股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)性影響的實(shí)證研究：來(lái)自新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)期貨的證據(jù).pdf

1、1982年，美國(guó)堪薩斯期貨交易所在世界上第一次推出了價(jià)值線綜合指數(shù)期貨。股指期貨一經(jīng)推出便受到投資者的熱烈歡迎，隨即在美國(guó)獲得迅速發(fā)展。美國(guó)股指期貨交易的產(chǎn)生和發(fā)展，不僅大大促進(jìn)了證券市場(chǎng)及其交易規(guī)模的迅速擴(kuò)大，而且還引起了其它國(guó)家和地區(qū)競(jìng)相仿效，從而使股指期貨成為各國(guó)證券市場(chǎng)競(jìng)相開(kāi)發(fā)的創(chuàng)新交易品種。20世紀(jì)90年代后，國(guó)際資本流動(dòng)日益全球化，同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者逐漸成為金融市場(chǎng)上的主導(dǎo)力量，從而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理工具和手段提出了更高的要求。在此背景

2、下，發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)和新興證券市場(chǎng)競(jìng)相開(kāi)設(shè)股指期貨交易，形成了世界性的股指期貨交易熱潮。除了開(kāi)設(shè)本國(guó)股票市場(chǎng)的指數(shù)期貨交易之外，一些較成熟的證券市場(chǎng)還推出以他國(guó)股票價(jià)格指數(shù)為標(biāo)的的股指期貨交易，即異地股指期貨交易，其中最典型的是新加坡證券市場(chǎng)。新加坡交易所利用其有利的地理位置和開(kāi)放的市場(chǎng)環(huán)境，成為世界上推出異地股指期貨最多、最成功的交易所。 由于我國(guó)資本市場(chǎng)建立只有十多年時(shí)間，市場(chǎng)的不成熟、不完善和市場(chǎng)行為的不規(guī)范使得國(guó)內(nèi)股市的股價(jià)

3、在過(guò)去十多年中經(jīng)常劇烈波動(dòng)，股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)很大。因此，我國(guó)股票市場(chǎng)十分迫切地需要股指期貨來(lái)有效規(guī)避股票現(xiàn)貨市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，隨著我國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模的日益壯大，引起國(guó)內(nèi)外越來(lái)越多投資者的關(guān)注，然而市場(chǎng)上交易品種的發(fā)展卻依然緩慢。加之股權(quán)分置改革的進(jìn)行，使得股票現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格指標(biāo)波動(dòng)性增加，影響了我國(guó)股票市場(chǎng)的穩(wěn)定性。所以，對(duì)推出股指期貨的呼聲也越來(lái)越高。就在我國(guó)正緊鑼密鼓地為推出我國(guó)的股指期貨交易時(shí)，新加坡交易所于2006年9月

4、5日推出了新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)期貨，從而成為全球第一只真正的中國(guó)A股股指期貨。 本文從股指期貨的基礎(chǔ)理論出發(fā)，對(duì)新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)期貨推出之后對(duì)其現(xiàn)貨標(biāo)的指數(shù)的波動(dòng)性的影響進(jìn)行了實(shí)證研究，以期對(duì)我國(guó)發(fā)展股指期貨市場(chǎng)的決策、設(shè)計(jì)和監(jiān)管提供有針對(duì)性的政策建議。 第1章為引言。這章簡(jiǎn)單敘述了本文的研究背景、研究意義、內(nèi)容結(jié)構(gòu)及創(chuàng)新之處。第2章為股指期貨概述。這章首先介紹了股指期貨的含義、特點(diǎn)和經(jīng)濟(jì)功能，接著敘述了股指期貨

5、產(chǎn)生和發(fā)展的背景、過(guò)程及現(xiàn)狀，最后著重介紹了作為本文實(shí)證研究對(duì)象的新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)及其期貨合約。第3章為文獻(xiàn)綜述。這章分別對(duì)國(guó)外和國(guó)內(nèi)關(guān)于股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)性影響方面的文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧，并對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了簡(jiǎn)要評(píng)論。第4章為研究方法與數(shù)據(jù)。這章詳細(xì)介紹了本文采用的研究方法和選用的計(jì)量模型，然后說(shuō)明了本文研究所選用的樣本數(shù)據(jù)的選取及其相關(guān)的處理。第5章為實(shí)證研究。這章首先給出了數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)量，接著對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了平穩(wěn)性檢驗(yàn)，然后便對(duì)

6、模型進(jìn)行了估計(jì)，最后得出了相應(yīng)的實(shí)證結(jié)果。第6章為結(jié)論與建議。這章通過(guò)對(duì)實(shí)證結(jié)果的分析得出了本文的結(jié)論，并根據(jù)得出的結(jié)論提出了相關(guān)的政策建議。 本文采用的是事前與事后研究的方法，先考察引入股指期貨之前現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)率水平，再以之與引入股指期貨之后現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)率水平相比較。為了控制那些并非由于股指期貨的引入所帶來(lái)的其他外部因素的影響，本文選用新華富時(shí)小盤(pán)指數(shù)作為代理變量來(lái)表示與股指期貨的引入無(wú)關(guān)的市場(chǎng)范圍的因素。而為了考察波動(dòng)率

7、隨時(shí)間的變化及信息與波動(dòng)率之間的關(guān)系，本文選用廣義自回歸條件異方差模型來(lái)測(cè)量波動(dòng)率水平的變化。 本文的實(shí)證結(jié)果顯示，在新加坡交易所推出新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)期貨之后，在控制了市場(chǎng)范圍的影響因素之后，該指數(shù)的波動(dòng)率水平有所增加。進(jìn)一步的分析說(shuō)明在引入期貨交易之后更多的信息包含在價(jià)格中，而且信息傳遞的速度在引入期貨前后也不相同。具體的說(shuō)，在引入期貨之后，新近的消息對(duì)未來(lái)波動(dòng)變化的影響減小，而過(guò)去的信息對(duì)未來(lái)波動(dòng)水平變化的影響變得持久

8、，即現(xiàn)貨市場(chǎng)中信息傳遞的速度減慢。 就信息量、信息傳遞速度與波動(dòng)率水平之間的關(guān)系而言，從理論上說(shuō)，期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能使市場(chǎng)包含更多信息，則現(xiàn)貨市場(chǎng)應(yīng)該更加穩(wěn)定，且換個(gè)角度看，若市場(chǎng)中信息傳遞的速度減慢，那么現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的速度也會(huì)減慢，而增多的信息和減慢的信息傳遞速度兩者相加的結(jié)果卻使得現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)水平增加。對(duì)三者之間的這種關(guān)系的一種符合經(jīng)濟(jì)意義的可能解釋是：在控制了其他影響因素的情況下，由于股指期貨的引入，使得現(xiàn)貨市場(chǎng)和期

9、貨市場(chǎng)的投機(jī)性因素大增，且還抵消了信息量增加和信息傳遞速度的減少對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)性的影響，這就造成了現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)水平的增加。 在現(xiàn)實(shí)的環(huán)境中，中國(guó)內(nèi)地的金融市場(chǎng)還不成熟，制度建設(shè)方面比較落后，還完全不具備推出股指期貨的條件，在這樣的情況下推出以內(nèi)地A股市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)為基礎(chǔ)的股指期貨合約，必定會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)一些不穩(wěn)定因素，造成一定的負(fù)面影響。況且，推出該期貨合約的是境外的新加坡交易所，這在已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)不利的情況下又帶來(lái)了監(jiān)管上的困難和不便。此

10、外，如果境外市場(chǎng)先于本土推出該國(guó)的股指期貨合約，不但可能使該國(guó)會(huì)喪失對(duì)自身金融市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)，而且還會(huì)導(dǎo)致境內(nèi)資金的外流，給金融市場(chǎng)帶來(lái)更多的動(dòng)蕩。因此，從真實(shí)市場(chǎng)的角度來(lái)看，新華富時(shí)中國(guó)A50指數(shù)推出的背景也符合上述理論方面的解釋。 依據(jù)本文得出的結(jié)論，作者建議：一方面，我國(guó)應(yīng)借鑒其他國(guó)家或地區(qū)的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，在加強(qiáng)自身金融市場(chǎng)制度建設(shè)的基礎(chǔ)上，盡快推出本土的股指期貨；另一方面，還應(yīng)加快建立和完善相關(guān)配套的監(jiān)管措施，積極開(kāi)展與境外市