開放經(jīng)濟(jì)下中國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)與貨幣政策效力分析.pdf

1、我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策中對(duì)貨幣政策的定位主要是實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，然而由于國(guó)際資本的流入等因素，造成外匯儲(chǔ)備超常增長(zhǎng)和相應(yīng)基礎(chǔ)貨幣投放的增加，使穩(wěn)健的貨幣政策趨于失效，對(duì)宏觀調(diào)控提出了嚴(yán)重挑戰(zhàn)。從我國(guó)貨幣政策實(shí)踐來看，傳統(tǒng)的占主導(dǎo)地位的直接信貸控制手段已經(jīng)不能適應(yīng)開放經(jīng)濟(jì)的需要，資本的流動(dòng)性增強(qiáng)、貨幣供給渠道的增多、外匯占款的增加使中央銀行在運(yùn)用貨幣政策工具時(shí)力不從心。而發(fā)達(dá)國(guó)家通用的三大政策工具，卻因我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制還不完善，在宏觀間接

2、調(diào)控中限制了其發(fā)揮更大作用。 長(zhǎng)期以來，我國(guó)選擇匯率穩(wěn)定與貨幣政策獨(dú)立作為目標(biāo)，并對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)實(shí)施較為嚴(yán)格的控制，以此作為開放經(jīng)濟(jì)下的政策組合。在一國(guó)金融體系尚未完善，抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)能力較弱的情況下，這種制度安排無疑是符合中國(guó)的實(shí)際情況的。然而，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開放程度的逐漸提高，不合法和違規(guī)的資本大量涌入，使得貨幣政策獨(dú)立性的約束條件在我國(guó)無法完全實(shí)現(xiàn)。如果中國(guó)繼續(xù)維持這種制度安排，不僅面臨著運(yùn)行成本和風(fēng)險(xiǎn)遞增的約束，而且

3、還將使貨幣政策的有效性不斷降低，宏觀均衡遭到破壞，影響經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。 蒙代爾與弗萊明通過其經(jīng)典的Mundell-Fleming模型(即M-F模型)為不同匯率制度下的政策效果評(píng)價(jià)提供了一個(gè)非常有用的分析框架。M-F模型的一個(gè)重要結(jié)論是：對(duì)于開放經(jīng)濟(jì)體而言，在資本高度流動(dòng)的情況下，如果采取固定匯率制度，那么貨幣政策是無效的；如果采取浮動(dòng)匯率制度安排，貨幣政策是有效的。在M-F模型的基礎(chǔ)上，克魯格曼進(jìn)一步提出了所謂三元悖論，也稱為“

4、三元沖突”理論(Trilemma)，即在開放經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣政策的獨(dú)立性、匯率的穩(wěn)定性和資本的自由流動(dòng)三個(gè)目標(biāo)不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)，各國(guó)只能選擇其中對(duì)自己有利的兩個(gè)目標(biāo)。 國(guó)內(nèi)在研究宏觀經(jīng)濟(jì)政策效力問題上，一般都以我國(guó)資本流動(dòng)管制有效作為基本前提。但是這樣我們的結(jié)論就與蒙代爾—弗萊明模型的結(jié)論相左，即我國(guó)在實(shí)現(xiàn)有管理的浮動(dòng)匯率的情況下(理論界基本認(rèn)定在2005年匯率改革之前我國(guó)的匯率制度屬于盯住美元的匯率制度，本文也承認(rèn)這種說法)，我

5、國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)既能實(shí)現(xiàn)有效的資本管制，又能達(dá)到貨幣政策獨(dú)立。而實(shí)際上，這又與實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行不一致，反映在我國(guó)貨幣政策的實(shí)現(xiàn)在很大程度上受到外匯儲(chǔ)備的影響，宏觀政策被動(dòng)的調(diào)整。另外，關(guān)于我國(guó)的資本流動(dòng)問題，國(guó)內(nèi)學(xué)者也有從中國(guó)資本外逃角度進(jìn)行研究，重點(diǎn)分析并估算資本外逃的數(shù)額、外逃方式和渠道，從經(jīng)驗(yàn)角度來分析中國(guó)的資本外逃，并且不少學(xué)者強(qiáng)調(diào)制度因素是引起資本外流的一個(gè)重要因素。另外一方面，汪洋在《國(guó)際經(jīng)濟(jì)評(píng)論》2005年第1期上撰文指出，中國(guó)存在

6、事實(shí)上的資本自由流動(dòng)。汪洋分析到，在中國(guó)由于事實(shí)上實(shí)行的是釘住美元的固定匯率制度，當(dāng)存在中國(guó)與國(guó)際市場(chǎng)(如中國(guó)實(shí)際利率與美元實(shí)際利率)利差的時(shí)候，利率平價(jià)理論在中國(guó)表現(xiàn)為資本的流動(dòng)而非匯率的變化?；谝陨侠碚撗芯砍晒?，本文首先對(duì)我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)性的特征進(jìn)行分析，運(yùn)用Feldstein和Horioka的計(jì)量模型對(duì)我國(guó)1983-2002的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，從短期和長(zhǎng)期角度對(duì)我國(guó)的資本流動(dòng)性有一個(gè)完整的認(rèn)識(shí)。其后，進(jìn)一步研究我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政

7、策效力，尤其是貨幣政策的效力，其目的在于為我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制定與改進(jìn)提供重要的理論依據(jù)和現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)。 開放經(jīng)濟(jì)下我國(guó)資本流動(dòng)與貨幣政策效力分析關(guān)鍵涉及到以下幾個(gè)問題： 第一，資本流動(dòng)性與貨幣政策的執(zhí)行效力的關(guān)系如何?如何將封閉經(jīng)濟(jì)的模型擴(kuò)展到開放經(jīng)濟(jì)中，并將資本流動(dòng)性的分析納入到固定匯率和浮動(dòng)匯率制度框架下，最終得到不同資本流動(dòng)性下的政策執(zhí)行效率結(jié)論。 第二，如何對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)性進(jìn)行實(shí)證分析，選取什么樣的計(jì)量模型

8、，如何選擇需要的數(shù)據(jù)。 第三，我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)下的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，這種傳導(dǎo)機(jī)制在開放經(jīng)濟(jì)環(huán)境下具有什么特征，與宏觀經(jīng)濟(jì)政策執(zhí)行效力之間有何關(guān)系。 基于對(duì)以上幾個(gè)問題的思考，全文分為五章進(jìn)行研究： 1.導(dǎo)論。介紹了本文的研究背景和意義，研究工具和方法，研究思路以及有待進(jìn)一步研究的問題。 2.國(guó)際資本流動(dòng)。本章主要包括以下內(nèi)容：介紹國(guó)際資本流動(dòng)的含義、類型，分析國(guó)際資本流動(dòng)的歷史演變、及全球化下的國(guó)際資本流

9、動(dòng)趨勢(shì)，為后續(xù)章節(jié)的理論研究構(gòu)建奠定基礎(chǔ)。 3.中國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)分析。主要從資本流入和資本流出兩個(gè)角度出發(fā)(這也符合前一章中對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)的基本分類)，分別分析了外商直接投資、外債、中國(guó)海外投資以及中國(guó)資本外逃等方面的情況；在此基礎(chǔ)上分析我國(guó)國(guó)際收支平衡表，對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目、資本與金融項(xiàng)目和凈錯(cuò)誤與遺漏項(xiàng)目進(jìn)行分析，總結(jié)階段特征。 4.國(guó)際資本流動(dòng)與貨幣政策效力分析。本章首先建立資本流動(dòng)性與政策效力的理論分析框架，采納的是現(xiàn)有

10、理論在分析開放經(jīng)濟(jì)政策效應(yīng)問題時(shí)常用的工具：蒙代爾-弗萊明(M-F)模型。這種模型運(yùn)用凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)理論，將封閉經(jīng)濟(jì)的IS-LM模型擴(kuò)展到開放經(jīng)濟(jì)中，用IS-LM-BP的框架分析了固定匯率和浮動(dòng)匯率制度下貨幣政策的作用。繼而在模型的框架下，分析不同的資本流動(dòng)性下的貨幣政策效率，以及不同的匯率制度下宏觀經(jīng)濟(jì)政策搭配的效果。對(duì)于一個(gè)國(guó)家而言，政府在開放資本帳戶、保持固定匯率制，運(yùn)用獨(dú)立的貨幣政策這三個(gè)政策目標(biāo)之間，只能同時(shí)選擇其中的兩個(gè)。而

11、對(duì)一個(gè)國(guó)家資本流動(dòng)性有效性的判斷將對(duì)宏觀政策的選擇，乃至最終的政策搭配實(shí)施效果起到至關(guān)重要的作用。在建立理論分析框架的基礎(chǔ)上，對(duì)中國(guó)資本流動(dòng)性進(jìn)行進(jìn)一步的實(shí)證分析，考察資本控制有效性的方法源于FeldsteinandHorioka，該方法是一種使用儲(chǔ)蓄和投資的相關(guān)性來檢驗(yàn)資本流動(dòng)性的數(shù)量方法。最后結(jié)合蒙代爾—弗萊明(M-F)模型對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，尤其是貨幣政策的效力進(jìn)行綜合分析。 5.政策建議。本章首先提出我國(guó)追求內(nèi)外均衡時(shí)的

12、原則；其次，針對(duì)中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況提出若干建議，分別從以下幾個(gè)方面闡述：逐步放開資本項(xiàng)目，完善浮動(dòng)匯率制；深化外匯體制改革，促進(jìn)國(guó)際收支平衡；金融創(chuàng)新、市場(chǎng)機(jī)制完善；我國(guó)貨幣政策內(nèi)部協(xié)調(diào)和外部協(xié)調(diào)。 作為本文的后續(xù)研究工作，筆者打算從以下方面繼續(xù)展開研究：首先，對(duì)我國(guó)資本流動(dòng)性特征的演變進(jìn)行更為深入的研究，吸取最新的國(guó)內(nèi)外理論研究成果，深入研究短期、長(zhǎng)期特征，及其演變的內(nèi)在機(jī)制；其次，2005年我國(guó)匯率制度改革之后，我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)

13、有了新的特征，我國(guó)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制也發(fā)生了變化，這方面也是有待進(jìn)一步研究的地方。 本論文的特點(diǎn)： 1、視角創(chuàng)新。我國(guó)正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中，隨著匯率制度改革和資本管制的逐漸放開，把握我國(guó)資本流行特征，為資本管制政策提供重要依據(jù)，也為提高我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的執(zhí)行效力提供參考，尤其是貨幣政策的效力提供理論依據(jù)。 2、分析框架統(tǒng)一，結(jié)構(gòu)邏輯性強(qiáng)。在分析資本流動(dòng)性與經(jīng)濟(jì)政策效力的基礎(chǔ)上，將我國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)性的實(shí)證分析引入分