中國新股首日抑價原因的實證研究.pdf

1、隨著經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)單純依靠內(nèi)部自有資金已很難滿足技術(shù)進步和規(guī)模經(jīng)濟對資金的需要，發(fā)行股票籌資業(yè)已成為現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營決策的一項重要內(nèi)容，文章的研究對象即是企業(yè)的融資效率、融資環(huán)境、影響因素及作用機理，采用我國A股市場新股首日抑價衡量。 文章的思路為先研究企業(yè)的融資效率、融資環(huán)境，然后深入分析了其影響因素及作用機理。 融資效率、融資環(huán)境方面，文章認為目前我國一級市場還未成熟，具有“新興＋轉(zhuǎn)軌”的雙重市場特征。在股權(quán)分置時代我

2、國新股平均首日抑價為122.95％，全流通之后市場情況雖有所改善，但我國新股平均首日抑價仍高達95.59％，需進一步完善。 在研究融資效率、融資環(huán)境即新股首日抑價的影響因素方面，文章邏輯嚴密，先從理論方面分析，文章結(jié)合我國一級市場“新興＋轉(zhuǎn)軌”的特點，創(chuàng)新性地將一、二級市場綜合考慮，從制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)分置、炒作等方面深入研究我國新股首日抑價的影響因素，突破了同類文章簡單套用成熟市場的影響因素來研究我國市場的“水土不符”。

3、 經(jīng)過嚴謹?shù)睦碚摲治龊笪恼逻x取了1996年1月至2007年4月共1058個新股樣本，從四大方面，共38個解釋變量對新股首日抑價的原因進行了科學、縝密的實證分析。 文章還率先實證研究了全流通時代我國融資效率、融資環(huán)境的情況、特點及全流通時代新股首日抑價的原因及變化。 文章不僅分析了影響新股首日抑價的因素，還分析各個因素的作用機理，即這些因素是通過收盤價，還是發(fā)行價對新股首日抑價產(chǎn)生影響的。為此，文章通過計量經(jīng)濟學模型系

4、統(tǒng)研究新股首日抑價的影響因素，并通過描述性統(tǒng)計分析研究這些因素的作用機理，突破了同類文章停留在表面的不足。 在建模方面，文章為充分挖掘數(shù)據(jù)的信息，將新股數(shù)據(jù)按上市時間排列，針對金融數(shù)據(jù)的特點，創(chuàng)新性地采用了非對稱的ARCH-GARCH模型并引入ARMA項，較好地消除了自回歸條件異方差及高階自相關(guān)的影響。突破了同類文章建模中的不足，增強了模型的指導價值。 經(jīng)過縝密的理論及實證分析，文章認為我國新股抑價的主要影響因素與成熟市

5、場發(fā)行價的理性偏低不同，我國的影響因素為一級市場制度性因素造成的新股供給缺乏彈性、低定價效率、低發(fā)行效率；股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理與股權(quán)分置因素造成的二級市場缺乏投資價值；莊家對新股的炒作及散戶的跟風行為。在這些因素中，股權(quán)比例的不合理，股權(quán)分置因素屬根源性因素，影響著一級市場制度的制定，是炒作氛圍濃厚，新股首日抑價過高的深層次原因；為企業(yè)籌資的目的與企業(yè)缺乏投資價值這一矛盾導致的制度缺陷為炒作提供了生存空間；惡性炒作使二級市場的泡沫蔓延到新股

6、的首日收盤價及首日抑價。文章認為較偏低的發(fā)行價而言，二級市場的惡性炒作對新股首日抑價的影響更為重要，是我國新股首日抑價最直接的原因。這種惡性炒作對價值投資理念的挑戰(zhàn)及泡沫的鼓吹不利于企業(yè)的直接融資市場長期、穩(wěn)定的發(fā)展。 文章的其他創(chuàng)新性成果包括： 1．一級市場制度改革有利于提高金融市場的資源配置效率，提高發(fā)行價，抑制炒作因素，降低新股首日抑價； 2．我國新股存在供不應求的局面。未分流炒新資金的發(fā)行方式炒作力度較大

7、，具有較高的首日收盤價及新股首日抑價；已分流炒新資金的發(fā)行方式炒作力度有所減小，能夠在一定程度上降低首日收盤價及新股首日抑價； 3．網(wǎng)下詢價，上網(wǎng)定價的發(fā)行方式能夠顯著提升發(fā)行價，降低新股首日抑價； 4．不同于同類文章，本文證明了股權(quán)結(jié)構(gòu)因素對企業(yè)融資效率及新股首日抑價產(chǎn)生影響。在企業(yè)融資效率方面，法人股比例、流通股比例較大的新股具有較高的發(fā)行價，國有股比例較大的新股具有較低的發(fā)行價：在全流通前，股權(quán)比例與新股首日抑價呈

8、現(xiàn)倒“V”形關(guān)系，即國有股比例、法人股比例、流通股比例等互相制衡的新股具有較高的首日抑價；境外法人控股與高管股均具有良好的炒作題材及較高的新股首日抑價； 5．增長速度較快的行業(yè)具有較好的炒作題材及較高的新股首日抑價，但發(fā)行價是炒作的制約因素； 6．總體ARCH—GARCH模型中的不對稱項證明一級市場“新股不敗”的信念、二級市場嚴重的泡沫及高風險、投資渠道的缺乏等因素對較高的新股首日抑價具有維持作用； 7．全流通時

9、代非流通股股東與流通股股東利益的統(tǒng)一、詢價制的實行等有利因素能夠顯著提高市場資源配置效率，新股發(fā)行價，降低新股首日抑價；全流通時代市場變化更快，莊家更注重炒作風險的前期控制，降低的新股首日抑價背后隱藏著更強的炒作； 8．全流通后，股權(quán)結(jié)構(gòu)與新股首日抑價的關(guān)系有一定變化。由于全流通后的減持、減持前的炒作、并購及新莊家等新的炒作因素，國有股比例、法人股比例等與新股首日抑價呈現(xiàn)“V”形關(guān)系；流通股比例仍與新股首日抑價呈倒“V”形關(guān)系，