòu)介于高度分散股權(quán)和高度集中股權(quán)之間。 本文分析指出，從公司治理角度看，作為一種治理機(jī)制，關(guān)系投資與并購、董事會、產(chǎn)品市場、經(jīng)理人市場等內(nèi)部和外部機(jī)制存在互補(bǔ)或替代關(guān)系，能較好地糾正外部監(jiān)督扭曲與內(nèi)部監(jiān)督不足，降低代理成本；從投資角度看，機(jī)構(gòu)投資者將關(guān)系投資作為管理投資風(fēng)險(xiǎn)的一種機(jī)制和投資策略，以克服相對分散投資策略中的集中風(fēng)險(xiǎn)以及市場流動性風(fēng)險(xiǎn)等。 外部治理模式以分散股權(quán)為基礎(chǔ)，代理問題發(fā)生在經(jīng)理與股東之間，經(jīng)理人侵占

4、股東利益，主要依靠并購機(jī)制解決代理問題；內(nèi)部治理模式以適度集中股權(quán)為基礎(chǔ)，代理問題主要發(fā)生在大股東和小股東之間，表現(xiàn)為大股東監(jiān)督過度和侵占(Expropriation)，或經(jīng)理人合謀侵占小股東利益。本文認(rèn)為，關(guān)系投資治理模式以適度股權(quán)集中為基礎(chǔ)，主要利益沖突發(fā)生在機(jī)構(gòu)投資者和小股東及經(jīng)理人之間，在以非控制權(quán)為目標(biāo)的關(guān)系投資治理模式中，這種利益沖突并不激烈。 本文還將關(guān)系投資機(jī)制和其它機(jī)制進(jìn)行了比較，并認(rèn)為，與其它治理機(jī)制相比，關(guān)

5、系投資治理機(jī)制更加靈活多樣，可通過正式形式的股東提案或非正式形式的電話聯(lián)系和秘密談判對公司治理施加影響，也可通過單一或多種機(jī)制配合來解決股東與經(jīng)理人員之間沖突，兼顧內(nèi)部機(jī)制與并購等外部機(jī)制的綜合運(yùn)用，從而在一定程度減輕了股權(quán)高度集中和股權(quán)高度分散下的代理問題，是一種可行的治理模式。而傳統(tǒng)的兩種公司治理模式中治理機(jī)制主要局限于分散股東下的并購和高度集中下的大股東控制和安排等機(jī)制。關(guān)系投資還具有并購機(jī)制難以比擬的優(yōu)點(diǎn)：機(jī)制的靈活性和多樣性，

6、以及監(jiān)督的持續(xù)性。 關(guān)系投資將公司治理和長期投資緊密結(jié)合，堅(jiān)持股東利益至上原則，并追求股東價(jià)值和公司長期價(jià)值的最大化，這有利于公司的長期發(fā)展和資源配置的優(yōu)化，這對我國堅(jiān)持科學(xué)發(fā)展觀促進(jìn)經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定增長具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。 本文共分八章，對關(guān)系投資進(jìn)行了較全面的分析和研究。第一章是導(dǎo)論，說明選題原因，簡要介紹了關(guān)系投資的內(nèi)涵，指出了關(guān)系投資治理模式正在形成，同時(shí)還介紹幾組概念、研究范圍、思路和創(chuàng)新點(diǎn)；第二章對股東

7、至上觀點(diǎn)和相關(guān)利益者觀點(diǎn)、內(nèi)部治理模式和外部治理模式理論進(jìn)行了回顧，并提出關(guān)系投資治理模式假說，分析了關(guān)系投資的股權(quán)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)和關(guān)系投資機(jī)制的特點(diǎn)；第三章分析了機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性，考察并比較了股東能動主義和關(guān)系投資的緣起、涵義和產(chǎn)生背景，指出短視主義與關(guān)系投資是互反概念，并進(jìn)行了比較，為描述機(jī)構(gòu)投資投資者的行為提供了一對潛在的有用工具；第四章分析了關(guān)系投資產(chǎn)生的理論背景。不僅從公司治理角度分析了關(guān)系投資的合理性，而且從投資理論視角分析了關(guān)