中國股票市場的風(fēng)險識別研究：基于股市波動與國際聯(lián)動的實證分析.pdf

1、金融市場是在中國市場經(jīng)濟體系中一個極為重要的組成部分，它的健康發(fā)展，對整個國家的經(jīng)濟發(fā)展有著非同尋常的影響。本論文主要著眼于中國金融市場中的股票市場，并以股票市場中所存在的風(fēng)險作為主題。本研究旨在總結(jié)目前國際上現(xiàn)有的關(guān)于波動性與聯(lián)動性研究方面比較先進的各種理論模型與實證研究的基礎(chǔ)上，通過對中國股票市場的應(yīng)用，力圖全面、綜合地分析中國股市的波動性，并通過對股市聯(lián)動性的實證分析，在定量基礎(chǔ)上證實中國股市的國際化、全球化進展情況的同時，致力于

2、考察聯(lián)動性的產(chǎn)生原因、內(nèi)在機制。
　　 股市波動率是衡量風(fēng)險大小的重要指標，因此波動率的準確描述有利于正確評估市場風(fēng)險，進而提高整體資本市場資源配置效率，降低經(jīng)濟運行的成本。并且，為政府金融管理部門、金融機構(gòu)準確評估風(fēng)險以及衡量風(fēng)險承受程度提供客觀、科學(xué)的依據(jù)。這有利于他們運用完善的風(fēng)險管理技術(shù)，進而提高金融市場的監(jiān)管水平。股市波動性分析部分以上證綜指與深證成指的高頻數(shù)據(jù)作為主要研究對象進行了股市波動特征分析、波動預(yù)測比較分析以

3、及波動跳躍現(xiàn)象分析。具體研究方法與主要結(jié)果如下：
　　 在股市波動特征方面，上證綜指與深證成指的已實現(xiàn)波動率(RV)與已實現(xiàn)極差波動率(RRV)均具有與其他發(fā)達國家股票指數(shù)相同的統(tǒng)計特征。
　　 在波動預(yù)測比較分析方面，本研究針對4種ARCH類模型(GARCH模型、GJR模型、EGARCH模型、APGARCH模型)、對RV與RRV以及其對數(shù)序列直接建模的時間序列模型(ARFIMA模型、ARFIMAX模型、HAR模型)以及

4、GARCH-RV模型的一共18種模型，采用滾動窗口的樣本外一步預(yù)測分析法進行了模型波動預(yù)測能力比較研究。關(guān)于波動預(yù)測精度的評價方法方面，本研究運用了損失函數(shù)比較法、Mincer-Zarnowitz回歸以及SPA檢驗。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：在所有模型當(dāng)中InRV-ARFIMAX模型的波動預(yù)測表現(xiàn)最好，并檢驗結(jié)果證實了對數(shù)RV序列在波動預(yù)測方面的有效性與實用性；ARFIMA模型、HAR模型等高頻數(shù)據(jù)波動率時間序列模型的預(yù)測精度明顯高于基于低頻數(shù)據(jù)的其他

5、ARCH類模型與GARCH-RV模型。
　　 在股市波動跳躍分析方面，采用波動跳躍顯著性檢驗方法、HAR-RV-J模型以及HAR-RV-CJ模型進行了波動跳躍特征研究。實證檢驗結(jié)果認為：與美國股市相比，滬深兩市的顯著波動跳躍發(fā)生的頻率要高，跳躍幅度要大，波動趨勢更加激烈；越是波動激烈的時期，顯著跳躍幅度與強度越大；在建模與預(yù)測方面對數(shù)RV具有很強的有用性與可行性。
　　 國際股市聯(lián)動性代表了信息在股票市場間的傳導(dǎo)方向，這

6、可以為我們正確認識世界股票市場格局提供有利依據(jù)。準確了解傳導(dǎo)機制與中國股票市場的內(nèi)在機制，有利于有效監(jiān)控和管理金融市場中所存在的風(fēng)險、有效規(guī)避國外市場發(fā)生動蕩對于中國股市的沖擊。股市聯(lián)動性研究部分以中國與G5國家的股票市場作為研究對象，分析了股市之間的長期、短期以及超短期聯(lián)動效應(yīng)。具體研究方法與主要結(jié)果如下：
　　 在長期聯(lián)動性檢驗方面，采用了2種協(xié)整檢驗(EG協(xié)整檢驗與Johansen協(xié)整檢驗)與基于LA-VAR模型的長期Gr

7、anger因果檢驗進行了實證研究。結(jié)果顯示：中國與G5股市之間未能發(fā)現(xiàn)任何長期均衡關(guān)系；基于LA-VAR的長期Granger因果檢驗結(jié)果否定了中國股市與G5股市間存在長期因果關(guān)系的可能性。
　　 在短期聯(lián)動性檢驗方面，應(yīng)用了二階段CCF檢驗法。檢驗結(jié)果顯示：方差-因果檢驗發(fā)現(xiàn)了中國對美國、英國、德國、法國的單方向波動溢出效應(yīng)；均值-因果檢驗發(fā)現(xiàn)了美國開始影響中國股市的苗頭與中日股市日內(nèi)聯(lián)動的可能性。
　　 在超短期聯(lián)動性

8、檢驗方面，將G5股市的夜間收益率與中國股市的RV應(yīng)用于AR-EGARCH模型進行了實證分析。檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn)，中國股市對G5股市的短期與超短期的波動溢出效應(yīng)。并且超短期波動溢出效應(yīng)的影響比短期效應(yīng)更加明顯。
　　 美國第四大投資銀行雷曼兄弟控股公司于2008年9月15日正式宣布破產(chǎn)之后，新一輪金融海嘯迅速席卷了全球金融市場。本文主要著眼于此輪金融海嘯對中國內(nèi)地、中國香港及美國股市波動的影響，針對RV進行了股市波動特征分析、夜間波動溢

9、出效應(yīng)研究以及波動跳躍特征研究。具體研究方法與主要結(jié)果如下：
　　 在股市波動特征方面，以雷曼危機發(fā)生日作為分界點，針對前后兩個時段的RV序列進行了特征分析。結(jié)果顯示：雷曼危機后各股市波動率都非常高，但中國股市受到的影響相對最小。這可能是因為中國國內(nèi)投資者對外部信息的低敏感度造成的現(xiàn)象；中國股市RV的上升主要來自于夜間與午間波動的上升，而美國與香港股市的RV上升原因主要是夜間和日內(nèi)波動率的整體提高。
　　 在夜間波動溢出

10、效應(yīng)方面，對雷曼危機發(fā)生前后兩個時段采用ARMA-RV模型與AR-EGARCH-RV模型進行了實證檢驗。結(jié)果認為：雷曼危機發(fā)生之后股市間夜間波動溢出效應(yīng)極為顯著，金融危機改變了股市信息傳導(dǎo)格局；某個股市發(fā)生的波動引起另外股市的更大波動。
　　 在波動跳躍特征方面，本文針對雷曼危機發(fā)生后的RV進行了實證研究。檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn)：波動跳躍發(fā)生頻率最多、跳躍幅度最大的市場為香港股市，其次為中國，而雷曼危機對美國股市的波動跳躍則是影響最小的；