基于資產(chǎn)專(zhuān)用性視角的中國(guó)上市公司大股東掏空研究.pdf

1、“掏空”實(shí)質(zhì)上是大小股東利益分配矛盾，這種行為不僅損害了中小投資者和企業(yè)，也會(huì)影響資本市場(chǎng)的正常運(yùn)行。“掏空”行為會(huì)降低經(jīng)濟(jì)的透明度，致使會(huì)計(jì)信息失真，令外部投資者很難客觀評(píng)價(jià)的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況。自從La Porta提出第二類(lèi)代理問(wèn)題以來(lái)，大股東掏空大多數(shù)是沿著投資者保護(hù)和股權(quán)集中度兩條主線來(lái)進(jìn)行的。本文嘗試從不同角度對(duì)該大股東“掏空”問(wèn)題進(jìn)行解釋。
　　相比于中小股東，由于大股東投資額巨大，當(dāng)其轉(zhuǎn)移資本投向時(shí)，客觀上所需付出的甄選成

2、本和機(jī)會(huì)成本明顯更多。由“智豬博弈”的納什均衡可推知，在大小股東的博弈過(guò)程中，大股東出于“機(jī)會(huì)主義”和理性的考慮，需要花費(fèi)成本（包括財(cái)產(chǎn)，時(shí)間，精力）悉心“照顧”和“監(jiān)督”公司的日常經(jīng)營(yíng)，小股東一定會(huì)選擇“搭便車(chē)”，這勢(shì)必造成大股東股權(quán)投資的流動(dòng)性顯著的低于小股東。另外，雖然我國(guó)“股權(quán)分置改革”在很大程度上放寬了控股股東股權(quán)（前非流通股持有者）流轉(zhuǎn)的限制，允許其上市交易。但是，當(dāng)前我國(guó)《證券法》和《公司法》還是均對(duì)持股比例超過(guò)一定數(shù)量（

3、如5％）的股東的股權(quán)的流轉(zhuǎn)提出了諸多限制，而且隨著持股比例的增加，這種流轉(zhuǎn)障礙也隨之增加。政府出臺(tái)，這些限制持股比例較大的股東股權(quán)流轉(zhuǎn)的條款，其本意是加強(qiáng)對(duì)信息不占優(yōu)的中小股東和債權(quán)人的保護(hù)。但這些仍然如牛負(fù)重的限制，使大股東的股權(quán)投資存在流通受阻，可轉(zhuǎn)換性和可變現(xiàn)性變?nèi)醯膯?wèn)題（相比于小股東）。
　　這樣，從資產(chǎn)專(zhuān)用性的視角來(lái)看，上市公司的大股東所持股份，存在被客觀上“困在”了特定上市公司的情況，使其具有了很強(qiáng)的資產(chǎn)專(zhuān)用性。專(zhuān)用性

4、越強(qiáng)的資產(chǎn)，要求的資本回報(bào)率越高。但是，大多數(shù)情況下，公司股東之間的利潤(rùn)分配是同股同酬的，那么大股東的被套牢的“專(zhuān)用性投資”所能分得的利潤(rùn)或收益也僅是按照其持股比例計(jì)算而來(lái)，而其被套牢的代價(jià)或成本在很大程度上是得不到足夠的補(bǔ)償?shù)?。從這個(gè)角度講，大股東的每股“盈利”實(shí)際上低于小股東的每股“盈利”，大股東的投資風(fēng)險(xiǎn)因?yàn)榱鬓D(zhuǎn)障礙的存在，實(shí)際上是大于小股東的投資風(fēng)險(xiǎn)的，所以大股東會(huì)“掏空”。
　　本文著重站在大股東股權(quán)的資產(chǎn)專(zhuān)用性視角，來(lái)

5、解釋其“掏空”行為。通過(guò)邏輯推理論證和實(shí)證檢驗(yàn)的方法，最終證明了如下結(jié)論：大股東股權(quán)投資的資產(chǎn)專(zhuān)用性越強(qiáng)，其“掏空”行為越嚴(yán)重；反言之，當(dāng)大股東股權(quán)投資資產(chǎn)專(zhuān)用性越弱，越容易流轉(zhuǎn)變現(xiàn)，其通過(guò)關(guān)聯(lián)交易“掏空”企業(yè)的行為就越少。從而證明了“資產(chǎn)專(zhuān)用性”是大股東“掏空”行為的一個(gè)重要的動(dòng)因之一。進(jìn)而立足于此，提出一些解決大股東“掏空”問(wèn)題的政策意見(jiàn)。本文的結(jié)論對(duì)于完善上市公司治理結(jié)構(gòu)和管理部門(mén)制度監(jiān)管政策，特別是關(guān)于涉及大股東關(guān)聯(lián)交易等監(jiān)管政