上市公司持有現(xiàn)金邊際價(jià)值的實(shí)證研究.pdf

1、近十年來(lái)，國(guó)內(nèi)外財(cái)務(wù)學(xué)界開(kāi)始更加關(guān)注并深入研究企業(yè)現(xiàn)金持有(Corporate Cash Holdings)的問(wèn)題。很多財(cái)務(wù)學(xué)者在這方面進(jìn)行研究時(shí)，較為一致地將企業(yè)持有的現(xiàn)金定義為現(xiàn)金及其等價(jià)物總額，具體來(lái)說(shuō)等于企業(yè)的貨幣資金、銀行存款和短期投資之和。 目前，國(guó)內(nèi)外的學(xué)者多從驗(yàn)證企業(yè)現(xiàn)金持有量的影響因素出發(fā)進(jìn)行研究，但是，從股東角度對(duì)上市公司持有現(xiàn)金行為經(jīng)濟(jì)后果的研究成果則較少。對(duì)于股東來(lái)說(shuō)，上市公司增持1元額外現(xiàn)金，市場(chǎng)價(jià)值增

2、加多少(即現(xiàn)金的邊際價(jià)值Marginal Value of Cash問(wèn)題)，哪些因素會(huì)影響現(xiàn)金的邊際價(jià)值，這部分內(nèi)容屬于企業(yè)現(xiàn)金持有經(jīng)濟(jì)后果的一部份。本文從代理問(wèn)題、信息不對(duì)稱的理論角度出發(fā)，以2002-2006年滬深股市A股非金融類上市公司為樣本，運(yùn)用OLS回歸方法研究了上市公司財(cái)務(wù)特征(已持有現(xiàn)金水平、財(cái)務(wù)杠桿程度、受融資約束程度、公司成長(zhǎng)性水平)和公司治理水平是如何影響和決定現(xiàn)金邊際價(jià)值的。 本文共由五部分構(gòu)成，第一部分為

3、研究概述，介紹了研究背景、意義及研究思路；第二部分對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行評(píng)述；第三部分為研究設(shè)計(jì)，詳細(xì)介紹了文章的理論分析、研究假設(shè)、研究方法和研究程序；第四部分為實(shí)證結(jié)果及其分析；第五部分為研究結(jié)論及討論。 本文研究發(fā)現(xiàn)：(1)隨著我國(guó)上市公司已持有現(xiàn)金水平、財(cái)務(wù)杠桿的提高，現(xiàn)金邊際價(jià)值將會(huì)下降；(2)我國(guó)上市公司的平均現(xiàn)金邊際價(jià)值僅為0.705元，顯著低于其面值；(3)面臨高融資約束的上市公司將比面臨低融資約束的上市公司的現(xiàn)金

4、邊際價(jià)值更高；(4)上市公司的成長(zhǎng)性差異和公司治理水平差異不會(huì)顯著影響現(xiàn)金邊際價(jià)值。上述發(fā)現(xiàn)表明：稅收差異、自由現(xiàn)金流代理問(wèn)題、股東與債權(quán)人之間的代理沖突和信息不對(duì)稱問(wèn)題會(huì)降低我國(guó)上市公司的現(xiàn)金邊際價(jià)值；另外，可能是由于市場(chǎng)存在較重的投機(jī)因素，本文沒(méi)有發(fā)現(xiàn)我國(guó)特定制度背景下公司治理水平差異對(duì)現(xiàn)金邊際價(jià)值產(chǎn)生顯著影響的證據(jù)，也沒(méi)有發(fā)現(xiàn)“公司治理溢價(jià)”存在的證據(jù)。 關(guān)于現(xiàn)金持有影響公司價(jià)值的問(wèn)題，目前存在基于信息不對(duì)稱理論的正面價(jià)值

5、論和基于代理理論的負(fù)面價(jià)值論兩種觀點(diǎn)。代理理論認(rèn)為：因存在較嚴(yán)重的代理問(wèn)題而產(chǎn)生的代理成本會(huì)使得公司持有的現(xiàn)金價(jià)值較低，即持有的現(xiàn)金會(huì)發(fā)生折價(jià)，而本文的實(shí)證結(jié)論證明了代理理論的基本觀點(diǎn)，為用代理理論解釋我國(guó)上市公司現(xiàn)金持有行為提供了證據(jù)，但本文也同時(shí)發(fā)現(xiàn)信息不對(duì)稱也是影響上市公司邊際價(jià)值的一個(gè)重要因素；在實(shí)踐意義方面，基于股東角度關(guān)于現(xiàn)金邊際價(jià)值的一些發(fā)現(xiàn)，能指導(dǎo)上市公司更合理地持有和使用現(xiàn)金；有利于提高投資者的投資理性程度；為提高我國(guó)