合理控制權(quán)私有收益、超額控制權(quán)私有收益與公司投資行為研究.pdf

1、控制權(quán)私有收益問(wèn)題一直是公司財(cái)務(wù)領(lǐng)域的重要研究課題之一,可謂成果累累。獲得控制權(quán)私有收益是公司的控股股東控制公司的主要?jiǎng)訖C(jī)。受該動(dòng)機(jī)驅(qū)使,公司大股東所做出的決策和行動(dòng),很可能不會(huì)再以公司價(jià)值最大化目標(biāo)或者各利益相關(guān)方目標(biāo)來(lái)作為標(biāo)準(zhǔn)。自上世紀(jì)九十年代以來(lái),隨著公司治理研究逐步深入以及古典經(jīng)濟(jì)學(xué)中股東同質(zhì)性假設(shè)的突破,集中型所有權(quán)結(jié)構(gòu)下,直接或間接擁有公司控制權(quán)的大股東與中小股東之間的利益沖突逐步成為公司治理領(lǐng)域的核心問(wèn)題之一。因此,由大股

2、東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求動(dòng)機(jī)、形成與分配對(duì)公司財(cái)務(wù)政策的影響,隨著公司治理核心問(wèn)題的轉(zhuǎn)移,開始受到越來(lái)越多的關(guān)注。從控制權(quán)私有收益的度量及其影響因素出發(fā),刻畫控制性股東對(duì)中小股東利益的侵占問(wèn)題,一直是上述領(lǐng)域研究的重要線索。但是沿著現(xiàn)有的研究思路,卻無(wú)法合理解釋現(xiàn)實(shí)中的一些與控制權(quán)私有收益相關(guān)的現(xiàn)象,由此預(yù)示對(duì)控制權(quán)私有收益的研究有進(jìn)一步的深入與細(xì)化的必要。若能夠更加深入地認(rèn)識(shí)這些現(xiàn)象,并提供合理的解釋,對(duì)于進(jìn)一步理解大股東獲取控制權(quán)私

3、有收益行為,以及由大股東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求而產(chǎn)生的非效率決策行為(尤其是非效率投資行為),及其對(duì)公司價(jià)值的影響,對(duì)推動(dòng)我國(guó)公司治理的完善與發(fā)展具有積極意義。本文將研究的目標(biāo)定位于我國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下,對(duì)控制權(quán)私有收益性質(zhì)及其對(duì)上市公司投資行為影響的進(jìn)一步思考,探討控制權(quán)私有收益的雙重屬性以及大股東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求、形成與分配對(duì)公司投資的影響機(jī)理,并進(jìn)一步洞悉控制權(quán)悖論迷霧。
　　 本文在充分借鑒國(guó)內(nèi)外控制權(quán)私有收益最新研

4、究成果的基礎(chǔ)上,立足于我國(guó)上市公司特有的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排、控制權(quán)結(jié)構(gòu)特征,從委托代理理論與公司治理理論相融合的分析方法和框架,以探討部分控制權(quán)私有收益的合理性為切入點(diǎn),從理論推導(dǎo)和實(shí)證檢驗(yàn)兩個(gè)方面,對(duì)控制權(quán)私有收益的合理性及其對(duì)公司價(jià)值和公司決策的影響進(jìn)行了系統(tǒng)、深入地研究。在系統(tǒng)梳理相關(guān)文獻(xiàn)資料的基礎(chǔ)上,首先構(gòu)建控制權(quán)私有收益行為分析的理論框架,以控制權(quán)私有收益可持續(xù)性與控制權(quán)成本補(bǔ)償為基本假說(shuō),對(duì)控制權(quán)私有收益的合理性進(jìn)行了理論探討,并

5、對(duì)控制權(quán)私有收益進(jìn)行了細(xì)分。在此基礎(chǔ)上,分別采用實(shí)證檢驗(yàn)和實(shí)物期權(quán)方法,對(duì)我國(guó)上市公司控制權(quán)私有收益對(duì)公司價(jià)值和公司決策的影響進(jìn)行了深入研究。主要包括三部分內(nèi)容:第一部分用我國(guó)上市公司數(shù)據(jù),對(duì)合理控制權(quán)私有收益和超額控制權(quán)私有收益的存在性,以及對(duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行了實(shí)證研究,得出合理控制權(quán)私有收益對(duì)公司價(jià)值有正向影響,超額控制權(quán)私有收益對(duì)公司價(jià)值有負(fù)向影響的結(jié)論。第二部分,對(duì)合理控制權(quán)私有收益和超額控制權(quán)私有收益對(duì)公司非效率投資行為的影

6、響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn),得出合理控制權(quán)私有收益不會(huì)驅(qū)動(dòng)公司非效率投資行為,超額控制權(quán)私有收益會(huì)驅(qū)動(dòng)公司非效率投資行為的結(jié)論。第三部分,采用實(shí)物期權(quán)方法,從成長(zhǎng)期權(quán)視角,以控制權(quán)私有收益可持續(xù)性與控制權(quán)成本補(bǔ)償為基本假說(shuō),研究了大股東在權(quán)衡攫取部分控制權(quán)私有收益時(shí),對(duì)公司投資時(shí)機(jī)選擇的影響,以及對(duì)公司價(jià)值的影響。并發(fā)現(xiàn),只攫取部分控制權(quán)私有收益時(shí),大股東會(huì)產(chǎn)生延遲投資行為,但成長(zhǎng)期權(quán)對(duì)該行為有緩解作用,同時(shí)公司價(jià)值上升,控制權(quán)私有收益在其中扮演

7、了激勵(lì)角色。
　　 本文的特色與創(chuàng)新包括以下幾個(gè)方面：①本文的理論研究發(fā)現(xiàn),大股東對(duì)控制權(quán)私有收益的追求并不一定帶來(lái)公司價(jià)值的貶損,當(dāng)控制性股東獲取的控制權(quán)私有收益屬于合理控制權(quán)私有收益時(shí),反而可能有利于公司價(jià)值的增加。而超額控制權(quán)私有收益的存在會(huì)損害公司價(jià)值,損害中小股東及利益相關(guān)者的利益。所以,應(yīng)該區(qū)分控制權(quán)私有收益的類別和作用,不能一概論之,承認(rèn)控制權(quán)私有收益的存在的也有積極意義,這為學(xué)術(shù)界對(duì)控制權(quán)私有收益的認(rèn)識(shí)提供了新的

8、視角。②在中國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)背景下,提供了中國(guó)市場(chǎng)存在超額控制權(quán)私有收益與合理控制權(quán)私有收益的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)；提供了合理控制權(quán)對(duì)公司價(jià)值具有正向激勵(lì)效應(yīng),超額控制權(quán)私有收益對(duì)公司具有負(fù)面的影響的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)；同時(shí),從合理控制權(quán)私有收益視角,在統(tǒng)一框架下對(duì)不同終極控制人的不同非效率投資行為進(jìn)行了理論闡釋與實(shí)證研究,從而為我國(guó)的資本市場(chǎng)建設(shè)與監(jiān)管,以及股權(quán)分置改革的爭(zhēng)論提供了有益視角。③通過(guò)實(shí)物期權(quán)方法,構(gòu)建模型研究了大股東的投資時(shí)機(jī)選擇,并從成長(zhǎng)期權(quán)視角