滬深300股指期貨套期保值風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)試.pdf

1、股指期貨是金融領(lǐng)域中最主要的避險(xiǎn)工具及定價(jià)手段之一，它已成為一國金融市場走向成熟的重要標(biāo)志。在經(jīng)過了兩年的精心準(zhǔn)備之后，我國于在2010年4月16日推出了滬深300指數(shù)期貨。那么該指數(shù)期貨的推出是否真的能為投資者提供一條有效的避險(xiǎn)途徑呢?同時(shí)期貨的交易是否能夠明顯降低現(xiàn)貨市場的異常波動(dòng)頻率呢?由于利用期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的主要途徑是進(jìn)行套期保值，所以本文將滬深300指數(shù)期貨的套期保值風(fēng)險(xiǎn)作為研究對(duì)象。從理論和實(shí)證兩方面出發(fā)，研究滬深300指

2、數(shù)套期保值的構(gòu)建方法和風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度。主要內(nèi)容包括：(1)在總結(jié)前人對(duì)套期保值研究的基礎(chǔ)上，分析和評(píng)價(jià)各類套期保值構(gòu)建方法的特點(diǎn)和優(yōu)劣。(2)總結(jié)我國股市運(yùn)行的若干主要特征，特別是波動(dòng)率方面的特征以及滬深300指數(shù)和滬深300指數(shù)期貨走勢(shì)的相互關(guān)系。(3)根據(jù)數(shù)值特征，從各類套期保值構(gòu)建方法中挑選出適合我國股票市場運(yùn)行現(xiàn)狀的套期保值策略，構(gòu)建套期保值模型。并預(yù)測(cè)套期保值之后資產(chǎn)組合所面臨的可能風(fēng)險(xiǎn)。(4)跟蹤該資產(chǎn)組合的實(shí)際運(yùn)行狀況，評(píng)價(jià)模型

3、的優(yōu)劣。(5)結(jié)合模型的表現(xiàn)，設(shè)計(jì)一套適合滬深300指數(shù)的套期保值策略并提出相應(yīng)的建議。
　　 一、本文的觀點(diǎn)及結(jié)論第一、滬深300指數(shù)的波動(dòng)率特征主要表現(xiàn)為波動(dòng)率溢出、跳躍擴(kuò)散和非對(duì)稱波動(dòng)，其基差的分布呈現(xiàn)出非正態(tài)且非隨機(jī)特點(diǎn)并帶有明顯的正方向，盡管如此，滬深300指數(shù)與其指數(shù)期貨之間依然保持了穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。在漲跌停機(jī)制下，滬深300指數(shù)而言，個(gè)股存在明顯的的波動(dòng)率溢出效應(yīng)，這種效應(yīng)的集中體現(xiàn)是波動(dòng)率的成群分布，即當(dāng)波動(dòng)率會(huì)

4、在一段時(shí)間內(nèi)較高，而在另一段時(shí)間內(nèi)較低；也就是中國股市的一大特色：過山車似的大漲大跌。如果用跳來的發(fā)生率來反映異常波動(dòng)，那么滬深300指數(shù)有很高的跳發(fā)生概率(35％)：且跳的發(fā)生具有一定的持續(xù)性：即一旦發(fā)生跳，在短時(shí)間內(nèi)會(huì)連續(xù)發(fā)生跳。而這一特征可以看做是大盤走勢(shì)的非連續(xù)變化的特征。就滬深300仿真期貨指數(shù)與滬深300指數(shù)之間的關(guān)系而言，滬深300仿真期貨指數(shù)也存在非對(duì)稱波動(dòng)性效應(yīng)，且該效應(yīng)略微大于現(xiàn)貨指數(shù)。其次，滬深300仿真期貨指數(shù)的

5、分布較滬深300指數(shù)而言，左端較為細(xì)長，中部更為突出，而右端有較長的拖尾。另外，滬深300仿真期貨指數(shù)由于仿真交易的參與者對(duì)市場未來走勢(shì)形成了錯(cuò)誤的預(yù)期使得跳跳的發(fā)生次數(shù)要遠(yuǎn)大于滬深300指數(shù)。但這些表面上的特征卻不能掩蓋滬深300仿真期貨指數(shù)序列和滬深300指數(shù)序列之間的協(xié)整關(guān)系，而這正是確立最優(yōu)套期保值率的關(guān)鍵所在。
　　 第二、利用協(xié)整理論建立條件異方差模型來進(jìn)行套期保值具有可行性，VaR方法是對(duì)于套期保值風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度同樣適

6、用。期貨價(jià)格波動(dòng)的主要影響因素是現(xiàn)貨價(jià)格的走勢(shì)，根據(jù)不同類型期貨的特征，可以通過引入現(xiàn)貨價(jià)格與其他相關(guān)變量來建立多因素模型描述期貨價(jià)格的波動(dòng)。測(cè)算最優(yōu)套期保值比率的方法有多種，其中基于協(xié)整理論的條件異方差模型被普遍采用，而且期貨與現(xiàn)貨之間的協(xié)整關(guān)系在各國幾乎都得到實(shí)證的支持。雖然設(shè)計(jì)套期保值的初衷是為了規(guī)避或者轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，但實(shí)際操作中，其自身也面臨多種風(fēng)險(xiǎn)，其中的基差風(fēng)險(xiǎn)和模型風(fēng)險(xiǎn)值得套期保值者重點(diǎn)關(guān)注。
　　 第三、通過GJR(

7、1，1)模型來估計(jì)最優(yōu)套期保值率較為合適。經(jīng)過反復(fù)嘗試，該模型擬合良好，對(duì)殘差的各項(xiàng)檢驗(yàn)均順利通過。并且能明顯的反映出非對(duì)稱波動(dòng)這一特征。得到的最優(yōu)套期保值率為0.9875，這一結(jié)果遠(yuǎn)遠(yuǎn)有別于發(fā)達(dá)國家成熟資本市場的水平。但鑒于我們目前資本市場尚不完善，且股指期貨也才剛剛起步，得到這一結(jié)果也不足為奇。
　　 第四、若將資產(chǎn)組合按照GJR(1，1)給出的參數(shù)進(jìn)行套期保值，則套期保值后的頭寸在未來十日內(nèi)有99％的把握將損失控制在資產(chǎn)總

8、量的1.85％以內(nèi)，說明該方案有一定的可行性。但是，該模型雖然能夠通過回顧測(cè)試，但僅限于短期之內(nèi)基差走勢(shì)基本保持穩(wěn)定的前提下；若市場突然發(fā)生風(fēng)格轉(zhuǎn)換從而導(dǎo)致投機(jī)者對(duì)期貨市場的預(yù)期產(chǎn)生較大不確定性。則套期保值后的資產(chǎn)仍然面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)管理者應(yīng)該緊密關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)暴露情況，隨時(shí)調(diào)整頭寸。
　　 二、本文對(duì)滬深300指數(shù)套期保值策略設(shè)計(jì)上的建議：
　　 第一、套期保值策略的構(gòu)建應(yīng)建立在對(duì)期貨和現(xiàn)貨數(shù)據(jù)細(xì)致分析的基礎(chǔ)之上?；畹姆?/p>

9、布特征是期貨數(shù)據(jù)與現(xiàn)貨數(shù)據(jù)之間差異的體現(xiàn)，只有通過捕捉兩組數(shù)據(jù)的各自特點(diǎn)才能了解基差特征形成的原因。
　　 第二、模型的建立、評(píng)價(jià)以及修正應(yīng)是一個(gè)循環(huán)往復(fù)的過程。隨著時(shí)間推移，市場必定發(fā)生變化，沒有一個(gè)模型可以適應(yīng)所以市場環(huán)境。只有通過對(duì)模型不停的修正才能取得較好的套期保值效果。
　　 第三、現(xiàn)階段投資者的套期保值策略應(yīng)將基差具有非零均值的特征納入建模考慮范圍。滬深300指數(shù)和滬深300指數(shù)期貨產(chǎn)生的基差均值處于20-2