支付方式與并購(gòu)績(jī)效關(guān)系的研究.pdf

1、20世紀(jì)90年代以來(lái),隨著全球企業(yè)兼并浪潮的高漲,在歐美資本市場(chǎng)比較成熟的國(guó)家,并購(gòu)支付方式上最大的變化是二十世紀(jì)八十年代的以現(xiàn)金支付為主,到90年代形成現(xiàn)金支付和換股支付方式平分秋色的局面。我國(guó)在2005年以前上市公司并購(gòu)支付方式相對(duì)單一,現(xiàn)金支付是最主要的方式,而自2005年9月開(kāi)始實(shí)施股權(quán)分置改革的試點(diǎn)以來(lái),股票支付方式紛紛的涌現(xiàn),為我們研究并購(gòu)支付方式與并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系提供了契機(jī)。
　　 當(dāng)收購(gòu)方?jīng)Q定對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)時(shí),

2、要面對(duì)三個(gè)基本問(wèn)題:一是支付問(wèn)題；二是融資安排與控制權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題；三是由此帶來(lái)的并購(gòu)績(jī)效。雖然國(guó)內(nèi)外的學(xué)者圍繞支付方式的影響因素和支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響進(jìn)行了大量地研究,并取得了卓有成效的成果。但是支付方式選擇背后的動(dòng)機(jī)、支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的機(jī)理以及支付方式與并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系等問(wèn)題仍不清晰。尤其是先前研究?jī)H僅是將支付方式作為影響并購(gòu)績(jī)效的因素,考慮支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的單向影響,而沒(méi)有人研究預(yù)期并購(gòu)績(jī)效對(duì)支付方式的影響。本文嘗試對(duì)支付方式

3、和并購(gòu)績(jī)效的相互關(guān)系進(jìn)行研究。
　　 本文運(yùn)用信息不對(duì)稱下的資本結(jié)構(gòu)理論、信號(hào)理論和公司控制權(quán)理論,采用規(guī)范研究和實(shí)證研究相結(jié)合的方法,以1998-2008年發(fā)生的166例并購(gòu)事件為樣本,研究在現(xiàn)金支付方式下和股權(quán)支付方式下,支付方式與并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系；從不同支付方式的特征出發(fā),分析并購(gòu)支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的機(jī)理,厘清支付方式與并購(gòu)績(jī)效之間的關(guān)系。以上問(wèn)題的解決,在理論上,有助于進(jìn)一步加深對(duì)并購(gòu)支付方式規(guī)律的把握,有助于揭示并購(gòu)績(jī)

4、效產(chǎn)生的來(lái)源,尤其是支付方式與并購(gòu)績(jī)效間相互關(guān)系的厘清,對(duì)豐富并購(gòu)支付理論具有重要的意義；在實(shí)務(wù)方面,對(duì)提高我國(guó)企業(yè)并購(gòu)支付決策水平,為并購(gòu)實(shí)踐制定最優(yōu)的支付決策,提高企業(yè)并購(gòu)的成功率,提升公司價(jià)值具有重要的指導(dǎo)意義。
　　 本文在以往對(duì)并購(gòu)績(jī)效研究的基礎(chǔ)上,考慮并購(gòu)支付方式所產(chǎn)生的內(nèi)生變量,如資本結(jié)構(gòu)的變化、公司控制權(quán)的稀釋等對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。在分析影響支付方式因素時(shí),應(yīng)用概率選擇模型(Probit)將預(yù)期并購(gòu)績(jī)效作為影響支付

5、方式的變量,在控制其他影響因素不變的情況下,以驗(yàn)證預(yù)期并購(gòu)績(jī)效是否是影響支付方式的顯著因素。在研究并購(gòu)支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響時(shí),將支付方式變量引入到多元統(tǒng)計(jì)回歸分析模型中,在控制其他因素不變的情況下,以驗(yàn)證支付方式是否是影響并購(gòu)績(jī)效的顯著因素。本文按照:不同支付方式的特征——支付方式與并購(gòu)績(jī)效關(guān)系機(jī)理分析——支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證研究(方向Ⅰ)——并購(gòu)績(jī)效影響支付方式的實(shí)證研究(方向Ⅱ)這條線索進(jìn)行研究的。通過(guò)實(shí)證分析,分別驗(yàn)證了

6、(方向Ⅰ)和(方向Ⅱ),即:支付方式會(huì)影響并購(gòu)績(jī)效高低,預(yù)期并購(gòu)績(jī)效會(huì)影響支付方式的選擇。這個(gè)研究結(jié)論給我們的啟示是:在支付方式選擇時(shí),決策者首先要對(duì)預(yù)期發(fā)生的并購(gòu)事件績(jī)效進(jìn)行預(yù)期,選擇預(yù)期績(jī)效高的支付方式。同樣,在分析影響并購(gòu)績(jī)效的因素時(shí),支付方式是重要的影響因素之一,因?yàn)樵谄渌蛩夭蛔兊那闆r下,不同的支付方式具有不同的并購(gòu)績(jī)效。這對(duì)于不斷拓寬并購(gòu)績(jī)效研究的視野,探尋并購(gòu)績(jī)效形成的來(lái)源,不論從并購(gòu)理論上還是在并購(gòu)實(shí)踐中都具有重要的意義

7、。
　　 與以往的研究相比,本文的創(chuàng)新點(diǎn)是:(1)選題與研究視角的創(chuàng)新。以往的研究只注重于支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的單方向研究,本文將并購(gòu)績(jī)效作為影響支付方式選擇的因素,不僅研究支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響,而且還證實(shí)了并購(gòu)績(jī)效對(duì)支付方式選擇的影響,按照支付方式影響并購(gòu)績(jī)效(方向Ⅰ)、預(yù)期并購(gòu)績(jī)效影響支付方式選擇(方向Ⅱ)兩個(gè)方向開(kāi)展研究,并在實(shí)證分析中得到了驗(yàn)證,全面揭示了支付方式與并購(gòu)績(jī)效兩者相互影響的關(guān)系。(2)構(gòu)建了支付方式影響并

8、購(gòu)績(jī)效的機(jī)理分析框架,從支付方式的視角系統(tǒng)分析了并購(gòu)績(jī)效形成的機(jī)理。先前對(duì)支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的分析僅限于所提出各種假說(shuō),每個(gè)假說(shuō)只能說(shuō)明某一個(gè)側(cè)面的問(wèn)題,對(duì)支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的分析不系統(tǒng)、不清晰,本文運(yùn)用信息不對(duì)稱下的資本結(jié)構(gòu)理論、信號(hào)傳遞理論和控制權(quán)理論,指出支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的機(jī)理是通過(guò)信號(hào)作用將支付方式、資本結(jié)構(gòu)(融資結(jié)構(gòu))、公司控制權(quán)變化的信息傳遞到市場(chǎng)上,市場(chǎng)對(duì)收購(gòu)方股價(jià)重新估值的結(jié)果,是支付方式、資本結(jié)構(gòu)、公司控制權(quán)結(jié)

9、構(gòu)等因素綜合作用的結(jié)果,支付方式不僅直接的影響并購(gòu)績(jī)效,而且還通過(guò)影響成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、潛在的舉債能力和公司的控制權(quán)結(jié)構(gòu)間接的影響并購(gòu)績(jī)效。(3)構(gòu)建了多元回歸分析模型和結(jié)構(gòu)方程模型,從不同的角度驗(yàn)證了支付方式是影響并購(gòu)績(jī)效的重要因素(方向Ⅰ),構(gòu)建概率選擇模型(Probit)驗(yàn)證了并購(gòu)績(jī)效是影響支付方式選擇的重要因素(方向Ⅱ),證實(shí)了支付方式與并購(gòu)績(jī)效兩者之間的相互關(guān)系。構(gòu)建支付方式影響并購(gòu)績(jī)效的結(jié)構(gòu)方程模型(SEM),發(fā)現(xiàn)了支付方式影響并購(gòu)