波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬研究——基于香港證券市場(chǎng)的實(shí)證分析.pdf

1、如何刻畫(huà)資產(chǎn)價(jià)格的動(dòng)態(tài)過(guò)程一直是學(xué)術(shù)界與實(shí)務(wù)界極為關(guān)注的話題，而隨著衍生品交易的日益活躍和金融市場(chǎng)波動(dòng)的日益劇烈，合理估計(jì)資產(chǎn)價(jià)格動(dòng)態(tài)過(guò)程顯得尤為重要。傳統(tǒng)的研究方法通常只利用資產(chǎn)價(jià)格信息，或者只利用衍生品價(jià)格信息，原因在于風(fēng)險(xiǎn)溢酬的存在使得資產(chǎn)價(jià)格動(dòng)態(tài)過(guò)程在現(xiàn)實(shí)測(cè)度和風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度中存在差異。在一個(gè)狀態(tài)變量為資產(chǎn)價(jià)格及其波動(dòng)率的定價(jià)系統(tǒng)中，若能找到合理的波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬函數(shù)，那么就可以將現(xiàn)實(shí)測(cè)度和風(fēng)險(xiǎn)中性測(cè)度下的資產(chǎn)動(dòng)態(tài)過(guò)程銜接起來(lái)：而且

2、，波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬體現(xiàn)了投資者對(duì)波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，因此，無(wú)論是對(duì)于學(xué)術(shù)界還是實(shí)務(wù)界，研究波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬是十分必要和重要的。 本文運(yùn)用恒生指數(shù)及其期權(quán)的數(shù)據(jù)考察了香港證券市場(chǎng)的波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬問(wèn)題。首先，本文通過(guò)構(gòu)建恒生指數(shù)期權(quán)的動(dòng)態(tài)Delta對(duì)沖組合，從組合收益中提取波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬信息，并分別利用分組統(tǒng)計(jì)及時(shí)間序列建模兩種方法分析該波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬的影響因子。結(jié)果表明：總體上，香港證券市場(chǎng)的波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)被定價(jià)，并顯著為負(fù)；而且它是時(shí)變的

3、，并與波動(dòng)率水平、資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)幅度和方向，以及資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)速度負(fù)相關(guān)，與波動(dòng)率變動(dòng)幅度正相關(guān)。 在此基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步考察了香港證券市場(chǎng)上波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬的特征及其基本運(yùn)用。本文運(yùn)用第一部分得到的實(shí)證結(jié)果提出了適合香港證券市場(chǎng)的波動(dòng)率風(fēng)險(xiǎn)溢酬函數(shù)形式，并在Heston(1993)模型的框架下，利用有效矩估計(jì)方法，聯(lián)合使用恒生指數(shù)及恒生指數(shù)期權(quán)，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的動(dòng)態(tài)過(guò)程進(jìn)行了估計(jì)。本部分的實(shí)證結(jié)果佐證了第一部分實(shí)證的結(jié)論，利用本文所提出