股指期貨對現貨市場波動性影響的實證研究：來自新華富時中國A50指數期貨的證據.pdf

1、1982年，美國堪薩斯期貨交易所在世界上第一次推出了價值線綜合指數期貨。股指期貨一經推出便受到投資者的熱烈歡迎，隨即在美國獲得迅速發(fā)展。美國股指期貨交易的產生和發(fā)展，不僅大大促進了證券市場及其交易規(guī)模的迅速擴大，而且還引起了其它國家和地區(qū)競相仿效，從而使股指期貨成為各國證券市場競相開發(fā)的創(chuàng)新交易品種。20世紀90年代后，國際資本流動日益全球化，同時機構投資者逐漸成為金融市場上的主導力量，從而對風險管理工具和手段提出了更高的要求。在此背景

2、下，發(fā)達證券市場和新興證券市場競相開設股指期貨交易，形成了世界性的股指期貨交易熱潮。除了開設本國股票市場的指數期貨交易之外，一些較成熟的證券市場還推出以他國股票價格指數為標的的股指期貨交易，即異地股指期貨交易，其中最典型的是新加坡證券市場。新加坡交易所利用其有利的地理位置和開放的市場環(huán)境，成為世界上推出異地股指期貨最多、最成功的交易所。 由于我國資本市場建立只有十多年時間，市場的不成熟、不完善和市場行為的不規(guī)范使得國內股市的股價

3、在過去十多年中經常劇烈波動，股票現貨市場的系統(tǒng)性風險很大。因此，我國股票市場十分迫切地需要股指期貨來有效規(guī)避股票現貨市場系統(tǒng)性風險。此外，隨著我國股票市場規(guī)模的日益壯大，引起國內外越來越多投資者的關注，然而市場上交易品種的發(fā)展卻依然緩慢。加之股權分置改革的進行，使得股票現貨市場價格指標波動性增加，影響了我國股票市場的穩(wěn)定性。所以，對推出股指期貨的呼聲也越來越高。就在我國正緊鑼密鼓地為推出我國的股指期貨交易時，新加坡交易所于2006年9月

4、5日推出了新華富時中國A50指數期貨，從而成為全球第一只真正的中國A股股指期貨。 本文從股指期貨的基礎理論出發(fā)，對新華富時中國A50指數期貨推出之后對其現貨標的指數的波動性的影響進行了實證研究，以期對我國發(fā)展股指期貨市場的決策、設計和監(jiān)管提供有針對性的政策建議。 第1章為引言。這章簡單敘述了本文的研究背景、研究意義、內容結構及創(chuàng)新之處。第2章為股指期貨概述。這章首先介紹了股指期貨的含義、特點和經濟功能，接著敘述了股指期貨

5、產生和發(fā)展的背景、過程及現狀，最后著重介紹了作為本文實證研究對象的新華富時中國A50指數及其期貨合約。第3章為文獻綜述。這章分別對國外和國內關于股指期貨對現貨市場波動性影響方面的文獻進行了回顧，并對相關文獻進行了簡要評論。第4章為研究方法與數據。這章詳細介紹了本文采用的研究方法和選用的計量模型，然后說明了本文研究所選用的樣本數據的選取及其相關的處理。第5章為實證研究。這章首先給出了數據的描述性統(tǒng)計量，接著對數據進行了平穩(wěn)性檢驗，然后便對

6、模型進行了估計，最后得出了相應的實證結果。第6章為結論與建議。這章通過對實證結果的分析得出了本文的結論，并根據得出的結論提出了相關的政策建議。 本文采用的是事前與事后研究的方法，先考察引入股指期貨之前現貨市場的波動率水平，再以之與引入股指期貨之后現貨市場的波動率水平相比較。為了控制那些并非由于股指期貨的引入所帶來的其他外部因素的影響，本文選用新華富時小盤指數作為代理變量來表示與股指期貨的引入無關的市場范圍的因素。而為了考察波動率

7、隨時間的變化及信息與波動率之間的關系，本文選用廣義自回歸條件異方差模型來測量波動率水平的變化。 本文的實證結果顯示，在新加坡交易所推出新華富時中國A50指數期貨之后，在控制了市場范圍的影響因素之后，該指數的波動率水平有所增加。進一步的分析說明在引入期貨交易之后更多的信息包含在價格中，而且信息傳遞的速度在引入期貨前后也不相同。具體的說，在引入期貨之后，新近的消息對未來波動變化的影響減小，而過去的信息對未來波動水平變化的影響變得持久

8、，即現貨市場中信息傳遞的速度減慢。 就信息量、信息傳遞速度與波動率水平之間的關系而言，從理論上說，期貨的價格發(fā)現功能使市場包含更多信息，則現貨市場應該更加穩(wěn)定，且換個角度看，若市場中信息傳遞的速度減慢，那么現貨市場價格變動的速度也會減慢，而增多的信息和減慢的信息傳遞速度兩者相加的結果卻使得現貨市場的波動水平增加。對三者之間的這種關系的一種符合經濟意義的可能解釋是：在控制了其他影響因素的情況下，由于股指期貨的引入，使得現貨市場和期

9、貨市場的投機性因素大增，且還抵消了信息量增加和信息傳遞速度的減少對市場波動性的影響，這就造成了現貨市場波動水平的增加。 在現實的環(huán)境中，中國內地的金融市場還不成熟，制度建設方面比較落后，還完全不具備推出股指期貨的條件，在這樣的情況下推出以內地A股市場價格指數為基礎的股指期貨合約，必定會給市場帶來一些不穩(wěn)定因素，造成一定的負面影響。況且，推出該期貨合約的是境外的新加坡交易所，這在已經對市場不利的情況下又帶來了監(jiān)管上的困難和不便。此

10、外，如果境外市場先于本土推出該國的股指期貨合約，不但可能使該國會喪失對自身金融市場的定價權，而且還會導致境內資金的外流，給金融市場帶來更多的動蕩。因此，從真實市場的角度來看，新華富時中國A50指數推出的背景也符合上述理論方面的解釋。 依據本文得出的結論，作者建議：一方面，我國應借鑒其他國家或地區(qū)的相關經驗，在加強自身金融市場制度建設的基礎上，盡快推出本土的股指期貨；另一方面，還應加快建立和完善相關配套的監(jiān)管措施，積極開展與境外市